本文是一篇会计论文，本文从金融工具准则修订的背景出发，探究在上市公司金融投资行为增多、未变现投资损益增多使得净利润和现金流差异扩大的趋势下，半强制分红政策以净利润为分红依据的合理性。本文想要验证的主要问题是：当前上市公司是否存在过度分配的问题，即是否从未变现投资损益中分配利润？影响上市公司过度分配行为的因素有哪些？
第一章 引言
第一节 研究背景与研究意义
一、研究背景与研究问题
2017年，财政部修订发布了《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》（以下简称新金融工具准则），自2018年开始A+H股上市公司适用，自2019年开始所有A股上市公司适用。新金融工具准则规定，无法通过合同现金流测试的金融资产须被划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL,下同），这将导致旧金融工具准则下的大量可供出售金融资产被重分类为FVTPL，从而该类资产产生的公允价值变动损益会加剧利润波动幅度。可以预见的是，该新准则的实施会导致一系列经济后果，其中之一就是可能会对上市公司的现金股利分配产生影响。
众所周知，为保护中小投资者利益，我国监管部门对于上市公司的现金股利政策采取的是半强制分红的态度，政策规定，利润分配基数为“最近三年实现的年均可分配利润”。但是，需要注意的是，利润表中的可分配利润是权责发生制下的利润，并不代表真实的现金流，导致二者之间存在差异的一个重要原因就是公司因股权投资而带来的账面收益1，本文把它定义为“未变现投资损益”。
近年来，中国非金融企业日益热衷于金融资产投资（张成思和郑宁，2018）。对于非金融企业而言，金融资产投资主要是股权投资，债权投资数量很少且对净利润的影响小。因为根据旧金融工具准则，债权投资一般划分为“持有至到期投资”、“贷款和应收款项”，以摊余成本计量，不会产生账面损益；少数划分为“可供出售金融资产”，其公允价值波动计入其他综合收益，也不会影响净利润。根据新金融工具准则，债权投资基本归类为摊余成本计量的金融资产（AC），不会带来账面收益；少数划分为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI，下同），更少数划分为FVTPL，因此对净利润影响很小。
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第二节 研究方法与思路
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本文的研究方法包括文献研究法、规范分析法与实证研究法。
本文的研究思路是首先进行文献研究，阅读和梳理关于股利政策的基础理论、半强制分红政策的来龙去脉和实施成效、未变现投资损益与现金股利相关性的实证研究文献，理清要素之间的关系，总结已有的研究成果和有争议待解决的问题，分析研究结论出现差异的原因，比较不同研究结论的合理性和适用性，为本文的假说提出、模型设计与回归分析打下基础。接着采用规范分析法，在前述文献学习借鉴和综合理解的基础上，基于相关理论分析提出本文的观点及研究假说。最后进行实证检验，综合借鉴已有研究文献构建检验模型，并以A股主板上市公司为样本，进行描述性统计分析、相关性分析和多元线性回归分析。在回归分析中，首先初步检验现金股利和未变现投资损益的关系；再把未变现投资损益具体分为公允价值变动收益、公允价值变动损失、权益法核算的投资收益、权益法核算的投资损失四组样本，对比检验收益（损失）和现金股利的相关关系；最后探讨对上述相关关系具有影响的重要因素。之后再进行稳健性检验。最后基于实证检验结果验证假说是否成立并得出结论。
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第二章 理论基础和文献综述
第一节 股利政策
国外的股利政策理论基础起源于Miller 和 Modigliani (1961)提出的股利无关论，但其模型中的完美市场与现实世界并不相符。信号传递理论基于股利无关论，并由Lintner(1956)首先进行实证研究（吕长江和王克敏，1999），该理论认为股利政策可以成为公司向外界传递信号的渠道。为解释上市公司为何支付股利以及支付多少，Rozeff(1982)、Easterbrook(1984)和Jensen(1986)先后结合委托代理理论构建了股利的代理成本理论，认为支付股利能够减少内部现金流、限制管理层权利、或者使管理层置于更加严格的外部监督之下，从而降低代理成本。Shleifer和Vishny(1997)则提出了利益输送理论,认为现金股利是大股东侵占利益的工具。此外解释股利政策的理论还有一鸟在手理论（Gordon, 1963），税差理论（Farrar和Selwyn，1967），追随者效应理论（Elton和Gruber，1970），迎合理论（Baker和Wurgler, 2004），生命周期理论（De Angelo等, 2006）等。
自20世纪90年代始，股利的代理成本理论被应用于我国上市公司股利政策开展研究（李心合, 2018）。此外，在中国资本市场参与者投机行为普遍、上市公司只想融资不愿分红的大环境下,国内学者们也尝试借助利益输送理论来解释我国上市公司的股利分配水平（魏玮和周晓博，2014）。另外，在半强制分红政策背景下，迎合理论对于我国上市公司的分红决策也有一定的解释作用。这三种理论是本文建立假设的主要基础。
一、股利代理成本理论
股利代理成本理论认为，支付现金股利有利于降低代理成本。
学术界普遍赞同股利支付可以帮助减轻第一类代理问题。一方面，现金股利支付减少了管理者可以控制的自由现金流，从而有助于减少管理者最大化个人利益而非公司价值的行为比如在职消费和过度投资 (肖珉, 2010)，这也被称为“自由现金流假说”（Jensen, 1986），杨熠和沈艺峰（2004）研究认为该假说比股利信号理论更能解释现金股利公告的市场行为。另一方面，现金股利支付减少了公司内部资金，可能使公司的资金需求得不到满足，于是公司只能通过外部渠道融资，而这会使公司置身于更严格的外部监督环境中，尤其债权人对公司的监督条款和力度通常是比较强的(吴超鹏与张媛, 2017)。此外，陈名芹等（2017）还发现，使现金分红水平稳定地保持在较高水平有利于得到机构投资者的青睐，它们相比个人投资者更能有效地对上市公司展开监督，从股东的角度也有助于减轻代理问题。
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第二节 半强制分红政策
一、实施过程
由于我国早期资本市场“重融资，轻回报”,投机现象较为严重，缺乏投资者法律保护机制，分红水平较低损害了投资者利益（魏志华等，2017）。为了保护投资者尤其是中小股东利益，自2001年开始，证监会就开始通过一系列办法和规定对上市公司的现金分红进行指导，被熟知为“半强制分红政策”。魏志华和吴世农（2014）认为可以把半强制分红政策分为两个阶段。第一个阶段是2001年—2004年的弱监管阶段，政策提出的是一些指导性意见，2001年《上市公司新股发行管理办法》要求发行新股的上市公司的董事会要对不分红的原因做出解释，2004年《关于加强社会公众股东权益保护的若干规定》要求未披露现金利润分配预案的公司应说明原因，并开始限制最近三年未现金分红的上市公司的再融资资格。第二个阶段是2006年—2008年的强监管阶段，2006年《上市公司证券发行管理办法》明确将分红水平和再融资资格挂钩，2008年颁布的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》进一步提高了公开发行证券的上市公司需要达到的最低分红门槛，即“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”。在这两个阶段的基础上，本文认为2012年—2013年可理解为第三个阶段：调整阶段——开始逐渐调整半强制分红政策的不合理之处。2012年，《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》要求打算再融资的上市公司要平衡将利润再投资和用于回报股东之间的关系，进一步明确和强化了对利润分配政策披露的规定，指导公司对低分红的原因结合行业及公司经营特点、发展阶段、盈利水平、资金需求等因素进行说明，以及对是否有利于实现股东利益最大化发表意见。2013年，《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》进一步明确了允许上市公司实行“差异化的现金分红政策”，根据公司发展是否成熟、是否有大额资金支出计划分为不同情形，并规定了每种情形下现金股利应占总股利的最低比例。
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第三章 理论分析与研究假说 ................................... 17
第一节 未变现投资损益影响现金股利分配 ........................... 17
第二节 上市公司存在过度分配倾向 ................................. 18
第三节 过度分配倾向的影响因素 ..................... 20
第四章 样本选取与模型设计 ....................... 25
第一节 研究模型 ....................................... 25
第二节 变量定义 ................................. 27
第三节 样本和数据 ......................... 31
第五章 回归结果与分析 ......................... 33
第一节 描述性统计 .................................... 33
第二节 相关性分析 ....................................... 36
第三节 回归分析 ....................................... 37
第五章 回归结果与分析
第一节 描述性统计
发放现金股利样本和未发放现金股利样本的描述性统计分别如表5.1和表5.2所示。表中上半部分是公允价值变动损益和权益法核算的投资损益同时不为0的样本的结果，下半部分是公允价值变动损益不为0或权益法核算的投资损益不为0的单独统计结果。
会计论文参考
表5.1的统计结果显示，一共有3547个公允价值变动损益和权益法核算的投资损益同时不为0且发放了现金股利的公司-年度观测值。不同公司每股税前现金股利以及股利支付率有一定差异，最小值略大于0，最大值略大于1，均值为0.205，即2014-2020年上市公司平均每股派现0.205元（含税）；最低股利支付率为1.4%，最高股利支付率达到189.1%，中位数为30.3%，平均为36.9%，呈右偏分布，说明少部分上市公司分配了较高现金股利拉高了平均值，可能存在过度分配问题。在这些样本中，平均每股收益为0.646元，其中平均每股公允价值变动损益为0.011元，平均每股权益法核算的投资损益为0.036元。正负相抵之后，公允价值变动损益平均占净利润比重2.7%，中位数0.1%，权益法核算的投资损益平均占净利润比重8.2%，中位数0.9%，说明上市公司的股权投资活动总体上是盈利的，且权益法核算的投资收益相较公允价值变动收益获利更多。控制变量中，样本公司的资产负债率平均为45.6%，波动不大；‘
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第六章 结论和政策建议
第一节 研究结论
本文从金融工具准则修订的背景出发，探究在上市公司金融投资行为增多、未变现投资损益增多使得净利润和现金流差异扩大的趋势下，半强制分红政策以净利润为分红依据的合理性。本文想要验证的主要问题是：当前上市公司是否存在过度分配的问题，即是否从未变现投资损益中分配利润？影响上市公司过度分配行为的因素有哪些？本文基于股利政策主要理论，半强制分红政策局限性分析、已有公允价值变动收益和现金股利相关性的研究成果提出三个假设并建立模型，以2014-2020年A股上市公司为样本，实证检验现金股利和未变现投资损益的关系、股利支付率和未变现投资收益（损失）占净利润比重的关系以及对现金股利和未变现投资损益之间相关性产生影响的重要因素。主要研究结论如下：
（1）每股现金股利与公允价值变动损益、权益法核算的投资损益显著正相关，说明由于半强制分红政策对利润分配基数规定的局限性，公司在制定现金股利政策时并没有把未变现投资损益从净利润中剔除，初步说明上市公司客观上存在过度分配股利的问题。
（2）未变现投资收益和损失对现金股利分配的影响呈现非对称性，说明上市公司主观上存在过度分配股利的倾向。把未变现投资损益分为收益和损失分别回归发现，现金股利和公允价值变动收益、权益法核算的投资收益显著正相关，却和公允价值变动损失、权益法核算的投资损失的相关性完全不显著或较弱；股利支付率与公允价值变动收益占净利润比重、权益法核算的投资收益占净利润比重正相关，与公允价值变动损失占净利润比重、权益法核算的投资损失占净利润比重负相关。这些结果说明未变现投资收益提高了现金股利支付水平，且收益占比越高支付水平反而越高；但未变现投资损失却没有使得现金股利相应减少。
参考文献（略）