1.绪论
1.1 研究背景与研究意义
1.1.1 研究背景
大股东股权质押是指股东在一定资金需求下质押自身所持有的股权获取资金的一种方式。20 世纪 90 年代中期，股权质押制度正式在我国确立；《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》在 2013 年由沪深交易所发布，股权质押因此而被熟知。近年来，股权质押以约束条件少、操作相对简单的优势越来越得到上市公司的青睐，股权质押的规模和频率都呈现蓬勃式增长。对于民营企业而言，选择银行贷款门槛较高，需要面临严苛的审批手续和同等价值的质押担保物，股权质押解决了其融资难的问题。据统计，截至 2019年底， 3081 家 A 股上市公司发生股权质押 4.35 万笔，总计涉及金额约 4.58 万亿，质押股数总计 5806 亿股。这些数据说明股权质押已经被广泛的用于融资，而且质押股权的比例相对较高。
股东通过质押股权获得融资但在这一过程中股东所具有的控制权并未发生转移，而且融资条件更为宽松、操作简单、融资效率也更高，这大大降低了大股东融资的难度。但同时，质押存在的潜在风险也应引起股东重视。首先，大股东股权质押后，现金流权减少，而控制权不发生变化，从而导致现金流权严重偏离于控制权，股权质押此时可能成为大股东占用资金实施利益侵占的一种手段，大股东通过质押股权的方式提前收回了投资，尤其对于那些处于财务困境有强烈资金需求的股东来说，股权质押融得的资金无疑是一种“无息贷款”。由于质押股权后大股东所具有的控制权并未发生改变，其依靠所拥有的的控制权，采用关联交易、担保等方式将公司利益转移给自身，比如明星电力、ST*昌源、柳化股份等股权质押下的资金占用行为给公司及利益相关者造成了严重的损失；其次，当股价下跌到一定程度时，股东需要补充担保金确保质押股票的价值与贷款金额一致。若股价低至警戒线，股东偿债能力不足没有足够的资金进行补仓，为保证自己的利益质权人有权拍卖质押股票，不足以偿还质押融资本息的部分股东仍需清偿。可见，股票价格对于股东至关重要，股价下跌致使质权人出售股票，质押股票的控制权发生转移。因此，为了避免股价下跌控制权转移的风险，大股东有强烈的动机隐瞒坏消息、操纵企业盈余、干预投资决策等措施来美化业绩进而短期内稳定和提升股价。由于参与公司经营的程度不同，公司股东、质权人以及中小股东三者之间也存在着信息不对称性，公司股东在公司内部了解公司经营的方方面面，处于信息优势方。大股东进行资金占用后，为了避免占用资金对公司利益等所造成的不良后果，同时不让自己资金占用的行为暴露，大股东利用自身所具有的影响力延迟披露坏消息并对管理层施加压力合谋掩饰其资金占用行为，以便能长期占用该公司资金。
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1.2 研究内容与研究框架
1.2.1 研究内容
资本市场发展过程中，股权质押规模以及相应的风险与日俱增，在现状研究的基础上，本文以抑制大股东掏空为目的，选取 A 股上市公司 2013-2018 年数据进行实证研究，分析股权质押对资金占用的作用机理。首先，梳理总结股权质押、资金占用相关国内外文献及委托代理理论、信息不对称理论、两权偏离理论以及不完全契约理论等相关理论；其次，以上述文献为基础，分析大股东股权质押对资金占用的影响机理，并从股权结构、董事会特征角度分析股权集中、股权制衡、独董比例以两职分离与否的影响机理，依据理论分析进行假设考虑影响二者关系的其他因素选取控制变量建立模型并回归分析验证假设的真假；最后依据理论分析的结果从资金占用的驱动因素下手提出相对应的解决措施。按照上述思路，本文可分为六部分进行研究：
第一部分：绪论。本章主要以股权质押与资金占用现状作为研究背景，分析本文的研究意义并因此而提出研究问题，明确研究方法与框架，最后通过与以往文献进行对比，分析本文的创新点。
第二部分：文献综述与理论基础。首先，对股权质押、资金占用、股权结构与董事会特征等概念进行解释说明；其次，基于本文的研究问题结合涉及委托代理理论、信息不对称理论、两权偏离理论以及不完全契约理论进行相应的解释、说明。
第三部分：机理分析与研究假设。基于理论分析以及以往文献对各变量关系的研究，本章就各变量之间的关系进行机理分析。首先就股权质押与大股东资金占用分析其作用机理；其次，考虑股权结构的影响，结合相应理论探究股权集中度、股权制衡度对二者关系可能的影响；同时考虑董事会的独立性，选取独立董事比例、两职分离与否，依据分析的结果提出相应的假设。
第四部分：研究设计。阐述数据的来源及处理方式，对各变量进行定义与解释，最后基于假设构建研究模型。
第五部分：实证分析。首先，对全样本进行描述性统计分析；其次，采用相关性分析初步检验变量间的相关性，为后文的研究奠定基础；多元回归探究假设的真假；最后，替换自变量大股东股权质押比例的衡量方式进行稳健性检验。
第六部分：研究结论与对策建议。分析回归结果验证前述假设的真假并得出相应的结论；同时在研究结论的基础上，从提高股权质押信息披露、优化股权结构以及提高董事会独立性等方面提出有针对性的建议；并总结分析研究中的不足之处。
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2 理论基础与文献综述
2.1 概念界定
2.1.1 股权质押
股权质押是指股东在具有一定资金需求下通过将其持有的股权作为担保获得贷款的一种方式。高兰芬[1]（2002）认为进行股权质押往往有 3 大动机，其一是投资动机，其二是投机动机，其三是利用股权质押获取的资金购买新股进而实现现金增资。也有学者认为股东可能出于两方面的动机进行股权质押，一方面是公司或股东出现财务危机，具有较高的资金需求；另一方面是公司具有较好的发展前景，需要筹集资金进行融资。对于股东而言，质押股权后股东持有的所有权不发生变化，即股东在不丧失对公司的控制权的同时获得了融资。依据《民法典》规定：“质权人有权收取质物上产生的孽息”，股东因质押股权而丧失了与质押比例相对应的现金流量权，与此同时，股东失去与质押股权相关的剩余收益。然而，股权质押后也会产生一定的风险。质权人为保证获得的质押股权的价值往往通过监督股价的波动进而对债务风险进行控制并且对质押贷款期限、预警线以及平仓线进行设定。质押股东在股价下跌时具有补足保证金的义务，若股价继续下降低至平仓线，而股东没有足够的偿债能力与资金补充担保，质权人将通过拍卖质押股票的方法用来偿还质押股权融得的资金的本息和，其中，不足以偿还本息的部分，股东仍需清偿。
本文主要研究大股东股权质押背景下的资金占用行为，大股东在公司中持有股份占据较大比例。大股东相对于控股股东定义更为宽泛，两者之间存在包含关系，控股股东包含于大股东，控股股东具有影响公司日常经营做出重大决策的能力。本文研究大股东股权质押，研究更为全面，同时又选择第一大股东，即持股比例最高的股东的股权质押行为进行研究，更具有代表性。
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2.2 理论基础
2.2.1 委托代理理论
Berler 和 Means [12]最早提出了委托代理理论，这一理论有利于解决董事长同时担任CEO 带来的各种不利影响。这一理论主要阐述了企业所有者通过在经理市场上聘用富有经验和能力的管理者担任 CEO 对企业的各项事务进行管理而使得企业所有者与经营者两大角色分离，所有权、经营权两大权力随着角色的分离而分离，所有者持有公司的所有权不发生变化，而经营者持有对公司的经营权。
在经营管理活动中，公司股东委托职业经理人对公司进行管理，由于信息的不对称性，CEO 相对于所有者而言由于经营公司而具有信息优势，更加了解公司的经营现状，可能会为自我利益最大化而损害公司利益。企业所有者注重企业价值，希望实现企业利益最大化；而经营者在掌握信息优势的情况下更多的是为最大化自我的利益。由于在信息获取的时间、内容等方面存在的差距以及利益追求的不一致性，股东与管理者之间容易产生代理矛盾，管理者在经营决策中更多的考虑自我的利益，代理成本也因此产生。为避免第一类代理问题对公司造成的损失，所有者往往考虑如何更好的对经营者进行监督约束，激励经营者更好的为公司利益服务，比如给与经营者公司股份，使其以主人翁的心态来经营管理公司。Shleifer、Vishny(1997)等人研究发现随着资本市场的发展除了两权分离下的第一类代理问题，公司中的矛盾主要源于大股东与其他股东之间的第二类代理问题[13]。大股东不惜损害其他股东的利益借助控制权对管理者施压采取资金占用、担保等方式实现自我利益最大化。自此，除了股东与管理者之间的冲突，公司治理问题的研究更多的偏向于大股东与中小股东冲突的解决。
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3 机理分析与假设提出............................. 19
3.1 机理分析............................................ 19
3.2 大股东股权质押与资金占用的假设提出............................. 19
4.研究设计......................................... 25
4.1 样本选取、数据来源与数据处理......................................... 25
4.2 变量定义与说明.......................................... 25
5.实证研究结果.................................. 31
5.1 描述性统计分析........................ 31
5.2 相关性分析................................ 33
5.实证研究结果
5.1 描述性统计分析
本节在用 Excel 对样本数据进行相应处理后，使用 Stata16.0 对资金占用、第一大股东股权质押比例等进行描述性统计分析进而对数据的集中、离散程度进行分析。表 5-1 为2013-2018 年全样本 6527 个数据平均值、中位数、最小值、最大值以及标准差的整理结果。
会计论文参考
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6 研究结论与政策建议
6.1 研究结论
随着社会经济的发展，股权质押成为一种较为普遍的融资方式。然而由于目前对股权质押制度规定并未完善，在股东进行股权质押的过程中仍旧存在各种各样的问题。根据两权偏离理论以及控制权理论，质押股权后大股东所拥有的控制权基本不变，而现金流权明显下降，导致两权发生严重偏离；此时，质押股权获得的融资相当于将投资额提前收回，然而现金流权的下降导致大股东获取的分红减少，为使得自身利益最大化，大股东利用自身控制权操纵企业信息对上市公司实施资金占用，实现控制权私益。可见，股权质押促进了大股东的掏空行为。本文选取 2013 年至 2018 年 A 股上市公司为研究样本，研究大股东股权质押与资金占用二者的关系以及股权结构、董事会特征对二者关系的调节效应。在进行实证分析的过程中，考虑影响股权质押与资金占用二者关系的其他因素，在回归模型中加入公司规模、营业收入增长率、净资产增长率、审计师是否来自国际四大、高管薪资、第二到第十大股东持股比例、审计意见以及年份、行业作为控制变量并更换解释变量股权质押衡量方式进行稳健性检验对主回归的结论进行进一步验证，最终得出如下结论：
（1）质押股权后大股东占用资金的行为加剧。无论是否考虑其他应收款坏账准备，模型 1 中大股东股权质押率系数均为正且显著，表明质押股权后由于两权偏离促进了大股东侵占公司利益。在第五章相关性检验分析中，质押率与资金占用 1、资金占用 2 在 1%水平上显著正相关，主回归分析结果以及替换自变量衡量方式后的稳健性分析结果一致。根据描述性统计分析结果，大股东股权质押比例均值为 0.538，最大值为 1，质押比例较高并且存在全部质押的现象，说明质押股权融资已经被股东广泛使用；同时，资金占用 1、资金占用 2 的最大值分别为 0.726、0.727，说明大股东对上市公司进行资金占用现象也较为严重。可见，质押股权后大股东资金占用的变化值得探究。回归分析的结果与前文理论研究分析部分一致。质押股权后大股东的两权偏离程度增大，大股东使用控制权剥削中小股东利益实现控制权私益的动机增强。
（2）股权质押背景下，股权集中度对大股东对上市公司进行资金占用具有促进作用，即正向调节作用。第一大股东持有的股权比例体现了单个大股东在企业中所具有的地位，第一大股东在经营决策中所具有的话语权与其持股比例成正比，持股比例越高代表着拥有的控制权也越高，具有较强的获取控制权私益的动机，大股东股权越集中，越能促进大股东股权质押与资金占用之间的正向关系。当股权集中度较高时，大股东所持有的股权明显高于其他股东，从而形成一种不平衡的股权结构，此时，中小股东的监督及约束功能明显减弱；其次，质押股权后两权偏离程度增强，大股东获取的利益减少，侵占动机因此而增强；在相关性分析检验中，股权集中度与资金占用 1、资金占用 2 正相关且在 1%水平显著；
参考文献（略）