1. 绪论
1.1 研究背景
在资本市场的快速发展下，企业之间的重组并购事件时有发生，无论是投资者投资还是企业并购，都需要对企业价值作出准确的评价。掌握科学有效的投资分析方法，准确评估企业投资价值，对于管理者、投资者都是相当重要的。2010 年，国资委根据我国的实际结合国外的经验，开始在国有企业中实行适合我国企业应用的 EVA 绩效评价方法，经过十年的探索，该方法在企业中用于评价企业经营成果相对来说已经比较成熟。EVA 估值方法伴随 EVA 考核应运而生，相对于其他方法，EVA 最显著的优势就是考虑了所有者投入所发生的成本，在进行企业估值的过程中能够通过多项财务数据的调整，使之能够更加准确的反映企业的整体价值。
目前，我国自主育种的种植面积超过 95%，作为主要粮食作物的水稻和小麦的单位面积产量能够在全球做到顶尖水平，但是大豆和玉米的亩产仅有世界先进水平的三分之二，根据国家统计局对外公布的数据，在 2020 年我国大豆消费量超过 80%要依赖于进口，同期玉米进口数量超过 1100 万吨，对外依存度超过 40%。水稻和小麦作为重要的粮食作物，一直以来备受重视，在这两者科研方面投入了大量的人力物力资源，而对大豆和玉米的研发重视不够，在这方面投入的资源不够充分，导致我国部分玉米种子仍在使用“外国芯”，在贸易战的激烈背景下，国外先进技术被限制与中国进行交易，依赖国际技术，很容易被“卡脖子”。党中央高度重视整个国家的粮食安全，为突破这种现状，国家决心打好这一场种子翻身仗，致力于集中主要力量于优势资源，突破玉米育种技术壁垒，为玉米按上一颗“中国芯”。
在机遇与挑战并存的大环境下，准确评估企业的价值，对于管理者改善经营，具有重要意义。
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1.2 研究目的及意义
1.2.1 研究目的
本文在对国内外有关企业价值研究文献的梳理，及对有关基础理论进行研究的基础上，选择运用 EVA 估值法对登海种业进行企业价值计算，根据企业实际情况构建适用于该企业的 EVA 计算公式。通过对企业价值的计算，一方面可以将该结果用作企业投资者的价值参考，另一方面可以将该结果作为企业业绩的评价依据，针对不足之处提出改进建议，从而提升企业价值。玉米种相关的关键技术仍掌握在外国人手中，文章还旨在提升大众对于农业科技的认识，重视玉米育种行业的发展。
1.2.2 研究意义
国内学者仍然在不断地探索能够更加准确公允的反映企业估值的方法，随着 EVA 绩效评价的应用，经济增加值也逐渐的被应用于估值领域。本文通过实际案例，结合 EVA 估值法，通过对财务数据进行调整，使估值结果能够准确的反映企业的价值，不断完善企业价值评估体系，为农业类型企业之间发生的并购、重组估值提供经验和借鉴，推动 EVA 模型在农业企业中的估值应用。
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2. 相关概念界定及研究基础
2.1 相关概念界定
2.1.1 企业价值
随着产权理论的出现，一家公司也可以作为一种商品在市场中进行买卖，慢慢的企业的价值成为了众多学者关注的热点。1958 年，莫迪利亚尼和米勒最先从企业资本结构方面将企业价值定义为企业股票价值以及企业债务价值之和。1997 年，迈尔斯认识到企业未来的发展战略对企业价值具有重大影响，在这种情况下，他提出企业价值由企业现在拥有资产的的价值和企业未来发展所能创造的价值共同构成。由于市场环境的不同，国内的学者也根据实际情况对企业价值进行定义。2002 年，陆正飞和施瑜认为企业估值不能仅仅考虑企业通过利用现有资产进获取利益的能力，还应该专注企业对不断变幻的市场随机应变的能力，企业价值是包含了应对市场环境的变换实力、通过运营盈利以及在可持续发展中保持竞争优势的一种综合表现[65]。综合国内外研究者对企业家会提出的定义，我们可以认为企业价值不能简单地就认定为资产负债表上的账面价值，而是基于企业内在价值的市场交换价值。企业价值受到四个因素的影响，首先是资本结构，企业发行股票、债券以及债转股等改变资本结构的行为都会影响企业价值，2004 年，李锦望和张世强发现，在家电行业企业债务与企业价值成正相关关系[66]，而李宝仁和张院却发现企业债务与企业价值成负相关关系[67]；其次是企业的经营绩效与企业价值呈正相关关系；企业的经营战略，受企业所处行业的影响，在有的行业中企业多元化的经营战略反而会降低企业价值；最后是企业治理能力，一般来说，企业治理能力越高，企业价值就越高。
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2.2 企业价值理论基础
2.2.1 MM 理论
1958 年，MM 理论最先由美国经济学家莫迪哥安妮和米勒在《资本成本、公司财务与投资理论》中提出，MM 理论的发展可以归纳为以下三个阶段。第一阶段的 MM 理论没有将税收的影响考虑在企业价值的计算中。在不考虑所得税的影响下，由于负债的资本成本比投资者所要求的回报率低，企业经营会倾向于高负债经营，随着负债比率的上升，企业投资者为保证资金安全，尽早收回投资成本，便会要求更高的回报，如此一来，增加负债所降低的资本成本会由投资者要求的权益资本上升所抵消，资本成本并不会影响企业价值，同时，MM 理论在长远视角下，企业的资本结构并不会影响企业价值。在第一阶段中，由于所得税对企业的影响是客观存在的，因此该理论与实践严重脱离，实用性不强，1963 年，莫迪哥安妮和米勒对该理论进一步完善，将所得税的影响引入该理论，认为企业负债越高，企业价值就越大，负债 100%时，企业价值最大。1976 年，米勒将个人所得税的影响引入米勒模型，认为个人所得税会抵消企业负债所产生的节税效应，降低了企业价值。在该理论发展过程中，不断地丰富完善企业价值与企业资本结构之间的关系，推动了估值理论的进步[71]。
2.2.2 资本资产定价模型理论
夏普等人在马科维茨提出的均值-方差理论的基础上不断地丰富其内容，建立了资本资产定价模型，由于该模型的计算过程简单且实用，在金融行业中得到广泛的应用。
在该模型的使用中，投资领域尤其受欢迎，贝塔系数、无风险收益率、风险溢价三个指标便能计算出一项资产的预期收益率，当该数值高于投资者所要求的回报率时，该资产便具有投资价值。此外，贝塔系数可以反应资产价值对于市场价格的敏感程度，当β大于1 时，风险大，回报高，当β小于 1 时，风险小回报低，β等于 1 时，风险和回报均适中。通过β值的大消息，可以适时调整投资方向，以追求更高、稳定的回报。在企业估值中，CAPM 模型作为折现率的应用，已经在诸多国家得到有效验证，具备较强的说服力[72]。
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3. 基于 EVA 的登海种业价值评估分析..............................19
3.1 登海种业概况与行业现状.........................................19
3.1.1 登海种业企业概况................................19
3.1.2 宏观环境分析..............................19
4. 登海种业基于 EVA 模型的价值评估.........................................27
4.1 EVA 估值模型的选择..............................................27
4.2 构建登海种业 EVA 模型...........................................27
5． 登海种业价值提升对策.................................. 47
5.1 影响企业价值的问题...........................................47
5.1.1 资本成本高.......................................47
5.1.2 主营业务收入单一...........................................47
5． 登海种业价值提升对策
5.1 影响企业价值的问题
5.1.1 资本成本高
通过前文对企业财务状况的分析发现，企业在运营过程中所运用的资金除了在 2019年只有 501 万元的短期债务资本外，2015 年至 2018 年的企业运营资本均来自于权益性资本，相比于债务资本，权益资本有着更高的成本费用，在计算资本总额的过程中，2019年的税后债务资本成本仅有 3.7%，而运用资本资产定价模型计算的权益资本成本平均高达 10.91%。权益资本相比于债务资本的优势在于避免了到期必须支付利息的费用，以及可以降低财务风险；劣势在于不能充分利用国家税收的好处。不只是登海种业，国内大多数的企业都比较倾向于使用权益资本，表面上权益资本在使用过程中减少了利息的支出，但是在运用 EVA 估值模型判断企业为股东创造价值的过程中，扣除了使用权益资本产生的成本后的经济增加值，并没有经济利润表现出来的那么光鲜亮丽。
5.1.2 主营业务收入单一
在分析企业收入来源的结构时发现，企业虽然有玉米种，蔬菜种，小麦种等多个种子产品， 2019 年企业营业收入 82317.70 万元，其中玉米种销售收入 72124.59 万元，销售玉米种带来的收入占所有营业收入的 87.62%，其他产品销售收入占营业收入的比重在0.27%至 5.71%不等。2015 年至 2019 年期间，营业收入对玉米种子的依赖度平均达到92.51%，，从整体趋势看，企业其他产品的收入占比在不断提高，对玉米种销售额的依存度有所降低。这种较为单一的主营业务模式，虽然有利于培养企业的核心竞争优势，让企业在玉米种子行业中独树一帜，但是面对市场风险和政策变动风险时企业抵抗能力较低。
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6． 结论
文章在对 EVA 价值评估法理论研究的基础上，对比分析了该方法与其他估值方法的优缺点，并分析了该方法应用于登海种业价值评估的可行性和意义，结合企业实际情况，构建了适用于目标企业的 EVA 模型估值公式，通过预测企业在未来 5 年的经营数据，计算得到企业的内在价值，在对估值结果分析的基础上，得到以下几点结论：
（1）相对于传统财务指标净利润，EVA 值更能反映企业创造的价值，企业创造的净利润与价值之间并不是同方向变动。在 2015 年和 2016 年，企业经营业绩处于高位，EVA 值与净利润之间没什么差距，但是 2017 年，企业经营产生的净利润从 52259.61 万元下降到 13642.46 万元，虽然净利润为正，企业 EVA值却是-32525.16 万元，随后的两年企业净利润持续下降，而 EVA 值却出现了逐渐上升的趋势，两者之间的差距进一步缩小。
（2）EVA 模型适用于登海种业进行企业价值评估。该方法更注重股东的利益，把权益资本成本考虑在内，目标企业的资本结构中，以权益资本为主，运用该方法更能促使企业管理者为股东创造财富。其次该方法在考虑企业未来发展的基础上，对非经常损益，研发费用等科目进行调整之后，使之更能准确反映企业价值，虽然在选择调整项目时存在主观性，但是在结合企业实际并遵循谨慎性原则的基础上，评估结果更符合股东的长远利益，促使企业管理者更关注企业长远发展能力。
（3）与企业内在价值相比，企业价值被高估。运用 EVA 估值模型，评估登海种业在 2019 年底的企业价值 863037.92 万元，根据企业 2019 年底在外流通88000 万股股票，计算企业实际每股价值为 9.19 元，而市场上在 2019 年底每股股票收盘价格为 9.57 元，企业的股票价值被高估。
参考文献（略）