第一章 绪论
第一节 研究背景及意义
一、研究背景
中国经济在改革开放 40 年间发展迅速，人们的价值观念和生活方式的变化也对婚姻家庭的稳定产生了一定冲击。根据民政部的统计，1980 年、1990 年、2000年以及 2010 年中国的离婚率分别为 0.35‰、0.7‰、0.96‰、2‰。2016 年的统计数字为 3.0‰，近四十年来增长了 7.5 倍多。婚姻家庭作为基础的社会细胞，它的稳固关系到家庭幸福生活与社会和谐稳定，离婚率上升的趋势已成为社会各界关注的焦点之一。
在我国离婚率升高的现象中，一些离婚案件通过网络舆情的传播，让人们对离婚的认识不断加深，尤其是一些公众人物的离婚案件在人们的社会生活中掀起了巨大的波澜。中小投资者等利益相关方也担忧婚变可能对公司经营管理上产生负面影响，在媒体的聚焦之下，上市公司高管的婚变事件越发成为牵动利益相关方的重要事件。
离婚情景下的股权分割也是企业权益变动的一种方式，依据《中华人民共和国证券法》、《上市公司收购管理办法》，以及 2015 年至 2017 年期间证监会发布的三项关于上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定等法律法规的要求，离婚导致的股权分割也必须在资本市场进行公告。离婚事件也随着股权分割的信息披露而被投资者及公司的其他利益相关者所知悉。
同时，中小投资者也对婚变后高管的身心健康、工作效率产生担忧。此外，离婚情景下的股权分割使高管的持股比例减小，高管的持股比例可能在婚变之后减小至 5%以下。同时离婚高管也可能出现的离任公司职务，甚至使公司经营管理上陷入控制权争夺的问题。在婚变相关的研究中，多数文献考察了离婚对个人的影响（Peterson，
1996），而涉及婚变对组织可能产生影响的相关研究较少。随着 “天价离婚”现象的频频出现，学术界也给予了一定的关注，国内学者对婚变事件的经济后果展开了全面考察，但徐莉萍等（2015）主要以 2014 年之前的高管婚变事件为研究对象，但在 2015 年至 2017 年间，我国的资本市场上又出现了 21 起婚变事件，同期证监会也出台了三项关于上市公司大股东、董监高减持股份的新规。这些新数据和规范文件的出台为后续的拓展研究提供了新的视角和平台。近年来国外的学者关注到了婚变对高管的风险倾向和财务决策的影响，婚姻家庭的稳定性对家族企业的发展具有非常深刻的影响.
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第二节 研究思路与方法
一、研究思路
本文基于婚变经济后果的视角，以高管婚变事件与企业绩效的关系为案例分析的主线，具体内容分为以下六个部分：
第一部分为绪论，主要介绍研究的背景、意义、研究思路与方法以及本文的创新点。本章简单介绍了国内高管婚变的现象，国内外关于高管婚变事件的相关研究，分析指出高管婚变事件对企业的短期市场绩效和长期财务绩效可能存在的负面影响。
第二部分为文献综述。本章就国内外关于高管婚姻情况与企业绩效之间的关系研究、高管减持的动机与影响的研究进行了梳理与评述。
第三部分为理论基础与制度背景。本章先引入高阶理论、冲突理论、信息不对称理论为后续研究提供理论依据。其次，介绍研究相关的制度背景。
第四部分为研究设计。根据前文的理论分析与实际背景的指引，设计案例研究，包括样本公司及对比公司选择、确定数据来源与案例分析的具体方式。
第五部分为案例分析。通过描述样本、比较分析等方式对数据进行分析。首先对本文所涉及的婚变高管和婚变公司的情况进行了描述性统计，婚变高管的个人情况包括婚变前后年度的增减持行为与任职情况，并分析市场监管新规与婚变高管个人减持行为表现之间的关系。然后分析高管婚变事件的短期市场反应情况。再通过引入非婚变公司，将婚变公司的长期业绩表现与之进行比较分析，确定婚变事件对公司长期发展的影响。
第六部分是研究结论与建议。从上述案例分析中得出本文的研究结论，同时提取一些值得上市公司及其高管、中小投资者、监管机构关注的对策建议，并指出本文的不足之处和展望。
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第二章 文献综述
第一节 关于高管婚姻情况与企业绩效的文献回顾
婚姻与家庭的稳固关系到社会和谐稳定、国家的安定团结。国内外有大量关于婚姻家庭的研究集中探讨家庭对孩子心理，教育和职业等成长领域的影响。随着离婚率在近年来不断升高，相关文献也探讨了离婚对夫妻双方的影响。仅有少量文献探讨了高管婚变的研究，本文综合国内外的研究，将相关文献的研究成果在下文中进行了梳理。
在二战后，已婚的美国女性大量涌入劳动力市场，但同时出现了家庭离婚率上升和生育率下降的现象引起经济学家的广泛关注。Backer（1976）提出了新家庭理论的效用函数，考察了家庭在社会中的重要作用。王琎、吴卫星（2014）基于中国居民家庭投资状况问卷调查发现中等收入水平的家庭在投资风险资产以及风险资产配置比重时，更易受到婚姻状况的影响。
社会学领域有关婚姻对个人影响的研究也不断丰富，比如婚姻生活中双方的财产所有权归属、离婚财产分割、离婚赔偿制度等经济法律问题。学者们普遍认同离婚财产分割制度应当以公平为基本原则（夏吟兰，2005；余金枝，2008）。对于个人来说，张琳琳等（2011）依据对 17 家企业在职员工的访谈和问卷调查，在工作倦怠程度方面，已婚员工显著低于未婚员工，因为从未婚到已婚的角色转换往往赋予了个人更多的家庭和社会责任。但在高管的婚姻状况与企业决策的相关领域所取得的研究成果较少，具体分为以下研究方向：婚姻状况与高管工作决策；离婚财产分割与高管薪酬激励；夫妻或家族共同管理公司。
婚姻状况对高管工作决策的影响的研究内容分为直接和间接两个方面。学术界在直接影响方面的研究成果如下：学者 NL Roussanov 等（2011）认为婚姻状况可以直接反映和影响个人的喜好，并发现由单身 CEO 管理的公司股票的回报波动性更高，投资决策更激进，但对于年长的 CEO 来说，这些影响要弱一些。G Nicolosi & AS Yore（2015）考察了 S&P1500 公司 CEO 的履历数据，发现企业交易活动（如合并、合资、重大资本支出等）和整体企业风险都随着 CEO 个人生活重组（如结婚和离婚）而显著增加，且这一关系得到围绕 CEO 离职的调查研究支持。CEO 的婚姻重组与公司的风险偏好正相关，CEO 从已婚到离婚的转变会增加公司进行并购以及大规模资本支出的可能性。徐莉萍等（2015）以截至 2014 年底发生高管婚变事件的 13 家上市公司为研究对象，其指出婚变股权分割降低了公司的股权集中度，并改变了股东的排位顺序，这不仅影响离婚高管在公司的地位、任职，也会引起公司董事会变动；高管婚变事件的短期市场反应偏负面；在经营绩效方面，高管离婚后公司出现盈利能力下降、股票估值水平下降、股票波动加剧等问题。
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第二节 关于高管减持的动机与影响的文献回顾
高管婚变事件中涉及婚变导致的股权分割问题。部分高管与前配偶或公司其他股东在婚变股权分割之后签署了一致行动人协议，这一定程度上消除了高管持股减少而对其持有的公司决策权的不利影响。但多数婚变高管的持股比例因离婚股权分割出现了减少的情况。学术界关于股东减持行为的动机、时机，规模和影响等方面进行了大量的实证研究与案例分析，由于高管拥有相对外部信息使用者的信息优势地位，其增减持行为也会向市场传递信息，理解高管的持股行为也将有助于完善公司治理与证券市场的良好发展。同时，本文研究中的高管婚变下的股权分割导致高管的持股规模减少，2015 年至 2017 年，证券监管部门连续发布三项规范减持的文件，同期高管婚变事件频频出现，本文试图探讨媒体热议的婚变行为之后高管及其前配偶的减持行为。基于此，本文对于高管减持行为的文献综述主要涉及高管减持的动机与后果。
一、国外研究综述
Johnson 等（2000）认为，大股东采取卖出公司资产、过高的薪酬、贷款抵押等资产利润转移方式，或借助手中的控制权和信息优势，以股票发行稀释其他股东权益、内部人交易等非资产性转移手段侵吞小股东利益为谋求自身财富的隧道行为（tunneling）。Friedman 等（2003）指出大股东为了改善上市公司业绩表现，减少违约、退市或破产的可能性而选择向公司输送利益的方式以支持上市公司，但最终目的可能是为了未来掏空上市公司。
内部人士确实利用自愿披露的机会获取个人利益，在诉讼风险足够低的情况下，高管往往会通过选择性信息披露等策略，通过高位减持获取更多的现金财富(Cheng、Lo，2006)。逆向选择理论认为，大股东持有公司股份可以向外部投资者传递公司业绩预期良好的信号。Bagnoli（1992）等认为内部人交易减弱了公司治理发挥的有效性，为防范道德风险必须禁止内部人交易。西方学者对于股权集中度与企业价值之间的关系并没有达成统一观点，Myeong-Hyeon Cho（1998）利用《财富》 500 家制造业公司的数据，指出股权结构会影响公司投资而作用于公司绩效。Martin & McConnell（1991）认为，在外部市场有效的情况下，分散的股权结构更有利于增加企业价值。
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第三章 理论基础与制度背景 .................. 11第一节 理论基础 ............... 11
第二节 核心概念界定 ................. 13
第三节 制度背景 ................... 14
第四章 研究设计 ...................... 16
第一节 研究方法的选择 ................... 16
第二节 研究对象的选择 ................. 16
第三节 数据来源 .......................... 19
第五章 案例分析 ................. 21
第一节 描述性统计 ......................... 21
第二节 市场反应分析 ....................... 28
第三节 长期绩效分析 ...................... 37
第四章 研究设计
第一节 研究方法的选择
在管理学研究领域，案例研究方法是通过研究典型案例中出现的科学现象和问题而推导归纳出研究结论或研究命题的研究方法（欧阳桃花，2004）。本文选择了多个案例研究对象，并利用数据进行辅助分析，以使文章结论更具有严谨性和说服力。主要方法如下文所示。
一、多案例研究法
案例研究方法能更加系统、深入、动态地剖析某个实际案例现象，多案例研究的本质是重复性的准实验，相比单案例研究而言其更容易取得定量分析，并获得相对完整的结论；已有学者对我国上市公司高管发生的婚变事件进行了多案例研究，本文将沿用该方法，在通过增加研究对象的数量并考虑监管环境变化的基础上对我国高管婚变行为做进一步研究。本文在资料收集中先对高管婚变事件进行描述，主要是立足于婚变相关的公告中披露的信息及高管个人相关的其他信息，其他信息主要为高管的任职及其与前配偶的增减持行为。
二、数据分析法
在进行多案例研究中，本文具体采用了市场反应模型计算并统计了高管婚变事件前后短期内上市公司的股票超额收益率，并通过辅助的 T 检验分析考察其变动的显著性情况。并将婚变公司的财务绩效进行纵向对比，同时引入同行业中相关的非婚变公司作为横向比较对象，并描述出婚变公司经营业绩的表现。
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第六章 结论与建议
第一节 研究结
参考文献(略)