第 1 章 导论
1.1 研究背景、目的及意义
1.1.1 研究背景
当前越来越多的投资者选择将资金投入股票市场，但是由于我国的股票市场还没有发展成熟，往往会出现股价与企业内在价值不相符的情况。因此对投资者来说，需要选择一种比较好的企业价值评估方法，计算出投资对象的内在价值，从而将计算出的结果和企业当前的市场价值进行比较，以此决定是否对其进行投资。另外，为了给企业创造出更多的价值，选择一种合适的企业价值评估方法对企业管理者来说也十分重要。
成本法、市场法等传统的企业价值评估方法有许多不足之处，比如没有考虑股权资本成本，没有反映出企业为股东创造的价值等。1982 年，美国思腾思特管理咨询公司提出了经济增加值（Economic Value Added，简称 EVA）指标，计算该指标时，需要对企业的债务资本成本和权益资本成本都进行扣减，并且根据企业的特点对部分会计科目进行调整。不同于传统的企业价值评估方法，基于 EVA 的企业价值评估法考虑了企业为股东创造的价值，因此能够更加准确全面地反映出企业的价值。之后，EVA 理论被引入我国，引起了人们的广泛关注和研究。国资委于 2010 年在央企全面实行 EVA 考核，效果显著，这对 EVA 在我国的发展起了很大的推动作用。
随着我国经济的发展，人们的收入水平和生活水平得到了很大提高，人们对自己的身体健康状况越来越重视，加上我国人口老龄化、国家对医药行业的政策支持等因素，这些年医药行业的发展一直都比较好。在医药行业里，中医药行业是我国的传统行业，得到了国家大力支持。另外，由于中医药具有副作用小等优点，与西药相比，很多消费者更偏向于选择中药，促进了中医药行业的发展，加上医药行业比较低的需求弹性，因此具有较强的抵御风险的能力，吸引了众多投资者。
中医奉行的“治未病”理念倡导人们未病先防、注重养生，让滋补养生品大受消费者欢迎。东阿阿胶生产的阿胶产品作为滋补国宝受到了众多消费者的喜爱，根据中康 CMH 发布的 2017 年 OTC 单品榜单显示，TOP10 产品中，东阿阿胶的阿胶块排名第一，复方阿胶浆排名第三。作为中医药行业的龙头企业，东阿阿胶受到了很多投资者的关注。
本文正是基于上述背景，选择东阿阿胶作为评估企业，用 EVA 估值方法评估东阿阿胶企业价值，根据评估结果给投资者提供投资建议。
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1.2 国内外文献综述
目前，跟本文研究相关的文献主要分为三类，分别是企业价值评估研究、EVA企业价值评估理论研究和 EVA 企业价值评估应用研究，下面就从这三个方面进行文献综述。
1.2.1 企业价值评估研究综述
1906 年，Irving Fisher 探讨了收入和资本之间存在的关系，并且提出企业价值可以用将来收益按一定利率折现得到[1]。1907 年，
Irving Fisher 对利息率进行了研究，对其本质及决定因素进行探讨[2]。1930 年，Irving Fisher 创立了现金流量折现模型，指出资产的价值在一定情况下就是将来收益的折现值[3]。
Franco Modigliani 和 Merton Miller（1958）探讨了公司资本结构与价值之间存在的关系，提出了 MM 理论，指出不考虑所得税时的公司价值和资本结构无关[4]。之后在 1963 年又提出了修正的 MM 理论，指出考虑所得税时的公司价值会随着财务杠杆系数的变化而变化，所以公司价值和资本结构是相关的[5]。
1964 年，William Sharpe 等人提出资本资产定价模型（CAPM）。资本资产定价模型认为投资者所要求的投资报酬率可以由市场无风险利率加风险溢价得出[6]。资本资产定价模型为企业权益资本成本的计算提供了有力的帮助。
在此之后，产生了许多企业价值评估的新理论。Aswath Damodaran（1967）提出可以通过市盈率、市净率等可比指标来计算企业价值[7]。Fisher Black 和 MyronScholes（1973）为了评估企业潜在的收益价值而设计了期权定价模型[8]。1982 年，美国思腾思特管理咨询公司提出了 EVA，由此产生的 EVA 企业价值评估方法在之后得到了广泛应用。Tim Koller（2007）提出现金流量贴现法是最实用的企业价值评估方法，认为公司的现金流量和现金流量的稳定性是奠定公司价值的基础[9]。Robert A.G.Monks（2015）对企业价值评估的相关概念和企业价值评估方法如何进行使用进行了详细介绍，并且探讨了如何对企业不同发展阶段的企业价值进行评估[10]。Leslaw Gajek 和 Lukasz Kucinski（2017）提出持续经营的假设下，现金流折现法高估了公司的价值，因此，应通过提高贴现率或者降低预期现金流来对此模型进行修正[11]。
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第 2 章 EVA 企业价值评估理论基础
2.1 企业价值评估概述
2.1.1 企业价值评估相关概念介绍
（1）企业
企业是以盈利为目的，为满足社会需要，依法从事商品生产、流通和服务等经济活动，实行自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的经济组织和市场竞争主体[38]。
（2）价值
依据西方经济学效用价值论的基本思想，价值是由资产或商品给占用者带来的效用所决定的，效用增加时，资产或商品的价值也会增加，这里的效用是指资产为占有者带来的效益[39]。目前效用价值理论已经成为西方价值评估理论的基础理论。
（3）企业价值
企业价值反映的是企业提供的商品或劳务对人类社会的一种基本效用[40]。在不同的角度下，企业价值可以用不一样的表现形式体现出来。企业价值主要可以分为账面价值、市场价值和内在价值。账面价值指的是资产负债表在某一时间点上所列示的资产总额，即企业所有者和债权人在该企业中享有的权益总和；市场价值指的是在市场上的交易价格，对于一家上市公司来说，公司的市场价值就是公司股东权益和债务的市场价值之和，其中公司股东权益的市场价值等于股票的每股价格乘以公司发行在外的普通股股数；内在价值指的是企业预计在将来能够获得收益的现值，内在价值的大小由宏观经济环境和评估人员对企业未来经济情况的预测所决定，另外还要考虑政策环境、企业所处的发展阶段等因素。
上文介绍的三种价值形式中，账面价值虽然容易获得，但是没有考虑通货膨胀等因素，体现的并不是企业真实的价值。假设在完全有效的资本市场中，市场价值能真实反映企业价值，但这只是一种理想的状况，现实中市场价值常常并不符合公司价值[32]。而内在价值对企业未来的盈利能力进行了反映，和其他价值形式相比更能真实地反映出企业价值，因此本文研究的是内在价值。
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2.2 EVA 企业价值评估理论与方法概述
2.2.1 EVA 基本理论概述
2.2.1.1 EVA 的含义及计算公式
EVA 的基本观点是企业得到的收益至少要比投入资本的机会成本大，这样余下的收益才能视为股东财富的增加，这个余额才是为股东创造出来的价值[41]。EVA从股东的角度出发，对企业的资本成本进行了全面的考虑，真实反映了企业的价值创造。不同于传统会计利润，
EVA 是一种经济利润，等于企业税后净营业利润扣除包括股东权益资本和债务资本在内的所有资本总额的机会成本。企业的会计利润为正，经济利润可能并不为正，当会计利润能够弥补企业的股东资本成本时，企业才能取得经济利润，股东财富才能增加。
（1）税后净营业利润是指企业的销售收入扣减除利息费用之外的全部营业成本和费用之后的值，是对企业在没有考虑资本成本下的全部资本总额的投资收益的反映。税后净营业利润是在净利润的基础上进行调整计算得到的，具体如何进行调整会在下文进行介绍。
（2）投入资本总额是为了一个企业的正常运营，其投资者投入企业的所有资金总额，根据企业运营资金的来源可以分成企业的债务资本和股权资本。债务资本包括短期借款、一年内到期的长期借款、长期借款和应付债券，但是应付账款、应付票据这些具有商业性质的负债并不包括在内；股权资本包括财务报表里所有者权益各项目，少数股东者权益也包括在内。在对投入资本总额进行计算时，需要调整部分会计项目来反映企业真实的投入资本总额，会计调整项目会在下文进行介绍。
（3）加权平均资本成本是以企业的债务资本和权益资本占企业全部资本的比重为权数，对资本成本加权平均计算得出的成本。它是投资者对企业进行投资的加权平均机会成本，是对企业投资的最小期望值。
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第 3 章 基于 EVA 估值方法的东阿阿胶企业价值评估的影响因素分析................. 20
3.1.1 宏观经济运行现状分析.............................. 20
3.1.2 宏观经济发展趋势分析................... 24
第 4 章 东阿阿胶 EVA 估值模型的建立及其基础上的企业价值评估..................... 40
4.1 东阿阿胶 EVA 估值模型的建立.............................40
4.1.1 EVA 的计算与调整..............................40
4.1.2 折现率的确定............................. 42
第 5 章 东阿阿胶企业价值评估结果应用分析........................ 63
5.1 东阿阿胶投资风险分析.............................. 63
5.1.1 宏观经济风险.............................. 63
5.1.2 中医药行业面临的风险........................ 63
第 5 章 东阿阿胶企业价值评估结果应用分析
5.1 东阿阿胶投资风险分析
5.1.1 宏观经济风险
在全球货币政策收紧的情况下，中国面临资金利率上行的压力，资金成本的大幅度提高可能会给中国宏观经济带来比较大的风险。我国稳健偏中性的货币政策呈现出收紧态势，利率水平上升，特别是长期利率水平上升速度比较快，2017年 11 月 14 日，10 年期国债收益率突破 4%，是最近三年以来的最高利率，这给投资和经济复苏带来了一定的压力。
5.1.2 中医药行业面临的风险
医药关系着人们的生命健康问题，因此，国家颁布了一系列的医药政策制度，对我国的医药行业进行严格监管，另一方面，消费者不断增强的维护生命健康的意识也在一定程度上让医药企业受到了十分严格的监控，如果发现企业的药品出现质量等问题，就会依照法律法规对企业进行惩罚，有的企业甚至会面临被注销的风险，因此我国的医药行业会面临医药政策风险。
另外，虽然中医药具有的副作用小等优点让其受到了许多消费者的欢迎，但是中药治疗见效比较慢等缺点让一部分消费者转而去购买西药，西药的治疗见效快，短期内消除症状的效果比较明显，因此西药占据了很大的市场，给中药产品带来了很大的竞争压力。
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第 6 章 研究结论及展望
6.1 本文结论
本文采用 EVA 估值模型，完成了对东阿阿胶企业价值的评估，并得出以下结论：
参考文献（略）