第 1 章 绪论
1.1 研究背景、研究目的及意义
从十二五这五年里，我国出台许多鼓励文化产业发展的政策，包括税收优惠、土地政策等等，文化产业占国民经济增长总值也上升了 1.05%左右。十三五规划中，建议将文化影视传媒行业深化发展，将其扶植成为国民产业，促进改变我国发展经济的方式，十三五规划的第一年，文化产业占总产业的比例就超过了3.9%，而影视传媒产业作为文化产业的核心产业之一，在满足人们精神需求方面有很重要的作用。 由于国家相关文化产业政策的推动，从 09 年华谊兄弟上市开始，不断有企业借壳上市、国内或者海外 IPO 进入市场板块。规模和资本较雄厚的影视传媒企业不停地在国内外进行并购重组，优化企业的资源。2015 年年末关于加快公共文化服务体系的政策和文化产业指导标准两个文件出台后，文化产业的发展前景更加明朗与广阔，文化产业迎来了最好的发展时期，更加快了其发展，推动了文化和金融相关领域的合作。截止 2015 年 12 月 25 日，文化传媒行业并购共有 166起，数量超过了 2014 年，并购的资本也超过了 2000 亿元。平均每 5‐10 天就会发生 1‐2 起并购事件，不仅包括大型的影视传媒企业并购小影视企业例如阿里巴巴并购优酷土豆，整合资源，链接产业链，也有其他行业的企业跨行业并购影视企业例如共达电声并购乐华文化，宝诚股份并购中联传动。 但是由于跨行业并购影视行业和游戏行业越来越多，且大部分存在高溢价情况，这部分的并购成为监管的重点，尤其重视审核并购价值的评估以及其使用的评价方法。2016 年 8 也，万达院线发公布，宣布暂停重组万达影视，有市场消息称，此次停止重组是由于较高的估值，和较高的业绩对赌条例造成的，正是因为证监会严管上市企业跨界跨行业定增。影视传媒企业的企业价值由于其无形资产占比过大，品牌权、著作权、版权使用权等无形资产较多，其增值空间较大，市场价值波动大，难以评估其稳定的价格。更突显出了在在这个行业中关注估值的必要性，所有需要探讨该行业价值和其他行业不一样的方面和无形资产形成的特性，寻找适合影视传媒价值评估的新方法，以更加合适真实客观的评估影视传媒企业的价值，并顺利完成并购。
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1.2 文献综述
斯特恩 斯图尔特公司（1982）的财富杂志上第一次阐述了经济附加值这个理论，他们认为只有通过价值的基础上才能创造出价值.经济附加值是为了分析这些衍生出来的价值大小的。EVA 价值和之前的会计体系核算的利润是不一样的。同时加入了债务成本和权益资本的概念，能对被评估单位的经营状况有全面客观的评估，与其他评估方法评估企业价值偏差不小是不一样的，有其方法的优越性。 上世纪末，我国才引入了经济附加值的这个理论，但由于我国的市场化程度较低，没有详细的数据去对这个理论在中国的适用性能很好的阐述和理解，阴齿我国在上世纪对这个理论的研究还在比较初级的阶段。但是现在，理论界对该经济附加值理论的研究不仅体现在引用阶段，更多的是结合我国企业的实际情况，进行有选择有特点的应用，包括央企采用的业绩评价和激励机制等方面都在采用。 经济附加值的计算实则包括了两个部分，一、需要将传统会计准则核算的成本包括在内。二、将企业的其他债务和股权投资成本的投入所耗用的成本也计算在内。经济附加值实质是将营业所得的利润减去资本成本，如果大于零，说明企业是盈利的，如果小于零说明企业是亏损的。Anteil 认为使用现金折现法计算时需要用到未来现金的流入流出量，但是对经济附加值进行计算时，仅对原始的会计数据进行计算。如果经济增加值增加的话，净现值也会增加。 经济附加值的应用范畴的研究主要在于经济附加值与传统会计核算指标的优缺点比较，经济估价值在业绩评估和价值评估方面的运用，以及经济增加值在我国现阶段的可运用的可能性。
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第 2 章 企业并购的理论基础及企业价值评估方法
2.1 企业并购的理论基础
根据西方的组织管理理论中，分析企业进行并购的内在原因基本从组织资本和投资资本作为出发点开始。韦斯顿总结组织经验为在企业成长过程中将遇到管理经验和错误总结起来而形成的经验。包括 3 个部分：原本的管理理念、非管理理念、行业经营的理念。原本的管理经验主要包括了在企业运行过程中积累的类似于财务、行政、人力、等一般意义上的经验。非管理经验具体指的是密集劳动的要素。例如操作工人会因为工作时间的延长和推移增加操作的经验，属于非管理的范畴。而行业经验指的是在企业在所处的行业有关于决策、生产、销售等方面的特指的管理经验。 罗森对组织资本的定义是分为几个部分，一个是企业的信息都在自己单位的员工身上，由员工展现出来的，另外两种信息是被称为合作效用，是指在企业中这种效应很好的体现在产品生产和管理企业的基础上，人力资源就是在这其中产生的。人力资源也可以分分几个部分，一是普通的管理能力，这种管理能力能转变为其他管理能力，第二种是行业的管理是指在同一个类型的行业里，企业的管理能力能在同行业中自由的进行转化和使用，第三种是其他管理能力是指这种能力一般难以形成和转嫁，一般只能才能够并购或者重组的企业间才能形成和使用。 企业的目的利润最大化，其内在的理论是指企业能有计划投资投资回报率比较高的项目，企业可以尽最大的可能将资本放在这种项目里，并且这些项目只要在合理的范围内，企业可以进行并购或者投资。并购的协同理论就是指企业可以在进行并购和重组时管理能力和经营的能力能与被并购企业一起增加。管理能力可以随着时间增加的理论是指企业进行并购时，共同的管理资源和能力能够在并购重组的双方之间流转和使用，而在没有并购时，这些资源和能力是很难进行转移和使用的，因此管理能力和管理资源的转眼就会出现在上诉的情况中，而财务管理能力的增加一般不在横向纵向的并购中而在混合的并购中，一般情况下，如果并购的两个企业资本成本不一样的话，两者在财务或者管理能力的增长也是不同的。如果想降低资本的成本只有将扩大企业的机会留在公司自身，如果拟并购的行业的行业发展十分迅速，投资机会率也相对较高的话，并且被并购企业的对价相对较低的时候，对被并购或者重组的双方都是相当有利的。大师由于传统行业的投资较少且投资回报率相对于新兴行业比较低，而且行业壁垒高，并购成本高，因此一般吸引并购企业的几率小，而并购企业一般会选择投资回报率高，且行业进入门槛低的新兴行业。
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2.2 企业价值评估方法
2.2.1 收益法
收益法的核心在于对企业未来可能流入的收益进行折现，折现率需要根据企业的特点进行选择，收益法中具体包括了将股利进行折现，将股权现金流进行折现以及普通的现金进行折现。股利折现模型是指预测将来股利的流入然后将其进行折现的模型，这个评估方法主要用于没有绝对控制权的股东对其权益进行评估。
2.2.2 市场法
市场法是企业价值评估法中经常使用的一种方法，该理论认为只要在活跃的有公允价值的市场中，寻找相似的资产。在评估企业价值时，使用市场中类似的资产作为参照对象，收集这些参照对象的市场价格，再用这些价格与目标评估企业比较，衡量出企业价值。对于比较特殊的资产，可能类似资产的价格比较少，那么需要对规模不一样的类似资产进行换算得出比例来评价目标企业价值。 如果盈利能力较为稳定，可能更多的使用市盈率，如果无形资产较多，资产总量的稳定性较差就不太可能选择市净率，如果销售能力较强，且销售能力较为容易获得则使用市销率作为企业价值的参照比例。在上述三种比例中，市盈率与市净率较为常用，因为资产和收益的预估更容易获得，并且容易理解。
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第 3 章 影视文化传媒企业并购价值评估方法........ 14
3.1 影视传媒行业估值的特点 ...... 15
3.2 影视传媒企业并购价值评估的方法的分析和方法选择 ...... 17
3.2.1 影视传媒企业并购价值评估的方法分析 ....... 17
3.2.2 影视传媒企业并购价值评估的方法选择 ....... 18
3.3 并购 EVA 价值评估模型 ........... 19
第 4 章 共达电声并购乐华文化的背景及并购动因........ 26
4.1 企业概述 ........... 26
4.1.1 共达电声基本概况 ........... 26
4.1.2 乐华文化基本概况 ........... 26
4.2 共达电声并购乐华文化的过程 ...... 26
4.3 共达电声并购乐华文化的动因 ...... 27
第 5 章 基于 EVA 的价值评估分析共达电声并购的对价........ 33
5.1 EVA 评估模型的应用 ........ 30
5.1.1 收益期限的确定 ....... 32
5.1.2 折现率的选取 ........... 32
5.1.3 收益额的确定 ........... 35
5.1.4 并购价值的计算 ....... 36
5.2 EVA 评估法结果分析 ........ 37
5.3 EVA 价值模型的检验 ........ 38
第 5 章 基于 EVA 的价值评估分析共达电声并购的对价
5.1 EVA 评估模型的应用
第 3 章已经详细介绍了 EVA 模型的几种类型，详细研究了影视传媒行业研究报告、乐华文化的财报和相关公告，可以了解到乐华文化的财务状况及发展潜力，我们可以预估五年内乐华文化发展迅速处于高速发展阶段，超过五年后的时期处于平稳发展阶段，因此我们采用经济附加值两阶段模型进行共达电声并购乐华文化并购对价的衡量。2016 年 6 月 30 日为本次评估乐华文化的基准日，估值的依据选择乐华文化2016 年的半年报、2015 年及 2014 年的年报。预测 2017 年 6 月 30 日至 2021 年6 月 30 日的 5 年里属于高速发展阶段，超过五年后的时期处于平稳发展阶段，企业在将来的经营状态基本保持在 2021 年的水平。针对企业面临特有的风险需要设置一个相应的报酬率，本文假设只考虑企业规模因素的影响。乐华文化虽然上市公司，但上市公司规模小，净值 306.09 万元，属于不到十亿元，需要较高的风险赔偿。结合 2014 年，2015 年和 2014 年半年度财务报表以及公式，企业具体风险回报率计算如下。
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结论
本文以共达电声并购乐华文化为例，对 EVA 估价方法在影视传媒行业的并购重组时衡量并购对价的评估应用进行了探讨和分析，得到如下结论： 近五年来，属于文化传媒产业大繁荣，快速扩张的时期，国家出台多项推动文化相关行业成长的政策。在此背景下，影视传媒企业也发展迅速，国内和海外影视企业间兼并重组数量也显著增加，优质资源得到更好的优化配置，尤其时跨行业并购更是成为许多想在影视行业高回报的市场中分资本红利的企业趋之若鹜。但是由于部分影视传媒企业的并购估值溢价过高，有炒作市场、投机性并购的嫌疑，引得监管趋严，并购失败案例增多。若想顺利并购成功，合理、真实、客观的评估影视传媒企业是相当重要的一个环节。 由于影视传媒行业价值的特殊性，并购中影视传媒企业在被评估时通常使用市场法和收益法作为评估方法，但大部分并购一般会以收益法作为最终定价方法（本文中乐华文化官方评估报告以市场法作为最终评估方法）。但因为相比被并购方自己在未来产生现金流的价值，并购中企业的价值应该更注重被并购方为并购方能增加的经济价值。因此本文采用了调整后的 EVA 估价模型对影视传媒企业进行估值。丰富了影视传媒行业中的并购重组时衡量对价的方法。 使用经济附加值模型需要对会计项目进行调整，计算出来的经济附加值会更接近其真实的企业价值，既符合了影视传媒行业价值特点。将加权平均的折现率作为评估中基本影响因素的折现率。参数中采用一定时间段的国债收益率作为没有风险的收益率，市场收益率按照一段时期内的几何平均收益率。企业特定的报酬率可根据其他企业的水平回归得出。 本文最后提供了使用 EVA 检验模型，可以分析并购价格是否偏离其真实价值，是否值得进行并购。EVA 检验模型中，如果 EVA＜0 说明对价过高，偏离真实价值，或者并购该企业并不是合理的选择。EVA 检验模型可以作为之前 EVA 模型的一个补偿模型，能为并购企业是否要执行并购方案提供一个借鉴。EVA 并购估价模型对评估影视传媒行业中的并购是非常有必要的，具有十分重要的作用，结合 EVA 检验模型，更好的为合理真实的评估价值提供一个参考。
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参考文献（略）