第一章 绪论
1.1 选题背景与意义
进入 21 世纪，我国经济进入了高速增长的阶段，并在新世纪的头一个十年成为世界第二经济体大国。除此之外，我国还在国防、科技等其他各个领域展现出了不俗的实力。在这样强大背景的带动下，我国各行各业都呈现出美好前景，各种形式的企业数量及规模也在发展中不断壮大。但是，世界第二经济体大国并不意味着是世界第二经济体强国，我国在人均经济占有量、结构合理性、科技含有量、市场化程度等方面仍处于落后阶段，企业的经营效率和管理水平也远远落后于西方先进企业。我国于 2001 年加入世界贸易组织，它给我国带来了前所未有的发展机遇，但同样也带来了来自世界各国的严峻挑战。这就更加要求我国在经济等各个方面尽快与世界接轨，同时我国的企业也要不断提升企业管理水平、经营效率，才能更好地抓住机遇、迎接挑战。特别是在当今信息技术迅猛发展的前提下，企业如何利用信息技术最大程度地发挥企业的各方面优势、不断加强自身实力和提高竞争力。在当今全球经济一体化的背景下，西方国家资本市场成熟的理论体系、多年的实践经验都需要我国企业不断的学习与探索，此外还应结合我国所处的社会主义初级阶段这一基本国情，走出一条适合我国企业发展、壮大的具有中国特色的发展道路。 世界各国的学术研究者对企业管理的不断探索已使企业管理的相关理论基础更加完善，同时企业管理的理论体系在实践中对企业的长远发展起到了巨大的推动作用，此外业绩评价也越来越受到企业管理者、学术研究者的重视与青睐。但是自古以来，利润最大化一直都被作为企业经营管理者所追求的目标，学术研究者也一直在朝着这个目标艰辛探索。从 20 世纪初杜邦公司提出投资报酬率到20 世纪 80 年代 Stern & Stewart 公司提出经济增加值（EVA），企业管理理论与实践的发展实现了重大的历史突破。目前，这些新型的业绩评价方法和指标被众多企业特别是大型跨国企业所采纳，它们不仅对企业的日常经营管理产生许多积极的作用，还对企业的发展壮大指明了方向和前进的道路。
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1.2 文献综述
从 20 世纪 80 年代美国 Stern & Stewart 公司提出 EVA 理论起，国外的学者即对 EVA 理论开始了激烈的讨论与研究，经过了三十多年的探索以及在实践中的应用，国外学者对 EVA 理论研究已经取得了诸多成果。从宏观角度来看，国外学者的研究涉及到 EVA 理论与其他诸多学科的关系及融合；从微观角度来看，国外学者的研究涉及到 EVA 理论在各类型企业经营管理中的大量运用。因此，经过这些学者的不断努力研究与探索使 EVA 拥有了相对完善的理论基础，而各类型企业的 EVA 应用又为 EVA 的学术研究提供了实践资料和素材。国外学者对EVA 理论的文献主要集中在 EVA 的概念和计算方法、EVA 在不同类型企业中的应用问题、EVA 与股价的关系、EVA 与企业价值的关系、EVA 的优缺点、EVA对企业经营管理的重大意义。其主要成果有： EVA 的理论最初来源于诺贝尔经济学家 Merton Miller 和 Franco Modigliani 提出的关于企业价值的理论模型。20 世纪 60 年代，芝加哥大学的经济学家 Miller 和麻省理工学院的 Modili 拉开了一场关于金融经济学的革命序幕，他们首次将微观经济学的理论与企业财务管理融合起来，进而提出企业价值的经济模型。该经济模型的主要内容主要包括以下三个方面：（1）经济利润和与风险紧密联系的必要投资回报是企业价值的关键驱动因素；（2）投资者理性的投资行为，特别是其中一些处于领先地位的投资者的投资行为形成了企业的市场价值；（3）资本结构的风险的本质是一种财务风险，因此与企业的经营风险有着很大的不同，我们要区别对待和分析。 Joel M .Stern 和 G.Bennet Stewart 在前人的基础上，经过不懈的努力和探索将EVA 理论加以修改和完善，同时为了企业经营管理者能够用其形成的 EVA 理论来指导企业的资源配置，两位学者将 EVA 理论表述的更加通俗易懂。
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第二章 EVA 与股票价值理论概述
2.1 EVA 理论概述
EVA 作为一种业绩考核的指标，与传统会计指标最大的不同是其兼顾了企业投入的所有资本成本，这种理念的本质就是西方经济学上的经济利润。EVA起源于 Adam Smith 的剩余收益理论。但 EVA 的真正产生和发展离不开金融经济学的一次次重大突破与革命。20 世纪中期的一系列关于金融经济学的研究拉开了金融经济学重大突破与革命的序幕，其中最具代表性的就是由诺贝尔经济学家Merton Miller 和 Franco Modigliani 提出的价值经济模型（即 MM 理论）。MM 理论核心就是企业应将传统的以会计利润最大化为发展目标转为以企业市场价值最大化为新的发展目标，以及提出一些实现企业价值最大化的具体方案。此外，他们为了缓解企业经营管理者与股东之间的利益及目标冲突，还提出了一个新的理论框架，即将 EVA 作为一种新的业绩考核指标和制定激励制度的基础。为了使企业经营管理者能够更大限度地使用 MM 理论来指导企业的资源配置和长远发展，Joel stern 和 G·Bennett·Tours 对 MM 理论进行了进一步的拓展和深入研究，以此来提高 MM 理论的可理解性和可操作性。 在金融经济学的一次次重大突破与革命后，20 世纪 90 年代初，一种全新的业绩考核与激励体系——EVA 终于横空出世，它由美国 Stern & Stewart 咨询公司提出，Stern & Stewart 还将其成功应用到企业的财务管理体系中。美国管理之父Peter Druker 曾指出，EVA 不仅是一种全新的业绩考核理念及激励制度的基础，此外它最值得推崇的地方为 EVA 反映了价值管理的所有方面。EVA 全新理念带来的巨大突破引起了学术界和企业界的革新，不仅各位学者投入很大精力对其进行研究分析，而且以 EVA 为核心的各种制度和体系在全球范围内特别是西方发达国家的大型企业中推广开来。作为全新的业绩考核指标——EVA 的时代真正开启。
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2.2 股票价值理论概述
股票作为一种交易凭证，本质是没有价值的。之所以会出现股票价值这一概念，是因为股票能够给投资者带来相关利益的回报。所以，股票的价值到底是多少以及怎样估计股票的价值则显得尤为重要。因此，关于股票价值的理论主要是指股票价值的估值理论。根据股票价值的相关估值理论，未来能带给一项资产的净现金流则是该项资产的价值，即该项资产未来净现金流的折现即为资产的价值。有关股票价值的估值理论有许多种，例如折现估值理论、相对价值估值理论、实物期权估值理论等。因其理论模型中涉及的数据比较容易获得且模型操作简单，所以前两个理论在实际中得到了广泛应用，因此本文对其进行简单概述。
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第三章 上证 A 股公司 EVA 与股价相关性研究 ..... 23
3.1 研究设计........... 23
3.1.1 前提假设.... 23
3.1.2 样本选择.... 23
3.1.3 分析指标阐述.... 24
3.2 研究假设........... 24
3.3 研究方法与说明....... 25
3.4 数据汇总........... 29
3.5 回归分析........... 30
3.6 相关性分析....... 35
3.7 实证结果分析........... 36
第四章 上证 A 股公司 EVA 与修正股价相关性研究 ..... 37
4.1 修正原理及结果....... 37
4.2 回归分析........... 38
4.3 相关性分析....... 40
4.4 实证结果分析........... 41
4.4.1 实证结果对比.... 41
4.4.2 实证原因分析.... 42
第五章 研究结论与建议.... 44
5.1 研究结论........... 44
5.2 建议........... 45
第四章 上证 A 股公司 EVA 与修正股价相关性研究
4.1 修正原理及结果
通过前两章的理论分析及第三章的回归分析及相关性分析，我们看到现阶段我国股票市场中的股票价格并不能很好反映公司的真实经营业绩、管理水平以及价值创造情况，股价的合理性与西方发达国家相比存在很大的差异。之所以会出现这一反常的现象，从宏观角度来看，它由我国现阶段的基本国情所决定，处于社会主义初级阶段的我国的股票市场虽然发展迅速，但是起步较晚，还没有达到西方发达国家股票市场的成熟程度，因此股价对各上市公司的真实状况的反映程度不高；从微观角度看，现阶段我国上市公司对股价的衡量指标仍比较单一，即仍以利润为核心的传统会计指标对公司的股价进行评价，这不仅导致我国上市公司没能形成正确的企业价值理念，还在一定程度上造成了我国股票市场的股价单一性，其没有全方位考虑公司各部门的业绩状况及实际贡献，对调动全公司员工的工作积极性与热情产生负面作用，从而最终对公司的长远发展产生不利影响。故本文将结合第三章定量分析的分析结果，对我国上证 A 股公司的股价进行一定程度的修正与排除后，对每股 EVA 与修正股价、每股盈余与修正股价再次进行回归分析、相关性分析。 由第三章定量分析每股盈余与股价的三次方模型可以看出：当每股盈余处于[0.00,7.50]的区间时，股价与每股盈余存在正相关关系，即随着每股盈余的增大，股价也呈现增长的趋势，这与相关的理论分析的结论是吻合的；但是当每股盈余处于负值及大于 7.5 的区间时，股价与每股盈余存在负相关关系，即随着每股盈余的增大，股价也呈现递减的趋势，这与相关的理论分析的结论是违背的。同理我们通过每股 EVA 与股价的三次方模型可以得到类似的结果。故本文将以每股EVA 为自变量对我国上证 A 股公司的股价进行修正，在其基础上以每股盈余为自变量对股价进行排除。
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结论
本文在梳理了近些年来自国内外关于 EVA、上市公司股票价格的相关文献后，根据文献中得到的研究成果确定了 EVA 的具体计算公式以及相关因素的数值，然后对每股 EVA 与股价、每股盈余与股价进行了回归分析和相关性分析，最终得出 EVA 对我国上市公司的股价解释程度要低于传统会计指标对股价的解释程度。虽然得到的实证结果与相关理论研究的结果形成反差，但却如实反映了我国股票市场的现状，即股价更多地体现传统的会计信息，没有真正反映上市公司的价值创造能力。但是也不能完全否认我国上市公司的管理者已开始将 EVA的思想逐渐渗透到公司的日常管理、决策制定和战略实施当中来，例如企业经营管理者考虑投入资金的机会成本、公司的成长阶段、公司品牌等。 国外上市公司施行 EVA 业绩考核及其他应用都较我国上市公司早好多年，且 EVA 的相关应用已趋向成熟。根据国外上市公司在 EVA 运用过程中的经验，我们可以认为市场中 EVA 对股价解释程度的高低反映了市场的成熟程度。若解释程度越高，则市场的成熟程度也越高；若解释程度越低，则市场的成熟程度也越低。现阶段我国上市公司的 EVA 对其股价解释程度较低，因此反映出我国的股票市场还处于起步阶段，成熟程度、有效性都处于较低水平，各方面的法律制度、监管措施等还有待完善。 在西方发达的资本市场中，EVA 与股价的相关程度要远远高于传统会计指标与股价的相关程度，但在现阶段的中国出现了与西方发达资本市场相反的现象。目前我国股票市场仍处于利润主导的局面，各企业日常经营、决策制定和战略实施都以利润为前提，没有真正从价值创造方面进行考虑。这也从另一方面反映了我国股票市场虽然近些年发展速度较快，但仍处于起步阶段，表现还不够成熟。但是可以肯定的是，随着我国股票市场与国际市场的逐渐接轨、自身问题的不断解决，国外股票市场的先进投资理念会在今后的时间里更快地传入我国，具有快速接受先进理念、新鲜事物的最新一代企业领导者会尽快地将这些先进的理念应用到企业的实际工作中去。
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参考文献(略)