第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
随着中国特色社会主义进入新时代，我国经济增长方式也发生了改变，已由高速增长阶段逐步转向高质量发展，现如今正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。由于我国城镇化的持续发展及城镇化率的提高，商业经营面积需求量的加大，因而不断带动商业地产的发展。十九大报告指出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，明确住房居住属性，商业地产投资属性更为得到重视。
中国房地产行业发展历经了十几年的黄金期，商业地产经过了飞速增长的同时也面临着同质化竞争激烈、局部过剩、运营模式存疑以及资金压力过大等的问题。当前在宏观经济进入“稳增长、调结构、促创新”的新常态下，传统的重资产发展模式存在的问题不断浮现。由于房地产行业为典型的资金密集型行业，在重资产的运营模式下，全面负责开发投资、建设、运营、管理等各个环节，资本运作周期短则二三年，长则五六年甚至于十年以上。然而我国绝大部分商业地产企业是通过银行信用贷款或者抵押贷款等方式来进行项目开发，其自有资金并不雄厚，巨大的开发金额加上较长的运作周期很难独自承担。因此，在当前的政策形式和市场环境下，完全依靠重资产运营模式给企业带来高额的收入存在一定困难，大多房地产企业已经面临并关注到这一问题，并逐步尝试轻资产运营模式，通过运营模式的创新来获得高效稳定的发展。以进入到 2019 年度中国商业地产 TOP100 榜单中的商业地产公司为例，其中采用重资产与轻资产共同运营即轻重并举运营模式的公司占比超过 80%，且其中完全采用重资产运营未采用轻资产的多数为港资企业。由此可见，我国商业地产领军企业尤其是内地企业对于轻资产运营模式较为推崇，采用轻资产运营的地产企业占比较大，轻资产运营对国内地产市场具有巨大的实质性意义。
Z 商业地产公司处于我国房地产领域中的领军地位，是专注于在中国开发、经营、销售、出租及管理综合体及商业物业的大型商业地产开发商及运营商。国内业务覆盖率高，众多一线城市至少有一个 Z 商业地产的商业综合体项目，且运营状况良好。Z 商业地产拥有较为丰厚的资金和较为广泛的业务，公司品牌知名度好，业内风评较好。但在当前市场环境下，Z 商业地产也面临市场压力，对于其自身也面临提高企业发展速度和加强行业竞争能力的压力。
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1.2 国内外研究现状
1.2.1 国外研究现状
（1）关于“轻资产”概念的研究
Wernerfelt（1984）认为轻资产是企业的独特资源，是基于“市场基础资产观”下的“核心竞争力”的各种要素[1]。
Jay.B.Baraeym（1991）是早期研究轻资产理论的学者，他认为轻资产是企业的核心竞争力资源，是企业价值、智力成本、难以被复制和模仿的资源的集合。企业不同其所拥有的资源也具有差异性，这些资源为企业所独有，相对稳定，而它们便是企业自身的核心竞争力[2]。
Amit（1993）在其研究中指出所谓“轻资产”不仅仅泛指品牌和专利，还包含知识、渠道、客户群，及企业文化、销售能力、创新能力、技术研发能力、租住文化、管理制度、人力资源和流程等非物质资产[3]。
Iansiti M,Levien R（2004）认为轻资产除企业有形、无形资产外，还涵盖各种智力类资源，如企业的营销渠道、客户网络、产品专利、企业形象、人才资本、研发能力等均属于企业的轻资产范畴，可见轻资产范围十分广泛[4]。Georgiana Surdu（2011）提出关于轻资产定义主要是企业将内部的核心资源作为重心，剩余的尽可能去使用外包方式以节约企业内部资源，从而实现最大化、最大效率的使用企业的内部资源[5]。（2）关于“轻资产运营”概念的研究
Applegate L.M（1996）以轻资产运营影响的角度定义轻资产运营的概念，他指出轻资产运营其实就是企业外包其产业链上的非重要环节，只保留其核心环节，如管理控制、资源管理等[6]。
Sirmon 等（2007）指出在轻资产运营过程中，将相关生产环节进行了有效整合，掌握企业核心环节，除此之外，对其他低价值环节采取外包形式，提高企业整理效益[7]。
Georgiana Surdu（2011）指出随着产业内分工的逐步深入，企业自己内部的分工变得更加密切。各地区的竞争优势逐渐开始形成共有资源，随着行业体制继续深化改革，合作双方之间的关系不再仅限于传统意义上的贸易关系，而是通过一系列的投资关系密切连接，而更多的则是通过战略联盟、OEM 等形式的技术合作，形式的多样性直接促使新的运营模式——轻资产运营模式的产生[8]。
Sohn J（2013）调查了近几十年间运营的美国连锁酒店，发现这些连锁酒店具有共同的特点，他们都降低了资产比例，而着重对业务进行了增加并扩大了管理范围，这些措施极大的提高了企业价值[9]。
Thomas（2017）认为轻资产运营可以降低企业的债务压力和财务风险，并有助于企业提高投资质量、利润[10]。
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第 2 章 基本概念界定与相关理论基础
2.1 商业地产轻资产运营模式概述
2.1.1 商业地产
商业地产指商业用途使用类型的地产，广义常指经营用途的地产类型，如餐饮、批发、零售、休闲、娱乐、健身等。同时也是与普通住宅、公寓、别墅等在经营模式、使用功能及用途上存在区别的房地产形式，商业地产范畴包含以办公为主要用途的地产。狭义上泛指用于零售业的地产形式。
商业地产常见模式有三种。第一种为“只租不售”模式，将建成的物业形成独立产权并招商合作，其主要收入来源为租金。通过此种方式，可依托对产权物业的商业运营获取良好的融资，此时开发商扮演产权人、出租人、管理者角色。第二种为“产权出售”模式，包括整体销售和小单元出售两种形式，有利于快速回笼资金，但不利于开发商获得长期回报。开发商为出售人角色，此种类型的商业地产缺乏标准化统一管理，不适合商业地产的品质提升。第三种为“租售结合”模式，将部分物业出租，其余部分出售，出租物业可用于后期资本融资，出售部分可以套现[19]。
商业地产经历了从低端到高端、单一到综合、简单到复杂的演变过程，我国商业地产发展时间相对较短，主要包含三个阶段，如下表 2-1 所示[20]-[21]：
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2.2 相关理论基础
2.2.1 资本价值理论
资本价值理论中指出死劳动指的就是资本，也为价值创造体。随着社会发展，社会经济突飞猛进，而企业资本所囊括的含义也不断扩大。主要包括实物资本、无形资本、人力资本、组织资本、资源资本等[32]-[33]。轻资产资本即指无形资本、人力资本、组织资本、管理资本等，是企业运营的必要资本，也是企业核心内容。投资类的项目，企业获得的价值是通过投资带来的预期净收益并综合考虑风险因素后所获得的价值。针对于房企，项目开发能力是多种能力的综合，如整体运营、质量把控、造价管理、合同管理及风险管控等环节把控中所体现出的复合型能力。这些极大的依赖企业对事物的判断、决策，对资源的整合、配置，合理有效地使用人力物力资本，对于提升和改善企业的运营具有十分重要的意义。
2.2.2 微笑曲线理论
“微笑曲线”理论于 1992 年由施振荣先生提出，施振荣先生为宏基电脑创办人，他指出研发环节、售后环节的利润空间及利润占比较大，生产链的中间环节由于容易受市场竞争与越来越深入的标准化模式的威胁，获利会出现不断减少，像生产、组装等资本密集型或劳动密集型的环节大多位于产业链的中间环节。用图表来加以说明，不同产业链环节用 X 轴代表，利润附加值或说附加利润的高低用 Y 轴代表。可见 X 轴两边数值较高，中间数值较低，即两边设计研发和品牌营销环节的利润值高，而中间制造环节的利润值低，即为“微笑曲线”，如图 2-1。用微笑曲线可以对企业轻资产的盈利核心进行解释。通过比较，企业就会侧重分工，并利用企业的核心资源来加大对附加值较高环节的投入，进而提高利润附加值。轻资产战略的核心即企业采用价值收益较高的脑力资源代替价值收益低的体力劳动。并将制造环节进行外包。通过上述分析可知企业在轻资产转型过程中要合理规划业务板块，由自身把控利润率较高的核心环节，将利润率较低的环节进行外包。压缩企业投资，以最少的投入换取最大的效益，提升企业获利效率。但同时为保证业内竞争力，对企业技术研发能力及品牌打造能力都有较高要求，均需做到业内领先。并且要求企业对新观念、新思路、新技术、新材料、新设计、新服务等方面不断投入，不断创新。因此，企业进行轻资产运营势必要增强其核心能力[34]。
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第 3 章 Z 商业地产公司轻资产运营动因及可行性分析............................ 15
3.1 Z 商业地产公司简介............................15
3.2 Z 商业地产公司轻资产运营的动因分析............................... 15
第 4 章 Z 商业地产公司轻资产运营的应用模式.........................................27
4.1 合作开发型..................................... 28
4.1.1 运营机制....................................28
4.1.2 项目介绍...................................29
第 5 章 Z 商业地产公司轻资产运营模式的现状分析.................................38
5.1 Z 商业地产公司轻资产运营模式的效果分析............................38
5.1.1 指标选取............................... 38
5.1.2 指标分析....................... 38
第 6 章 Z 商业地产公司完善轻资产运营模式的对策建议
6.1 完善风险防控机制
6.1.1 完善项目合作开发机制
针对多元合作主体主要存在的权责利机制不明晰、合作投资风险加大等问题，Z 商业地产应做出进一步改进。使用合作方式时需慎重选择合作企业，需对其资本、信用、业绩等信息提前进行搜集并评估，并在需求、理念等方面达成一致后方可开展合作。同时由于合作方过多会可能会引发更多矛盾，管理难度加大，所以在合作方选择的时候应合理控制数量，以降低管理风险。前期尽可能的明确各方的权利界限，设计出更好的合作制度；需要明确各方的利益分配，平衡各方的利益关系；需要提高组织管理能力，构建合作平台。针对可合作项目选择合适的合作方式，突破现有合作模式瓶颈，在现有合作方式上依据项目特点进行优化和改进，学习国内外成功转型轻资产模式的案例，结合企业实际、合理运用其成功经验，并结合现有市场环境制定和实施有针对性的举措，整合各方资源，加强合作建设和资源优化配置，以完善合作机制并达到效益最大化。
6.1.2 加强项目合作风险管控
需要做好合作项目过程中的风险监控并提前设计规避措施，尽量降低未知性及不确定性。针对不同项目要从设计、建设、管理、运营等多角度多阶段做好动态监控并加强对风险的预期关注，避免因合作方式设计不合理造成风险及纠纷。在资本运作、融资、投资等各方面不断优化，对金融环境进行全方位的监控，加大风险管控力度，并做好防范。提前约定好各方退出机制，并做出各方中途因故撤离的应急预案，将风险降至最低。针对一些不可抗力因素，包括自然灾害、政府行为、突发事件等，如 2020 年初的突发公共卫生新冠肺炎疫情造成的停工停产等一系列问题都应尽可能提前做好相关的应急预案、处理办法、合理的损失分析与评估，并采取快速有效的解决措施，努力将损失降至最低。实现有针对性、有差异性的运营管理，以提高对政策调整、市场变化、不可抗力因素等的应变能力。
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结论
中国商业地产行业面临着剧大的变化，一方面是伴随中国经济社会水平的发展，消费者生活方式及消费方式变化显著；另一方面是商业项目持续大量涌现，市场竞争激烈；三是线上交易冲击线下的同时，线上巨头纷纷布局线下；四是以数据驱动为核心的新零售业态不断涌现。在当前地价攀升、国家资金政策紧缩的整体环境下，传统的重资产开发模式已不能满足经济新常态下商业地产企业实现公司价值最大化的战略目标，因此，“轻资产”这一发展战略被广泛运用，成为各大商业地产商进行扩张的有效方式。但是，对于轻资产的使用及运营并非易事，并不能进行照抄照搬，仍存在极大的挑战。Z 商业地产凭借其自身较强的业务能力、雄厚的品牌实力、良好的开发管理团队、强大的物业管理及招商运营能力，在商业地产轻资产运营领域中取得了一定成绩，并结合企业自身特点和市场整体环境，针对不同项目实现合作开发、基金管理、管理输出等三种轻资产运营模式，具有较强的针对性和选择性。本文针对 Z 商业地产三种不同的轻资产模式进行介绍并结合案例加以说明，通过定性与定量分析相结合的方法对其轻资产运营效果进行分析，发现 Z 商业地产公司在实施轻资产运营模式下的财务战略有助于提高公司的盈利能力和财务效益，扩大生产规模，开拓市场；利用轻资产扩张的同时也进一步提高了企业的核心竞争力。但是，Z 商业地产公司在轻资产运营模式下也暴露出一定的问题，主要包括合作方增多带来的责权利不明确、企业经营风险加大、高要求下人才瓶颈等问题，同时在国内公募 REITs 市场未完全放开的形势下，无法像凯德模式一样充分发挥资金运作能力。最后本文对 Z 商业地产轻资产运营提出进一步的深化建议，从降低项目合作风险、实现全产业链运营、进一步强化企业实力、深入融合政府等方面，希望能够有助于 Z 商业地产更好的实现轻资产运营、实现企业价值，也希望能够对正在进入或者有意进入轻资产运营的地产商提供一定的参考和借鉴。
本论文尚有一定不足之处，鉴于作者水平有限，对 Z 商业地产公司轻资产运营模式的运营效果分析尚有提升空间，以及本文所选案例尚不能对 Z 商业地产公司轻资产运营进行完全展现，对于实际运营过程中可能出现的一些其他问题有待进一步考究，可进一步加以数据分析以提升对风险管控的研究，本文所分析出的轻资产运营的问题及其完善建议尚且不够深入。
参考文献（略）