1 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
在传统的公司治理理论中，关注的主要问题一直集中在股权结构相对分散时内部管理者与外部股东之间的代理问题。进入 21 世纪以后，随着资本市场的发展，公司治理相关研究中的热点问题逐渐转移到大股东与中小股东间的利益冲突上，公司中的大股东为了自身利益的最大化，会通过各种合法或者不合法的途径将公司的资产或者利润转移到自己的手中，或者有选择性的进行上市公司的信息披露来影响市场对公司价值的判断，从而达到对中小股东进行利益侵占的目的。我国上市公司的大股东普遍通过金字塔股权结构达到高度股权集中而对上市公司实施控制，侵占中小股东利益的途径通常有资金占用、违规担保等。
我国资本市场在股权分置改革完成后开始进入了全流通时代，公司控制权市场得以真正形成，但是资本市场规模的扩大，并没有改变长久以来中小股东的弱势地位，大股东控制的现象仍然普遍存在。大股东为了增强对上市公司的控制往往通过以下四种途径：大股东兼任高管、交叉持股、金字塔结构、同股不同权，以往多是从交叉持股和金字塔股权结构方面来探讨大股东与中小股东之间的利益冲突问题，而对大股东兼任高管这一角度出发的研究较少。然而我国大股东兼任高管的现象十分广泛，大股东兼任高管的现象普遍存在与国有企业和民营企业中，虽然近年来相关监管部门通过各种手段对此问题进行约束，但大股东通过兼任高管增加大股东对上市公司控制的这一现象并没有得到缓解，反而有愈演愈烈之势。
当上市公司中的股权制衡度随着大股东持股比例的增高而相应的降低时，大股东兼任高管的可能性也随之升高，而一旦在企业中形成大股东兼任高管，大股东也就更加容易获得控制权私有收益。由于我国股权保护意识较薄弱、相关法律法规的不完善，民营企业的大股东相较于国有企业而言更倾向于通过兼任高管来直接参与上市公司的运营，加强对上市公司的控制来帮助自己获得更多的控制权私有收益。
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1.2 研究内容与方法
1.2.1 研究内容与框架
本文围绕着大股东控制下的利益侵占行为，以绵石投资大股东对中小股东实施利益侵占行为为案例进行深入分析。文章的开始描述了了本文的研究背景及意义，并对关于大股东控制和利益侵占行为的国内外学者的研究现状作了回顾和总结；然后，介绍了案例的相关概念和理论依据；其次，简要介绍了本文的案例公司的情况，同时进一步分析绵石投资大股东控制下对中小股东实施利益侵占的具体途径和所产生的后果；最后，探讨抑制利益侵占的相对建议，从发生利益侵占行为的成因着手，得出应从优化内部治理、加强外部监管、完善公司治理等方面进行提升的结论。文章框架如图 1-1。
1.2.2 研究方法
本文主要进行的是规范性研究，从大股东控制的问题入手，通过研究大量的相关文献，以绵石投资大股东控制下对中小股东的利益侵占事件为研究案例，在分析了绵石投资大股东实施利益侵占的手段和原因后，提出自己的一些建议。 研究方法主要采用的是文献研究法、案例分析法。
（1）文献研究法，从理论和指导基础出发阅读大量的与本文相关的文献和研究结果，从而确定自己的文章思路。
（2）案例分析法，以绵石投资大股东控制下的利益侵占事件为研究对象的案例具有较强的典型性及代表性，也具有一定的时效
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2 相关概念与理论基础
2.1 相关概念
2.1.1 大股东控制
形成大股东控制的途径在东亚国家中通常有四种：同股不同权、交叉持股、金字塔结构以及大股东兼任高管。以往的研究发现，在上市公司中，利益侵占的水平随着大股东所有权的增大而降低，随着大股东控制权的增大而升高，并且当大股东的所有权与控制权的差异越大时，利益侵占的水平越高。本文所探讨的大股东控制一般是指大股东兼任高管所造成的大股东控制。
与大股东利益侵占息息相关的为控制权私有收益，控制权私有收益是指公司的实际控制人，即控股股东或者公司的管理者通过自己所掌握的公司控制权来获得高于其本应获得的合理的收益的那部分收益，也就是说实际控制人利用自己拥有的控制权违法或者违规将公司的利益或资产转移给自己，而这部分收益中小股东是无法分享的，因此称之为控制权私有收益，一般情况下，控制权收益包含合理和不合理的部分，本文中所涉及的控制权私有收益均为不合理的收益。不合理的控制权私有收益通常而言包括经理人的非正常高额薪水或者过高的公用消费、通过隐蔽的手段将公司的资源据为己有等。Affiliated Management（大股东兼任高管）是我国民营企业中常见的大股东增加控制权的手段，在这种民营企业发生利益侵占的可能性也越高，大股东更有可能通过兼任高管进行违法违规行为。这些违法违规行为体现在民营企业中一般为虚假的信息披露、占用上市公司资金等。
在本文所讨论的大股东控制案例中，主要为控制权与所有权的分离程度过大，在这种情况下，大股东所能获得的控制权私有收益是远大于正常投资所能获得的收益的，因此，大股东更有动力对中小股东进行利益侵占行为，损害上市公司的价值。
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2.2 理论基础
2.2.1 委托代理理论
由于公司治理制度的不成熟，大股东与管理层委托代理关系存在着无法避免的固有缺陷，这也是产生大股东控制的根本原因。这种固有的缺陷主要体现在以下三个方面。
（1）公司所有者与经营者目标不一致，存在利益冲突。对上市公司的所有者而言，公司的所有者拥有公司的剩余索取权，其目标是个人利益的最大化，在公司利益最大化和个人利益最大之间，会存在一种直接的利益冲突。
（2）所有者与经营者信息不对称。企业的经营者作为公司日常经营活动的实际参与者，掌握着上市公司的绝大部分经营信息，而所有者由于并不参与具体的经营活动，也就无法获得上市公司具体的经营活动中的信息，在信息方面处于劣势，当中小股东无法付出成本弥补劣势时，更加容易造成大股东控制问题。
（3）所有者与经营者承担经营后果责任不对称。对上市公司的所有者而言，剩余所有权是所有者利益的主要来源，但是对上市公司的经营者而言，在不持有公司股份或者拥有相对应的奖励机制时，其收益是固定的，与公司的经营后果无关。
2.2.2 隧道效应理论
通过观察“隧道”的内涵和各种方法的共同特点，我们可以发现“隧道”行为具有三个特点：首先，“隧道”行为本身并没有创造新的价值，而是一种利益转移行为，当一方获得利益时，必须伴随另一方的损失。无论是资金占用，不公平的关联交易还是过度操纵，这些“隧道”活动都不会创造新的价值，当它发生时，社会和市场的总价值和总财富不会改变，只有可能发生转移。其次，“隧道挖掘”行为实质上是一种大股东利益转移行为，即大股东以公司价值下降和中小股东利益损失为代价吸收私人利益。利益转移的方向必须是：从弱势群体到主导群体。
...........................3 案例介绍 ............................ 15
3.1 公司背景 ........................ 153.1.1 公司基本情况 ........................ 15
3.1.2 公司股权结构及其治理情况 ................... 15
4 绵石投资大股东控制下利益侵占的成因分析 .......................... 25
4.1 公司治理层面 ............................. 25
4.1.1 股权结构不合理 ......................... 25
4.1.2 独立董事制度不成熟 .............. 26
5 绵石投资大股东控制利益侵占的路径及后果分析 ...................... 33
5.1 利益侵占路径分析 ...................... 33
5.1.1 异常的股利政策 ........................ 33
5.1.2 不公允的关联交易 .................... 33
5 绵石投资大股东控制利益侵占的路径及后果分析
5.1 利益侵占路径分析
5.1.1 异常的股利政策
在控股股东的控制权远大于所有权，两权分离程度较大时，控股股东通过所有权获得的公司的共享收益是远远低于通过控制权利用各种途径获得的私人利益，在这种情况下控股股东为了有最大的可能通过隐蔽的途径来获取私人利益，就需要尽可能多的控制更多的公司资产，而这时，其获取私人利益的动机和能力也就相应的增加，这也导致在大股东控制下其更加倾向与将更多的利润留存在上市公司中以便于通过控制权进行利益侵占，也就是不进行股利分配。
上市公司股权的分散和集中情况反映了公司的股权集中度，当控股股东的所有权比例较高时，股权集中度不一定就会较高，而大股东对股利政策的偏好也可以在股权集中度上反映出来，在我国的资本市场中，股权结构上普遍存在着多个大股东共存的现象，所以，当股权集中度越高时，上市公司进行股利分配的可能性和现金股利的支付水平也会随之增高。绵石投资属于分散型股权结构，且控股股东所有权与控制权合一，分离程度较大。绵石投资自 2007 年起连续九年盈利并且具备基本的分红条件，但也从未进行过分红。
在正常的投资环境中，投资者是从上市公司对净利润进行股利分配中获得主要的投资收益的，股利分配情况影响着对上市公司进行投资的中小股东，投资者都期望于获得额外的投资收益。长期盈利却不分红无疑对中小股东的利益造成了侵害，上市公司大股东进行利益侵占的手段之一就是不合理的股利分配制度。
参考文献（略）