本文是一篇金融论文，本文通过采用调节效应模型分析管理层激励、金融资产配置与主业绩效之间的关系，探究管理层激励对金融资产配置与主业绩效的调节作用。
第一章引言
第一节研究背景与研究意义
一、研究背景
经济金融理论认为，实体经济与虚拟经济是一种相辅相成的关系，实体经济是虚拟经济的发展基础，虚拟经济通过提高资源的配置效率反哺实体经济，促进其增长。然而随着20世纪70年代以来对利率以及汇率管制的放松，甚至有些国家放宽金融监管以实现经济自由化。因此，虚拟经济愈发表现出投机性与复杂性等特征，其对实体经济的影响也逐渐复杂，不再与实体经济相互依存，而是愈发与实体经济背离。虚拟经济以及实体经济发展的不平衡也严重冲击了全球的经济：1991年日本的金融危机、1998年的次贷危机以及2008年的全球金融危机都造成了世界经济的动荡，给所在国家甚至是全世界都带来了沉重的打击，使其经济出现了停滞甚至是倒退的情况。
目前，我国已步入经济结构转型的重要阶段，传统领域市场需求不足、生产成本大幅上涨以及企业融资困难等问题不断突显，实体企业的经营利润不断下滑，从而导致实体企业更热衷于涉足金融领域，并投入大量资金，导致金融行业迅猛发展。从现有研究中可知，目前金融行业总资产高达300万亿元，其中银行业就达到268万亿元，规模稳占世界第一，逐渐占据我国经济的核心地位（董艳玲和聂倩，2020）。统计局所公示的数据显示，2014年我国金融业增加值仅为6600.2亿元，占GDP的4.08%。而2020年，我国金融业增加值却高达84070.1亿元，占GDP比重上升至8.27%，超过了美国与英国等发达国家。虽然从图1-1中我们看到，2015-2019年我国金融业增加值的占比有下降的趋势，但金融业增加值却始终持续上升。由此可以看出，我国虚拟经济与实体经济发展不平衡的情况正日益加剧。
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第二节研究方法与研究内容
一、研究方法
（一）文献研究法
本文通过书籍以及数据库等途径收集有关金融资产配置与主业绩效的相关文献，并从金融资产配置的内涵与原因、企业绩效的主要影响因素以及金融资产配置对主业绩效的影响这几个方面对现有文献进行梳理，探寻现有研究仍需完善的地方，以此作为本文的研究重点，也为后文的实证研究奠定理论基础与文献支持。
（二）实证分析法
本文以2007-2019年A股非金融上市公司为研究对象，实证分析金融资产配置对主业绩效的影响，以及不同期限结构的金融资产对主业绩效的作用是否相同，并进一步通过分组回归以及使用SUR检验分样本回归中核心解释变量的系数差异，厘清不同特征的企业中金融资产配置对主业绩效的异质性影响。随后本文通过采用调节效应模型分析管理层激励、金融资产配置与主业绩效之间的关系，探究管理层激励对金融资产配置与主业绩效的调节作用。为了排除研究模型中的内生性问题，本文将滞后两阶的金融资产作为工具变量对主回归模型进行稳健性检验。
二、研究内容
本文以2007-2019年A股非金融上市公司数据为样本，考虑到企业持有的金融资产的期限结构不同，将其划分为短期与长期金融资产，构建实证模型来验证金融资产配置对主业绩效的影响。在上述基础上，分别对企业融资约束程度与行业属性的异质性进行理论分析与实证验证。最后，探究不同管理层激励机制对金融资产配置与主业绩效之间的调节效应。
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第二章文献综述
第一节金融资产配置相关文献
一、金融资产配置的定义与度量
目前有关于经济金融化的研究分别从宏观以及微观层面出发，从微观视角研究金融化大多基于企业的相关数据，更多的体现为企业配置金融资产的行为。在企业金融化的领域，国内外学者展开了丰富的研究，但是关于如何定义企业金融资产配置水平仍没有确切的结论。现有文献主要从行为与结果两方面进行定义：首先，从行为角度来看，企业金融资产配置是一种更倾向于金融投资的资本配置方式，即企业将原本运用到主业生产活动的资金投资于金融领域，导致企业持有的金融资产逐渐增加。其次，从结果角度出发，金融资产配置使得企业来自于资本运作以及金融投资的利润占比上升，企业金融收益逐渐成为企业的主要利润来源，进而导致企业的脱实向虚。
由于对金融资产配置的定义仍未到达一致，学者就金融资产配置的衡量指标也有所差异。目前，金融资产占总资产或其他资产的比重是学术界应用最广泛的衡量金融资产配置的指标。Crotty（2002）以金融资产与有形资产比重、投资性房地产与有形资产比重、金融资产增量与内部资金比重等几个指标衡量实体企业持有金融资产的行为，发现美国企业脱实向虚的程度在不断加深。Demir（2009）表现为固定资产投资规模减少以及短期金融资产增加，因此其使用金融资产占固定资产比重衡量企业金融资产配置，并着重测算企业的流动性金融资产，即现金资产与政府债券。宋军和陆旸（2015）在Demir的基础上，将金融资产划分为货币性金融资产与非货币性金融资产，并将房地产投资与长期股权投资新增至非货币性金融资产中。从而发现我国并未出现严重的金融化现象，企业持有的货币金融资产占比较大。有部分学者认为企业日常经营也会产生货币资金，并不需要将其纳入金融资产当中（杜勇等，2017；王红建等，2017；许罡和朱卫东，2017；邓路等，2020）。其中，许罡和朱卫东（2017）从资产配置动机的视角，将企业持有的非货币性金融资产划分为短期交易性金融资产（交易性金融资产与短期流动性金融资产之和）与长期稳定性金融资产（长期股权投资与长期债券之和）。黄贤环等（2018）不仅从静态视角（金融资产占总资产比重）出发，还从金融资产的增量这一动态角度，更全面地考察了企业金融化对财务风险的影响。
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第二节企业绩效的影响因素
本文在分析金融资产配置对主业绩效影响时，应当提前了解企业绩效的其他影响因素，以便在后文实证分析中加以控制。通过对相关文献的梳理，本文发现目前对企业绩效影响因素的研究主要集中在内部因素与外部因素两个方面。
在内部因素方面，许多学者探讨了管理层不同特征与行为对企业绩效的影响。其中，Nonaka and Konno（1998）表示技术性高管被赋予一定的结构性权利后，将有助于其整合创新企业的各项异质性资源，从而提升企业绩效。Goldman（2009）研究了管理层政治关系对美国企业绩效的影响，发现管理层政治关系将促进企业绩效。朱焱和王广（2017）从风险承担视角探究高新技术企业高管权利对企业绩效的影响，实证检验后发现技术性高管的结构权利与所有权权利对企业绩效的影响比非技术性高管更显著。唐贵瑶等（2019）研究发现高管进行人力资本承诺将会间接影响企业财务绩效，而企业规模可以调节两者之间的关系。张敬文和田柳（2020）认为对经理人的股权激励能增加证券分析师对企业财报的关注，进而有益于股东对企业的监督管理，提升企业绩效。李文贵和邵毅平（2020）研究发现，创始人管理将有助于抑制企业金融化程度，提高企业资本配置效率，进而有利于主业发展。姚德权和文丹煜（2020）以房地产行业为研究对象，发现管理层权利于企业绩效正显著正相关关系，而股权集中度将弱化两者之间的正向影响。此外，企业的对外投资方式、产权性质、产融结合、信息披露等因素也会对企业绩效产生影响。Chen and Hu（2002）在交易成本框架下探讨了企业对外投资方式与企业绩效的关系，研究发现企业按照交易成本理论所选择的对外投资项目成功率要比不按交易成本理论选择的项目更高。Rafiei and Far（2014）探究了伊朗企业的产权性质对企业绩效的影响，结果发现国有所有权性质将显著提升企业绩效。沈璐等（2019）研究发现，企业产融结合会通过减少实体主业投资来损害其主业绩效，进一步研究后发现金融发展水平提升将有助于缓解以上负面影响。黄宏斌等（2021）以2009-2018年A股上市公司为研究对象，发现自媒体信息披露与企业绩效呈正相关关系，且以上正向影响在非敏感型企业更显著。
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第三章理论分析与研究假设...............................14
第一节理论基础............................................14
第二节金融资产配置与主业绩效.......................16
第三节金融资产配置、管理层激励与主业绩效........................18
第四章金融资产配置对主业绩效影响的实证研究.......................21
第一节数据来源与变量定义..............................21
第二节模型设定.....................................22
第三节描述性统计与相关性检验......................................23
第五章结论与建议...............................38
第一节研究结论....................................38
第二节政策建议.......................................38
第四节实证分析
一、基准回归模型结果分析
本文在考虑了企业金融资产期限结构异质性的基础上对模型（4）进行回归，结果如表4-4所示。其中列（1）为金融资产总额与主业绩效的回归结果，列（2）与列（3）为考虑了金融资产期限结构异质性后，短期金融资产（Short）和长期金融资产（Long）与主业绩效。
列（1）显示，企业金融资产配置总额的系数在1%水平上呈显著负相关关系，表明企业持有金融资产总额（Total）越大，企业主业绩效越差。证实了H1b，拒绝了H1a。本文认为有如下原因：首先，多数企业股东无法用判断管理层为经营活动付出的努力程度，只能通过短期业绩来衡量。这将导致管理层过多投资金融与房地产行业。而金融资产带来的超额收益也将进一步促使管理层加大对金融资产的投资。其次，企业持有的金融资产受到宏观政策以及外汇等因素影响，其价值具有较大的波动性。频繁的资金变动会提升企业面临的风险水平，增加企业的脆弱性，进而不利于企业主业经营的长期发展。通过观察列（2）的结果可知，短期金融资产配置（Short）的系数为-0.1607，且通过1%的显著水平，说明短期金融资产与主业绩效呈负相关关系，即短期金融资产并未产生了蓄水池作用，反而发挥了挤出效应，因而拒绝了假设H2a。产生该结果的原因可能是：出于管理层短视的特征，能迅速获取收益并可以防控内部流动性风险的短期金融资产更容易成为其市场套利的工具。尤其是在面临业绩压力、急需增长当期利润时，管理层会加速对短期金融资产的投入，从而占用原本应用于研发创新的资金，使企业逐渐偏离主业经营的长期目标。因此，企业持有短期金融资产反而不利于主业绩效的提升。列（3）的结果显示，长期金融资产配置系数为-0.0559，在1%水平上显著，证实了H2b，表明企业持有长期金融资产不利于提升企业绩效。
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第五章结论与建议
第一节研究结论
本文以2007-2019年A股非金融上市公司数据为样本，考虑到企业持有的金融资产的期限结构不同，将其划分为短期与长期金融资产，构建实证模型来验证金融资产配置对主业绩效的影响。在上述基础上，分别对企业融资约束程度与行业属性的异质性进行理论分析与实证验证。最后，本文通过采用调节效应模型分析管理层激励、金融资产配置与主业绩效之间的关系，探究管理层激励对金融资产配置与主业绩效的调节作用。本文的研究结论如下：
（1）金融资产配置与主业绩效呈负相关关系。从整体上而言，企业金融资产配置有损主业绩效水平。按照金融资产的期限结构区分短期与长期金融资产后发现，提高短期金融资产与长期金融资产比例均会损害企业的主业经营绩效，并未产生蓄水池作用。
（2）从整体上而言，金融资产总额对主业绩效的负向影响在融资约束还是在行业属性上都表现出明显的异质性，即在高融资约束企业和制造业企业的挤出效应更明显。在区分金融资产类型后发现，以上差异主要体现在长期金融资产上，短期金融资产配置在行业属性上不具有异质性。
（3）不同管理层激励对金融资产配置与主业绩效影响的调节作用有所区别。其中，管理层薪酬激励对金融资产配置与企业主业绩效之间的关系具有明显的正向调节作用，即薪酬激励加强了金融资产配置对主业绩效的负向影响；管理层股权激励对金融资产配置与企业主业绩效之间的关系具有明显的负向调节作用，即股权激励削弱了金融资产配置对主业绩效的负向影响。
参考文献（略）