第一章 引言
第一节 研究背景与意义
一、研究背景
为了减少 2008 年次贷危机对我国带来的经济冲击，政府出台了一系列经济刺激计划。在 4 万亿财政政策刺激下，我国企业部门和地方政府和开始大规模举债，通过发展房地产市场和进行基础设施投资等来拉动经济，因此，国内各部门杠杆率直线攀升。
危机之后，中国居民部门总体杠杆率从 2007 年的 18.8%上升至 2018 年的60.4%，增速十分迅猛。2014 年后我国经济进入新常态时期，结构性问题突出，在以"三去一降一补"五大任务为重点的供给侧改革框架下,居民部门加杠杆,被寄予托底非金融企业去杠杆和加快房地产去库存的"一石二鸟"之愿（牛播坤，2016）[1]。虽然在短期内居民部门加杠杆可通过推动居民举债消费不同经济部门之间的“转杠杆”来缓解经济下行压力和实现宏观债务风险“软着陆”（李若愚，2016）[2]，但负债规模的过度扩张将抑制居民消费能力，债务违约风险也随之增加。随着我国居民部门杠杆率的总体水平在新兴经济体中已无出其右且部分省市已飙升至较高水平，2019 年中国人民银行发布《中国金融稳定报》显示住户部门杠杆率上升已对消费产生一定的挤压作用。不仅如此，居民部门的杠杆率飙升也意味着家庭债务风险堆积，在和金融机构、企业等各部门之间风险迅速传导的当下也极易引发系统性风险。
探究居民杠杆率变化的主要影响因素，不难发现居民房贷杠杆率是居民杠杆率水平快速上涨的主力军，出于刚性需求和投资需求，高额的房价推动居民使用金融信用，同时房价波动也与金融风险紧密相连。当前我国经济进入多期叠加的特殊时期，经济下行压力加大，在“去库存”和“防范化解重大风险”的双重任务和考验下，对房价和居民部门杠杆的研究显得更加迫切。
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第二节 文献综述
本文将从以下几个方面逐层深入，进行文献梳理。第一部分，学习和归纳对本文主要研究对象居民部门杠杆率本身的研究，首先对居民部门杠杆率进行概念界定，其次了解其对经济将会产生哪些影响，再次整理其阈值水平方面的研究文献，最后对结合国情，分析在我国居民部门杠杆率特征方面的研究内容，为本文第二章的现状分析提供研究基础；第二部分，梳理对关于居民部门杠杆率影响因素的研究，通过整理分析相关文献可以发现房价上涨是我国居民部门杠杆率上升的主要因素，对本文确定主要研究变量提供了文献支撑；第三部分，
梳理本文两个主要变量房价和居民部门杠杆率之间影响关系研究的相关文献，并为本文第三章的理论分析提供基础。
一、关于居民部门杠杆率的研究
（一）居民部门杠杆率的界定
根据国内外相关文献综述，对居民部门杠杆率的定义主要也是对衡量居民杠杆的指标进行定义，可从存量和增量两个方面进行分类。在存量方面，衡量居民部门杠杆率指标包括：1.国际上通用指标：居民贷款余额/GDP（尹三强，2016）[4]；2.反映居民偿债能力的指标：偿债比率和居民存贷比，BIS 私人非金融部门的偿债比率数据库将偿债比率定义为偿还债务本金与利息与住户部门可支配收入的比值；居民存贷比为住户贷款余额与住户存款余额的比值（纪志宏，2013）[5]。由于国内对住户部门可支配收入的统计误差较大，而存款对居民财富值的反映更真实，所以居民存贷比与偿债比率相比，更能反映居民真实的负债水平。增量指标包括：1.贷款成数：即购房杠杆，房贷占总购房成本的比例（王刚等，2011）[6]；2.按揭负担比：居民部门按揭还款占可支配收入的比重（黄伟，2017）[7]。
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第二章 我国居民部门杠杆率现状分析
第一节 我国居民部门杠杆率现状
一、我国居民部门杠杆率总体水平
根据央行发布的《中国金融稳定报告 2019》，2018 年末我国住户部门杠杆率为 60.4%，在新兴市场经济体中处于较高水平，住户部门债务收入比为 99.9%，同比上升 6.5 个百分点。其中，房贷收入比（个人住房贷款余额/可支配收入）为 47.4%，较上年上升 3.7 个百分点。
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第二节 居民部门杠杆率的国际比较与启示
对于中国居民部门杠杆率水平到底是低是高这一问题，在以往的研究中通常是将居民部门杠杆率与发达国家的同一指标直接进行比较，得出结论认为居民部门的杠杆仍有继续上升的空间。但各个国家的经济发展情况各具特征，居民部门投资消费倾向也有着巨大差异，在国别间杠杆绝对水平直接比较的基础上，也有必要从其他层面进行一些讨论。
一、居民部门杠杆率绝对水平的比较启示
首先，居民部门整体杠杆率的绝对水平对比虽有必要但指示性不强，在区域分化日益扩大的情况下，对我国居民部门杠杆率及其风险的判断还应该结合不同区域的具体情况和政策执行情况来看。
从居民部门的杠杆率水平的横向对比来看，根据 BIS 公布的数据，当前我国居民部门杠杆率水平与美国和日本相比还有一定差距，也低于发生危机前的2007 年的美国及 1990 年日本的居民部门杠杆率，更接近二者在二十世纪八十年代的水平。从 BIS 的杠杆预警指标杠杆缺口来看，当非金融部门债务口径的杠杆缺口达到 10%以上时，就有可能在 3 年内爆发银行业危机，美国和日本的缺口序列均在达到 10%以上时爆发了金融危机，也都印证了这一规律。我国的非金融部门债务口径的杠杆缺口在 2015 年达到了近 30%的高点，随后在深化金融改革的过程中这一指标值开始下降，在此过程中虽然整体上的金融系统风险仍然可控，但还是出现了一些省、市和地区的区域性金融风险事件。
因此虽然杠杆率的上升将不可避免的带来金融风险的上升，无论是从居民部门的杠杆率、相对增速还是杠杆缺口来看，基于绝对水平的国家整体指标对比指示意义不大，各国的政策制定及执行情况也各自产生了不同的作用。在居民部门杠杆率接近 60%时，日本爆发了经济危机，并且在后危机时代杠杆率缺口的迅速下行带来了经济负增长效应。根据我国 2015 年之后的情况来看，去杠杆并没有产生相同的经济负增长效应，所以不能一概而论认为当居民部门杠杆率的整体指标值触及到某一水平后会对经济产生同样的影响。依据前面文献综述中居民部门杠杆率影响因素的探讨，对居民部门杠杆率走势及其风险判断还应当结合区域差异情况，包括不同的房地产发展情况、金融发展情况及社会保障情况等多重因素来衡量。
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第三章 理论机制............................. 21
第一节 居民消费及投资理论基础........................... 21
一、消费函数理论...................................21
二、生命周期消费理论..............................21
第四章 实证分析............................. 28
第一节 实证设计................................................. 28
一、基本模型设定.....................................................28
二、变量的选取和数据来源..................................28
第五章 结论与政策建议.................................... 41
第一节 相关结论.......................... 42
第二节 政策建议...................................... 42
第四章 实证分析
第一节 实证设计
一、变量的选取和数据来源
考虑到数据的可得性和完整性，本文选择了我国 29 个省市 2014—2018 年的年度数据作为研究样本，这 29 个省市分别是：北京、河北、山西、内蒙古、辽宁、黑龙江、上海、江苏、浙江、安徽、福建、江西、山东、河南、湖北、湖南、广东、广西、海南、重庆、四川、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆，因统计缺失，天津与吉林数据无法获取。
被解释变量为居民杠杆率。本文采用居民部门债务余额/GDP 这一指标衡量，其中居民部门债务余额数据来源于中国人民银行网站公布金融机构信贷收支表中的住户贷款。因在 2015 年之前金融机构信贷收支表各项境内贷款按照短期贷款、中长期贷款等口径统计，自 2015 年起金融机构信贷收支按机构部门分类统计，统计口径按《中国人民银行关于调整金融机构存贷款统计口径的通知》（银发[2015]14 号）执行，各省市住户贷款数据从 2015 年 1 月末开始公布，2019年度的相关数据不全，缺失较多，故为保证数据的连续性及可比性本文将样本时间设定为 2014-2018 年，2014 年末数据由 2015 年初数据代替。
解释变量为房价，由各省市商品房销售额/商品房销售面积计算得来，数据来源于国家统计局网站。
如表 4.1 所示，本文的控制变量从人口因素、经济发展因素、金融业规模和社会保障程度这四个维度选取指标。人口因素指标包括人口自然增长率、老年人口抚养比和少年儿童人口抚养比；经济发展因素指标包括人均 GDP 增长率、消费者价格指数、第三产业占 GDP 比重和城镇化率，城镇化率使用城镇人口比重这一指标；金融业规模指标计算方式为金融机构贷款总额/GDP；社会保障程度指标计算方式为社会保障与就业支出/居民可支配总收入。数据皆来自中国人民银行网站、WIND 和国际统计局网站。
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第五章 结论与政策建议
第一节 相关结论
房价对居民部门杠杆率的影响己成为当前经济领域的重要研究课题，伴随着我国各地区房价和居民杠杆率的迅速上涨，国内学者根据我国住户部门贷款等数据针对房价对居民杠杆率的影响进行实证研宄，但多数研究主要从微观家庭数据层面探讨房价是否影响住户家庭的杠杆率水平。本文从宏观角度出发，研究房价对居民部门杠杆率的影响。
从纵向比较来看，以 2009 年为分水岭，次贷危机之前我国居民部门杠杆率增长十分平缓，在此之后增速明显提升；从横向比较来看，各省份住户部门债务分布不均衡，东部地区房价整体水平较高，使得居民杠杆和债务偿付率持续处于较高水平。
根据数据来看，居民部门杠杆率与房价变化呈现较强相关性，基于这一事实，本文在充分借鉴前人研究成果的基础上，利用我国 29 个省、自治区和直辖市的 2014-2018 年的面板数据，对房价与居民部门杠杆率的关系分别进行全样本回归与分样本回归，主要结论如下：
第一，在全样本回归中，控制其他条件不变，整体上房价对居民杠杆率水平产生显著的正向影响，房价上涨，会引起居民的杠杆率上升。从实证结果来看，当房价增加 1%，居民杠杆率增加 0.1715%；
第二，在分样本回归中，本文分别利用东部、中部和西部地区省份的面板数据进行实证分析，结果表明，房价对各地区居民杠杆率的影响存在一定的差异，只有东部地区房价对居民杠杆率有显著正向作用，在中部和西部地区房价对居民杠杆率的影响并不显著。从回归结果来看，人口自然增长率、人均 GDP增速和第三产业占 GDP 比重对居民杠杆率的影响在地区之间的差异较为明显，主要体现在 1）只有中西部地区人口自然增长率对居民杠杆率都有显著正向作用；2）在西部地区人均 GDP 增加会显著降低居民部门杠杆率，在经济结构上第三产业占 GDP 比重增加会显著提升居民部门杠杆率。
参考文献（略）