一、绪论
（一）研究背景及研究意义
1.研究背景
我国股票市场是衡量我国经济运行的指示器，也是进行前景预测和经济判断的重要参照，因为我国股票市场在某种水平上反应了我国宏观经济、中观行业和微观企业的发展过程。然而，我国股市长期存在着“政策市”和“信息市”及过度投机等问题，股市中一直充斥着各种消息和评论，这些消息和评论随着“发布—传播—影响”这一流程也影响着股票市场中的投资者情绪，投资者情绪又决定了投资者的交易行为，导致股票市场中的消息和评论很快反映在股票的价格和收益率中。
当今是互联网飞速发展的时代，人们获取信息和交流沟通越来越多通过网络进行，在生活中“网络”扮演着我们决策的辅助者。股票市场也是互联网技术应用最广泛的领域，我们可以在网络上完成股票交易，可以在网络上获取信息，可以在网络上与他人进行投资信息的交流。这样的网络平台有股吧、股评微博、金融投资 QQ 群、投资建议公众号等，发布信息、评论和接收信息、评论已经发展成投资者自发的群体行为。我国的股票市场大部分都是散户，这些散户不仅是投资者也是网络使用者，网络成为投资者获取信息和表达情绪的重要载体。而且这些散户投资者借助股吧等载体发布各自的建议和情绪，这些建议和情绪在网络上快速传播、碰撞、交融，最终影响着人们的实际决策，这样就形成了信息、评论向股票市场的传播，最终对股票市场，对股票价格和收益率产生影响。
例如，2019 年受习近平总书记关于区块链的讲话精神的影响，区块链领域的投资产品从 10 月 26 日凌晨就开始引爆市场。在美股上市的中国区块链概念股一夜实现暴涨107%。随着关于区块链信息大规模刷屏，截止 10 月 26 日上午，市值排名前 100 的数字货币，约 9 成以上的币种涨幅超过 15%，超过 15 只品种涨幅超过 30%。信息被一些非理性交易者扭曲解读并疯狂扩散，造成股票市场充斥着大量非理想情绪，从而导致股票价格的非理性上涨。
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（二）研究内容与方法
1.研究内容
本文选取 2014 年 1 月到 2018 年 12 月我国创业板成分股作为研究样本，采用横截面一元回归模型和 Fama-French 三因子模型来验证基于东方财富股吧论坛的投资者情绪是否显著影响着我国创业板公司的收益率。本文具体内容主要有下面四部分：
第一部分为绪论。在介绍了论文选题的背景基础上，进一步说明了本文研究结论可以得到的理论意义和实践意义；初步介绍了本文的研究内容和研究技术路线图；并说明了文中的创新点与不足。本部分为论文后面的书写奠定背景基础。
第二部分为相关理论与文献综述。本部分是论文的文献资料支撑和学术理论支撑。首先介绍了行为金融学中的噪声交易者理论和过度自信理论，又介绍了舆论学的沉默螺旋理论，为后文的写作提供了理论基础。其次认真阅读分析了大量国内外文献，整理概括了国内外专家学者对于投资者情绪影响效果和股票收益率影响因素的相关研究，为论文的写作提供了一定的文献储备和资料参考。
第三部分为投资者情绪与创业板公司股票收益率回归分析。本部分分为两大方面，第一方面是基于东方财富股吧评论的投资者情绪分析。首先，介绍了以往文献对投资者情绪的度量方法以及本文对投资者情绪的测度。其次，通过爬虫采集东方财富创业板个股吧中投资者发表评论信息，使用文本情感分析技术对投资者情绪进行赋值。最后构建投资者情绪指标，并对投资者情绪进行描述性分析。此部分获得论文研究需要的真实而完整数据。第二方面是投资者情绪与创业板公司股票收益率回归分析。首先对文中涉及到的变量进行选择和定义。其次对创业板的交易数据进行描述性分析。然后在得到投资者情绪与股票价格（收益率）的相关关系基础上，进行格兰杰因果检验。
第四部分以创业板 100 只成份股为例，在传统 Fama-French 三因子理论基础上，验证基于股吧评论的投资者情绪与股票收益率的关系。
第五部分为结论和展望部分，根据前文的实证研究，总结了投资者情绪与创业板公司收益率的关系，并向投资者、监管机构和微观企业提出合理可行的政策建议。
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二、文献综述与相关理论
（一）文献综述
通过查阅国内外相关文献，得到了投资者情绪的影响效果、影响股票收益率的因素和投资者情绪对股票收益率的影响三方面的参考文献资料。
目前学者对于投资者情绪的研究发现，投资者情绪不仅会影响公司的融资行为、并购活动、盈余管理和投资活动，还会极大地影响公司股票的收益率。
专家通过研究发现影响股票收益率的因素有宏观、行业、公司和投资者四方面。宏观方面主要表现在货币政策、货币流动性和利率水平；行业方面主要表现在不同行业特征和行业集中度；公司方面主要有信息透明度和盈利能力等因素；投资者方面主要表现为投资者情绪对股票收益率的影响。
综上，可以得到投资者情绪显著地影响着公司股票的收益率，公司股票收益率的影响因素也包括投资者情绪因素。所以本文进一步查阅总结了投资者情绪对公司股票收益率影响的相关文献。
1. 投资者情绪的影响效果
首先，投资者情绪会影响我国公司的融资行为。杨崇龄（2010 年）[1]发现投资者情绪会影响我国公司的融资行为和方式，杨崇龄以噪声交易理论为基础对我国公司 IPO 高抑价的行为进行分析，将投资者情绪分为理性、噪声（非理性）和情绪三部分，通过研究发现 IPO 高抑价来自于我国股票市场中的非理性投资者情绪等。Alt（1986 年）[2]通过研究投资者情绪与 IPO 之间的关系，发现假若发行者认为积极的投资者情绪是一个权益融资成本较低的机会窗口，那么他们此时的反应发行更多的权益；如果发行者认为当前市场中的投资者情绪比较消极，那么公司将会使权益发行维持在一个最低水平上。刘小龙，扈文秀，李小平（2013 年）[3]以我国 1999-2011 年期间上市公司为研究对象，通过研究发现我国上市公司存在着融资行为的窗口时机效应，上市公司的管理者会依凭当前市场中的投资者情绪来选择合适的时机进行股权融资，如果管理者发现当前市场的投资者情绪比较积极，管理者会发行更多的股票。
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（二）相关理论
本文对于投资者情绪的分析研究主要基于行为金融学中的噪声交易者理论、过度自信理论和舆论学中的沉默的螺旋理论，这些理论为本文提供了较强的理论支撑，以下是对这些理论的基本介绍。
1.行为金融学
行为金融学在我国起步较晚，是近些年起步并发展起来的学科，它由多个学科交叉得到，其中主要包括：传统金融学、心理学、社会学和行为学等。行为金融学主要说明了股票市场中的非理性情绪和有限理性行为。行为金融学觉得股票市场中股票价格和收益率的影响和决定原因不仅仅包含市场因素，很多时候其影响因素也包括投资者的主观意愿和投资者的交易行为。行为金融学有着十分浩瀚的研究前景，“行为金融学”从字面意思上可以看出，这是基于人们投资行为和交易行为的一门学科，而且这一学科被心理学和行为学进行了证实。舍夫林认为：“行为金融学研究投资者的心理如何影响其交易和投资行为”。
行为金融学的专家学者们认为并不是所有投资者都是理性的，投资者并不是任何时候都能做出理性的交易行为，投资者的行为是会受到周围环境影响的，常常表现出非理性的交易行为；在绝大多数时刻，股票市场中的股票价格和收益率是由理性因素和非理性因素共同决定的，这一观点和传统金融学中的理论有所不同。传统金融学认为非理性投资者在证券买卖过程中会被理性投资者挤出市场，所以股票市场的价格和收益率是由理性投资者的交易行为决定的。作为一个新兴的学科，学术界对于行为金融学没有统一的定义，虽然有无法避免的限制，但是不同学者的定义各有一定的主张。①美国芝加哥大学的教授 Thaler 总结，行为金融学是在研究分析人们收到信息、整合信息并受信息影响做出决策和交易行为的学科。Thaler 通过大量的实证研究发现，投资者的行为并不是传统金融学所说的理性行为，而是有限理性行为，这主要受到投资者接受信息并理解信息进而影响其情绪的影响。②美国耶鲁大学教授 Shiller 觉得，行为金融学是研究人们在股票市场中的心理现象和情绪特征，进而研究这些心理和情绪对其决策行为和交易行为的影响。
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三、投资者情绪与创业板公司股票收益率回归分析...................................16
（一）基于股吧评论的投资者情绪分析........................................16
1.衡量投资者情绪的方法....................................16
2.投资者情绪指标构建......................................19
四、投资者情绪对创业板公司股票收益率影响的实证研究...............................................26
（一）实证建模......................................26
1.样本选择............................................26
2.相关概念界定..................................27
五、研究结论及政策建议.............................................34
（一）研究结论.................................34
（二）政策建议........................35
四、投资者情绪对创业板公司股票收益率影响的实证研究
（一）实证建模
1.样本选择
本章从国泰安数据库下载得到 2014 年 1 月到 2018 年 12 月创业板成分股每支股票的月收益率、市场价值和账面价值/市场价值，投资者情绪指标选择第三章中基于东方财富股吧评论分析构建得到的创业板成分股每支股票 2014 年 1 月到 2018 年 12 月的月度投资者情绪指标。通过对创业板所有成分股股票不同时间的月收益率、市场价值、账面价值/市场价值和月度投资者情绪指标进行聚合匹配，删除掉不完整数据，最后共得到4875 组原始数据。
2.相关概念界定
（1）市值（ME）：股票市场价值，本文用的是每一年度 4 月底的流通市值。依据Fama-French 三因子模型中的股票市值选择标准，Fama-French 三因子模型中的市值选择的是每一年度 6 月底的股票市值，因为在美国 6 月底是上市公司年报披露的截止日期。按照我国的上市公司年报截止披露日期是每一年度 4 月底，所以本文选择每一年度 4 月底的流通市值。
（2）账市比（BE/ME）：账面价值/市场价值，选取上一年度 12 月底的账市比数据。
（3）股票月收益率（Rt）：本月股价与上月股价之商再减去 1 得到。
（4）无风险收益率（Rf）：一年期定期存款的月度收益率。
（5）市场收益率（Rm）：所有成分股月度收益率的算术平均数计算得到。
（6）公司组合收益率（Rp）：组合中公司月度收益率的算术平均数计算得到。
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（一）研究结论
本文采用实证分析方法研究了基于东方财富股吧的投资者情绪对我国创业板公司股票收益率的影响情况：首先，通过梳理已有研究和文献，分析投资者情绪的影响效果、我国股票市场收益率的影响因素和投资者情绪与我国股票市场的关系；其次，根据行为金融学中的噪声交易者理论和过度自信理论、传播学中沉默的螺旋理论和 Fama-French三因子模型等理论构建文章的理论基础；再次，根据已有的理论基础和搭建的理论框架研究投资者情绪对我国创业板公司股票收益率的影响。然后，使用 python 代码爬取东方财富股吧中 2014 年 1 月到 2018 年 12 月创业板成分股个股吧的投资者评论内容和每条评论的关注度，进而应用基于文本词典的情感分析方法分析每条评论的情绪值，再通过关注度加权计算得到投资者情绪指标。最后，以我国创业板成分股 2014 年 1 月到 2018年 12 月的月收益率、月度情绪指标、市值和账市比等数据，分别进行横截面一元回归分析和四因子模型等实证研究，得到以下结论：
1.本文应用的基于情感词典的情感分析方法从投资者的主观判断分析得到投资者情绪指标，这一情感分析方法是对传统情感分析方法的补充和完善。
2.我国创业板股票收益率的影响因素具有无法控制的主观因素。投资者的心理感受、评论发布和传播、投资行为等在金融投资决策中有着举足轻重的作用。基于东方财富股吧评论的投资者情绪对我国创业板公司股票的收益率有比较强的解释能力，因此投资者情绪显著地影响着我国创业板公司股票的收益率。二者之间的关系为正相关关系，投资者情绪越积极创业板公司股票的收益率就越高，投资者情绪越消极创业板公司股票的收益率就越低。
3.市场因子在我国创业板股票市场中有着显著的影响作用；规模因子对股票收益率的影响同样非常显著，规模因子与公司股票收益率呈负相关关系，小规模公司一般为成长型公司所以其公司收益率更高；价值因子时而显著地影响着我国创业板公司股票的收益率、时而并没有明显的影响。
参考文献（略）