第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
海外并购是指某一国家的经济主体为了实现自身的进一步发展或者既定商业目标的快速实现，对另一国的经济主体进行的购买或控制活动。一般来说，海外并购活动的直接目的就是获取被并购主体的部分或全部股份，从而掌握被并购主体的经营管理权和资源所有权；而这一商业活动的根本目的则是借助被并购方的优势与资源，帮助自身实现扩大产业规模、开拓市场版图、获取高新技术、分散经营风险、增强企业竞争力等目标，并随着海外并购活动的完成使企业的竞争实力显著提高，顺利完成转型升级并摆脱产能过剩的困局。随着欧美庞大的资本向海外的不断扩张，海外并购活动的数量在 20 世纪 40 年代开始在西方国家快速增长，西方国家的海外并购活动开始进入繁荣期；而中国的海外并购活动起步较晚，20 世纪 70 年代末期的改革开放才标志着我国正式参与了这一全球资本活动，我国众多国企与私企更是趁着中国加入世贸组织的东风开始了走出国门的并购活动。随着我国经济进入“新常态”时期，经济增速逐年放缓，部分产业出现产能过剩问题，海外并购已经成为我国企业扩大市场规模、转型升级以摆脱产能过剩、为进一步发展提供动力的重要手段。
自 2008 年以来，受国际金融危机影响，我国政府跟随国际趋势采取了宽松的货币政策——“4 万亿”救市政策——来刺激我国的经济增长，此后又相继推出了两轮相似的货币“放水”行动。这些措施虽短暂促进了我国的经济增长，但宽松的货币政策亦带来了不小的经济副作用。我国煤炭、钢铁、有色金属、建筑材料、航运等行业在刺激政策下盲目增产后，面临着内地市场内需不足、国际市场外需乏力的难题，需求和供给错配，低质的供给不能满足高质的需求，产能过剩问题日趋严重。就企业而言，产能过剩造成了相当程度的经营困境，企业因需求减少而面临着更加惨烈的竞争，经营损失在所难免。但同时，产能过剩也能促进企业的转型升级，企业为应对产能过剩、竞争激化给企业带来的损失，继续发展新的业务增长领域，进一步带动了我国企业的海外并购活动，越来越多的企业通过“一带一路”倡议进行海外并购活动。
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1.2 文献综述
对于海外并购活动的相关研究已经构成了相当成熟的理论体系，而由于并购过程中涉及并购动因、目标选择、并购整合、并购绩效评价等不同方面，国内外学者在研究海外并购中也有不同的侧重点。本文主要从海外并购活动中的并购动因、并购目标选择、并购绩效评价以及并购风险与防范措施这四个方面，认真查阅了相关领域的专业论文仔细梳理了相关概念的内容，并简明扼要地总结了前人留下的理论与见解，在本章列出作为写作本文的理论基础。
1.2.1 海外并购动因研究
海外并购活动往往具有耗资巨大、交易周期长地特点，因此海外并购的动因就是研究海外并购活动地学者最先关注的问题之一。由于海外并购活动已经有几百年地研究历史，因此对于海外并购活动的动因也有了丰富的理论解释，最为人们所熟知的并购动因理论主要包括：协同效应理论、交易费用理论、规模经济效应理论、产业价值低估理论、产业组织理论等。
协同效应理论指不同企业间协同配合，形成一个互利共赢的企业集团或完整的产业链，以此取得远超单个企业独自生产时的效益。外部协同效应很好地解释了企业的海外并购活动，企业通过并购活动将其他企业纳入自身的集团之中，由此产生的协同效应很好地解释了企业合并后公司业绩明显提高的现象。美国著名学者伊戈尔·安索夫将协同效应第一次引入了现代管理学，成为了企业并购与多元化经营战略的理论基石，并将协同效应被分成了外部协同效应和内部协同效应。Baldwin 和 Caves(1985)等人通过研究发现，协同效应应该细分为经营协调效应、管理协同效应、财务协同效应三个部分，每个部分都可以作为一部分海外并购活动的动因进行解释。
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第 2 章 并购相关概念与理论基础
2.1 并购相关概念
2.1.1 海外并购的概念
海外并购是指某一国家的经济主体为了实现自身的进一步发展或者既定商业目标的快速实现，对另一国的经济主体进行的购买或控制活动。一般来说，海外并购活动的直接目的就是获取被并购主体的部分或全部股份，从而掌握被并购主体的经营管理权和资源所有权；而这一商业活动的根本目的则是借助被并购方的优势与资源，帮助自身实现扩大产业规模、开拓市场版图、获取高新技术、分散经营风险、增强企业竞争力等目标，以期最终完成企业核心竞争力的显著提升。
随着资本主义国家资本的积累与扩张，海外并购活动的数量在 20 世纪 40年代开始在西方国家快速增长，西方国家的海外并购活动开始进入繁荣期；而中国的海外并购活动起步较晚，20 世纪 70 年代末期的改革开放才标志着我国正式参与了这一全球资本活动，在 21 世纪初我国提出“走出去”战略后我国的海外并购活动迎来了自己的繁荣时期。随着我国经济进入“新常态”时期，经济增速逐年放缓，部分产业出现产能过剩问题，海外并购已经成为我国企业扩大规模、占领国际市场、实现转型升级、实现利润增长的重要手段。
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2.2 相关理论基础
2.2.1 协同效应理论
20 世纪 60 年代，协同效应理论被伊戈尔·安索夫从物理学引入到现代管理学中，成为了企业并购与多元化经营战略的理论基石。在管理学中，协同效应被分成了外部协同效应和内部协同效应。内部协同效应注重一个企业内部各部门之间的相互配合与协作，生产、营销、管理等职能部门既各司其职，又共享企业的信息与资源，因此各部门之间的协同配合对企业的发展至关重要。外部协同效应是指不同企业间协同配合，形成一个互利共赢的企业集团或完整的产业链，以此取得远超单个企业独自生产时的效益。外部协同效应很好地解释了企业的海外并购活动，企业通过并购活动将其他企业纳入自身的集团之中，由此产生的协同效应很好地解释了企业合并后公司业绩明显提高的现象。
企业海外并购活动完成后产生的协同效应也有不同的类型，学术界一般将协同效应细分为经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应三个部分加以分别研究，从企业经营的不同维度剖析并购活动的影响，应当注意的是在企业的海外并购活动中，往往同时存在两个及以上的协同效应。
经营协同效应是建立在海外并购活动后企业规模增加的基础之上的，是规模经济效应在企业经营上的反映。企业并购完成之后，其生产规模扩大，固定成本平均分配到每个产品上的绝对数值就会下降，另外随着企业生产资料需求的增加和原材料采购量的提升，企业对上游企业的议价能力和话语权得到提升，这将大幅降低企业的采购成本，从而提高了企业的整体利润率。同时并购后的信息流通成本与商品物流成本大幅下降，不同企业间的沟通更加高效顺畅，有利于集团的协作化生产。
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3.1 并购双方背景概述.......................... 20
3.1.1 郑煤机背景介绍........................... 20
3.1.2 博世 SG 公司背景介绍.......................... 21
4 郑煤机海外并购面临的风险与采取的风险控制措施分析....................... 29
4.1 郑煤机海外并购过程中风险分析................... 29
4.1.1 价值评估风险......................... 29
4.1.2 偿债风险................................. 31
5 郑煤机海外并购效果分析..................................... 36
5.1 基于股价变动法的海外并购效果分析........................ 36
5.2 基于财务指标法的海外并购效果分析................................ 37
第 5 章 郑煤机海外并购效果分析
5.1 基于股价变动法的海外并购效果分析
股价变动法通过海外并购活动发生前后资本市场对并购企业的认可程度进行绩效评价，这种反应通过证券市场表现为股价随并购活动进度而上下波动，因此股价变动法是研究海外并购活动短期绩效评价的常见方法之一。本文采用托宾Q 值来进行股价变动法的单一指标评价，通过计算比较郑煤机海外并购活动前后，即 2017 年到 2019 年的托宾 Q 值变化情况来衡量此次并购活动的短期绩效。
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第 6 章 研究的结论与建议
6.1 研究结论
本文以郑煤机通过海外并购德国博世 SG 公司为案例研究分析了此次海外并购活动的动因与经济效果，经过对郑煤机发起此次海外并购活动的研究分析得出了五个主要动因，又通过 Z 值评分模型描述了此次海外并购活动所遇到的风险，通过股价变动法、财务指标法、非财务指标法分析了此次海外并购活动的经济效果。本文通过对郑煤机的整个海外并购活动进行动因、风险、经济效果分析，得出了以下结论：
结论一：海外并购面临多重风险，郑煤机采取多项风险控制措施积极应对
企业的海外并购活动面临多重风险。首先，企业在进行海外并购活动的准备阶段就面临着巨大的风险与挑战，受困于被并购企业与并购企业处于不同的国家之中，因此在对被并购企业进行价值评估时容易受到评估方法、信息不对称、并购经验、竞争激烈度等因素的影响。其次，整个并购过程耗资巨大，给并购企业的资金造成极大压力，且并购往往导致激增的负债，给企业的偿债能力造成压力。再次，企业海外并购中往往面对完全不同的国家制度、法律体系和传统文化，近年来又由于全球经济不景气，反全球化浪潮高涨，西方贸易保护主义抬头，更是增大了企业海外并购失败的风险。最后，并购资产交割的完成也不意味着并购的成功，如果被并购企业不能完成最后的整合工作，则海外并购活动就不能实现既定的战略目标，被并购来的企业反而更可能成为新的包袱，浪费企业的资源。郑煤机通过保持稳定的现金流、优化资产结构、充分利用“一带一路”的政策优惠、聘请专业的顾问团队、及时开展财务整合等多项风控措施，积极应对可能出现的各种危机，保障了此次海外并购活动的最终成功，这些经验值得为其他企业学习借鉴。
结论二：郑煤机充分利用“一带一路”政策，海外并购享受多重政策优势
在一带一路倡议下，企业在进行海外并购活动时可享受来自国家和所在省份的融资与税收的多种政策优惠，国家丝路基金、地方性的丝路基金等都能为企业提供境外贷款和责任担保，有效缓解了企业的资金压力。同时，我国政府通过建立双边与多边的税收协定，为我国企业海外并购活动的税务成本降到了较低的水平，为我国企业节省了相当数量的资金成本。郑煤机此次海外并购活动充分利用相关丝路基金，为并购成功提供重要保障，同时充分利用卢森堡与中国建立的税收征管合作机制，并借助于派驻在德国的驻外税务人员，制定了合理的并购计划，既符合各国的税收法规，又使并购企业的税收成本最小化，有效避免了国际税务风险，最终保障了此次海外并购活动的顺利进行。
参考文献（略）