第一章 引言
第一节 研究背景及研究意义
一、研究背景
随着新中国的迅速发展，互联网及相关的信息系统，乘着科技发展的东风，以令人惊异的速度进行着系统的迭代与飞速的发展。《第 44 次中国互联网络发展状况统计报告》——中国互联网络信息中心 8 月 30 日发布，报告显示，截至 2019 年6 月，我国网民规模达 8 亿多，互联网普及率达 61.2%。手机网民规模达 8.47 亿，我国网民使用手机上网的比例达 99.1%。
互联网不仅在覆盖面上面达到了极高的影响，在覆盖范围上也达到了一个系统的极致：现代生活无论是购物、娱乐、工作、生活缴费、沟通都离不开互联网的强大功能支持。
而在信息传播方面，互联网在整体上彻底改变了传统的信息传播格局。互联网的不断发展使得除了传统的纸质媒体之外，大量的互联网自媒体、论坛、微博、互联网信息门户等信息传播渠道大量崛起，信息的传播速度、传播广度、传播的及时性愈来愈快，以往需要采稿、印刷、运输售卖的传统纸质媒体刊物在这些方面被远远地甩在了互联网媒体的后面。而在投资方面，信息的及时性往往具有决定性的作用，各类投资者对于信息获取的质量、及时性方面有着极高的要求。互联网媒体信息渠道虽然在质量方面略逊一筹，但在及时性方面有着传统纸质媒体所完全无法比拟的优势，个体投资者的信息关注重点发生转移无可避免。
媒体在日常生活中起到了采集信息、正理信息、处理信息、散播信息的作用，媒体吸引人们的目光和专注，与此同时，也真切地影响着人们的行为。而对于人们而言，个人的注意力是有限的，人们只会将有限的注意力投射在自己感兴趣的领域和内容内。这一效应反应在投资领域，则是投资者往往会关注自己所偏爱的信息渠道，而这些信息渠道若集中对某些个股或相关公司进行报道，则会吸引到该类投资者的有限注意，从而驱使投资者对这些公司进行异于其他未被关注公司的特异性投资行为。这一现象由 Baber、Odean 发现，他们发现投资者偏向于选择能引起他们注意的股票，并进行相应的交易行为，而不是从市场中所有股票中去选择，他们称之为“注意力驱动交易行为（Attention-driven Buying）”，此类行为会造成暴露于他们视野中的公司股票价格的波动异于其他未受关注的股票。
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第二节 文献综述
一、事件研究法视角下突发性极端事件对资本市场的冲击
大量的相关研究表明，突发的极端事件将会对明显地影响公司的股票价格。例如，Kaplanski、Levy（2003）在研究中发现，由美国的一系列空难事件所生成的悲观情绪对航空股票市场的冲击所造成的市值损失，远远超过了现实影响中空难事件实际造成的对航空工业的实体经济的相关损失。以及，Hirshleifer（2001） 、Kamstra（2003）等研究指出投资者的情绪波动会显著地影响其关注的相关股票的收益率，例如投资者的负面情绪所引导产生的对市场的悲观预期，在很大程度上会影响投资者的投资行为，而与此同时相关的市场股票价格也将随之发生变化。山立威（2011）研究了当汶川地震发生时，周边股价的相关联动反应，并使用相关公司与震中的距离来标度投资者的负面情绪强度，从而发现，由汶川地震产生的投资者悲观情绪与相关股票收益率之间存在显著的统计关系，并且地震对资本市场的市值影响，超越了汶川灾难本身在现实影响中所造成的对实体经济的破坏所造成的经济损失。Carter 、Simkins（2014）则在研究相关事件后认为自然灾害(如地震、飓风) 和恐怖袭击等不同类型的突发性极端事件对股票市场的冲击是不尽相同的，自然灾害对股票市场的冲击是地区性的、靶向性的，而恐怖袭击等人为性质的突发性极端事件的影响则是相对随机性的，自然灾害在不确定性上更大，因此投资者在情绪上的对于自然灾害的反应较人为事件而言更甚。
而在突发性事件影响的研究中，事件研究法是被最为普遍使用的方法。事件研究法这一研究方法最早由Dolly（1933）提出，后由Ball&Brown（1968）、Fama（1969）进行了发展和完善。Halpem（1982）利用事件研究法对公司并购效应进行研究。Manuel（1996）则利用事件研究法对股票的分割效应进行研究。Steiner（2001）利用事件研究法分析了信用评级布告通知对债券收益变化的影响效应。Sanjai 、Roberta（2002）探讨了事件研究法在评价监管经济效应方面的应用。Edmund（2006）研究了美国 1964 年民权法案出台后其对被监管公司的股票价格的影响效应。
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第二章 理论分析与研究假设
第一节 媒体与证券市场
媒体（media）这一词汇，最早来源于拉丁语“medius”，原意为媒介，链接之物。媒体则是在各个实体之间充当信息传播的媒介。二十世纪著名的传播学者马歇尔认为，媒介是人类对外感觉能力的一种外拓，而媒介其本身，又能成为信息的一部分。若从宽泛的角度而言，广义上，那些具有信息承载能力的事物，都可以被视为媒介。在人类文明早期，结绳记事的绳便是一种媒介，广而言之，刻有记号的石头、动物的皮毛、兽骨、贝壳等等，都可以被视为人类所使用的媒介。那时媒介大多数都是实体，而自从第三次信息革命之后，信息开始脱离传统的物质媒介，而转为二进制信息，得以进行更高密度的储存和更快速度地传递。在传统媒介中，媒体一般可以被分为四大类，分别是电视，报纸，期刊，广播，而随着近来科学技术的飞速发展与进步，新的媒体形式在当代呈现出层出不穷的变化，不论组织方式、速度、运行模式都已发生了翻天覆地的变化。在传播学的框架下，一般学术界认为媒体的主要七项功能为：协调社会关系、提供娱乐、检验社会境况、继承文化、教育人民、传播信息以及引导人民价值观念。而在资本市场中，媒体则扮演着其他额外的角色。此时，媒体一般以财经新闻的形式出现。传统理论认为，媒体对于资本市场而言是中性的，媒体只是作为一个单纯意义上的信息媒介。因为如果市场是十分高效的，也就意味着所有可获得的消息都已经反应在了市场的现时价格之中，因此媒体无法影响价格。但近年来越来越多文献研究发现媒体中性只在投资者均为理性人的严格假设下才能实现，而在现实情况中媒体往往具有引导人们行为倾向的作用。在市场参与者非完全理性的情况下，新闻消息报道以改变投资者的行为倾向为方式，最终达到冲击资本市场的结果。并且媒体所带来的信息中，含带着大量的“噪音”信息，也会使得投资的判断出现偏离。而关于媒体与资本市场的相互影响机理与影响方式，目前的学术界主要有三种理论，分别为信息中介理论，投资者有限注意理论与媒体情绪理论。
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第二节 市场信息效率
在研究媒体关注对资本市场影响时，所反应出来的结果侧面印证了市场目前具有的市场信息效率。而关于市场信息效率的理论研究，主要有以下几类。
一、信息不对称理论
信息不对称理论所描述的主要内容为，在各方博弈者在市场环境中进行博弈时，各方手中所具有的信息质量和信息数量是不对称的，对于信息质量、数量高者，其具有天然的信息优势，并能在博弈过程中获得更多利益。理论的主要观点为，首先，在交易过程中，售卖的一方往往对自身产品更为了解，信息优势更大；继而，在信息上占据优势地位的一方可以通过传递信息获取收益；最后，第三方权威机构能通过监管等方式降低与缓解市场信息不对称的状况。在目前全球的资本市场上，信息不对称普遍存在。市场上的各方博弈者，例如普通投资者、金融机构、公司管理者、行业分析师等，所掌握的信息是显然不对称的。因此市场上的各方参与者，纷纷通过不同的方式和渠道攫取信息，通过掌握更多的信息，以建立自身的信息优势，进一步分析信息，最终在交易中占的先机，以获取更多的利益。而媒体的关注显然可以更快地释放信息，提高市场信息公平。 将普通投资者从信息收集滞后的不利地位一定程度上地解救出来。
二、有效市场理论
有效市场理论最早由 Fama 教授提出，其核心观点为股票价格对信息的反应程度衡量了市场的有效程度。该理论存在 3 条提前假设，分别为：一，理性投资者假设；二，非理性行为的随机特征可以相互冲销，从而不会冲击市场有效性；三，由于套利者的存在，市场存在着自然回归有效状态的机制。Black（1986）通过研究发现，短期内套利者可能可以获取超额收益，但在长期视角下，这种行为是不可持续的。Fama 进一步将市场的有效性分为三个层级，分别为弱有效市场，半强有效市场和强有效市场。分别代表了市场信息效率的高低，在强有效市场中一切信息都已被股价反应，无人可以获取超额利益，而在半强有效市场中，基本面信息仍然可以用来分析获利，最后，对于弱有效市场而言，价量信息仍具有很高的信息价值，技术分析可以获利。
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第三章 变量设置与模型构建 ........................................ 18
第一节 指标说明及数据来源 ..................................... 18
第二节 研究设计 ..................................... 19
第三节 研究事件简介与说明 .................................... 21
第四章 实证分析及结果 ......................................... 23
第一节 市场对数收益率与行业板块对数收益率之间的回归分析 .......... 23
第二节 事件窗口期的确定与异常收益率的检验 ............................ 25
第三节 互联网、纸质媒体关注度与异常收益率的回归分析 .................. 32
第五章 研究结论与政策建议 .................................... 48
第一节 研究结论 ................................... 48
第二节 政策建议 .................................... 48
第四章 实证分析及结果
第一节 事件窗口期的确定与异常收益率的检验
一、事件研究窗口期的确定
首先，分别观察纸质媒体关注度与互联网媒体关注度随时间变化的情况，如下图所示：（分别将双汇发展瘦肉精事件、甬温动车相撞事件、柴静环保事件、长春长生假疫苗事件、视觉中国版权事件记为事件 1、事件 2、事件 3、事件 4、事件5，下同）
双汇发展瘦肉精事件：
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第五章 研究结论与政策建议
第一节 研究结论
本文以我国近 8 年的市场极端事件为研究对象，采用了百度媒体指数和金融报刊报道关注指数刻画了上述事件窗口期内事件被互联网媒体与纸质媒体关注的强度，以此为基础对事件窗口期内相关行业板块异常收益率与媒体关注度之间的影响效应进行研究，根据上一章节的模型回归结果，可以得出以下结论：
一、尽管样本中大部分事件仅涉及了一家或几家公司，但事件对整个行业的收益率造成了冲击，并且对行业的冲击与对涉事公司的冲击同向。
二、在媒体关注度中，互联网媒体关注度和行业板块异常收益率之间存在显著的线性关系，而纸质媒体关注度并不是总是表现出与行业板块异常收益率具有显著线性关系。互联网媒体作为新时代主流信息传播渠道，在极端事件发生时承担着传播信息的主力作用，媒体的关注能强力地促进事件信息的快速传播，积聚的风险迅速释放。而传统纸质媒体由于受众收窄，审核程序多，整体发布周期长等原因，对市场行为的冲击不够显著。
三、在极端事件发生时，虽然互联网媒体与传统金融纸质媒体都起到了传播信息，降低信息不对称，释放市场风险的作用，但相较而言，互联网媒体具有更广泛的受众，更快的传播速度，更灵活的报道方式，甚至是更为宽松的审查环境，因此在对相关行业板块异常收益率的影响方面，互联网媒体关注度的影响效应强于纸质媒体关注度。
四、 随着社会信息化程度的发展，大量群聊、自媒体等非常规定义的媒体单位出现，信息传播更为多元化与迅捷化，因此信息通过这些渠道传播地比常规媒体更为迅速，市场有效性不断提升，媒体关注度无法再对未来的异常收益进行预测。并且通过对样本事件的总结可以发现，事件的总关注度越高，发生年份的社会信息化程度越高，则市场反应更为迅速。
参考文献（略）