第一章 绪论
一、研究背景与研究意义
（一）研究背景充足的资金对于企业开展经营活动以及进行产品技术研发升级的重要性不言而喻，我国自改革开放以来获得的举世瞩目的社会经济发展成就也离不开国内外资金的大力支持。然而，由于我国经济发展态势出现新的转变，增长速度较之前有所下降，企业之间的竞争程度与日俱增，为了占据技术创新带来的先发优势，企业更加注重研发资金的投入，对于资金融通的需求不断增加。与此同时，我国企业获取资金所依赖的渠道受到传统金融体制的影响而较为单一，商业银行的信贷供给依然是企业融资的重要来源，而资本市场的建设仍旧存在缺失，需要进一步地改革完善，股票、债券等直接融资方式尚未对企业发展起到主要的促进作用。并且随着我国人口红利优势的逐渐消失，我国企业尤其是制造业企业对外资的吸引力有所下降，进一步加剧了融资难度。
现阶段我国企业获取的信贷总量的增长速度低，而且支付的贷款成本较高，给企业经营带来压力。所以面对我国融资借贷体系发展仍需不断完善的实际情况，为了解决资金融通所面临的约束程度高和难度大的问题，企业无奈采用“短贷长投”的手段以获取经营发展所需要的资金。
“短贷长投”是指企业将短期信贷用于支持长期投资的一种投融资策略，其本质是一种投融资期限结构错配的行为。虽然这种激进型的投融资方式能够使企业暂时性地获得流动性资金，在一定程度上缓解其融资约束（Campello et al.，2011）[1]。并且，在为企业生存和运行提供必要的资金，保证企业正常的经营稳定的基础上，还能够为长期的产品技术研发等创新型项目给予周转资金，提升企业的科研水平并增加核心竞争力。但是，“短贷长投”也会给企业造成明显的消极影响。首先，短期贷款的期限较短，通常为三个月到一年，企业在办理短期贷款延期或续借手续时需要耗费额外的时间、人力以及金钱，经营成本将会不断提高，对其业绩产生较大的消极作用。其次，企业进行长期投资的主要为投资数额较大、风险较高的基础建设或技术创新项目，其收益具有见效时间较长和不确定性较高的特点，采用短期贷款进行投资可能无法保证长期项目资金的稳定性，降低企业投资效率。最后，如果企业项目投资的回报周期久于贷款偿还的时间，那么难以使用充足的投资收益清偿贷款资金，将会致使资金续借的难度增大。
............................
二、研究内容与研究方法
(一) 研究内容
本文立足于我国社会经济发展中微观企业投融资活动的现状，并在归纳学习已有优秀的理论研究的基础上，从经济政策不确定性这一外部宏观角度入手，主要分析的问题是其对企业“短贷长投”带来的影响、作用机制以及企业特征是否发挥显著的调节作用。本文研究的主要内容具体分为以下几章：
第一章为绪论。本章首先阐述了当下探究经济政策不确定性与企业“短贷长投”两者关系的现实与理论背景，并说明研究的意义。现阶段，“短贷长投”的投融资策略已经被企业较广泛利用，而与此同时经济政策的制定与实施使得不确定性增加，我国企业所面临的外部环境也在不断变化。那么外部的不确定性上升可能会造成企业“短贷长投”水平的变动，因此详细探究这一问题不仅有助于丰富现有的相关研究，提供更多的结论依据，还对于改善企业融资现状提供启示。其次介绍了整篇文章的主要写作内容以及所采用的分析方法，最后阐述了本文的创新之处以及需进一步改进的部分。
第二章为文献综述。本章主要总结和评述了两大类现有文献：第一类是关于企业“短贷长投”的文献，既包括影响企业“短贷长投”的因素分析又涵盖企业“短贷长投”带来的经济后果的研究；第二类则是关于经济政策不确定性的文献，主要梳理了其对于经济社会以及企业所带来的影响的已有结论。由于本文的研究对象是企业层面的“短贷长投”问题，因此侧重从规避风险和寻求机遇两方面详述了企业在面对不确定性增加时所采取的行动策略。
第三章为经济政策不确定性影响企业短贷长投的理论机理。本章借助供需理论等理论依据以及现有文献所得结论，分析了经济政策不确定性上升会给企业“短贷长投”水平带来的影响、作用机制以及企业特征的调节效应并提出相应的研究假说。
第四章为经济政策不确定性影响企业短贷长投的实证检验。本章以2003-2017年上市公司为研究对象，采用中国经济政策不确定性指数以及企业的财务数据并利用固定效应回归模型进行实证检验。结果表明，我国经济政策不确定性的提高导致企业“短贷长投”程度加深，并且采取工具变量法、剔除债券融资企业以及增加控制变量等方法验证得出实证分析结果具有稳健性。
第五章为经济政策不确定性影响企业短贷长投的进一步分析。本章深入探究了经济政策不确定性对企业“短贷长投”产生作用的渠道以及企业特征发挥的调节作用。关于作用机制的分析，本章利用中介效应模型分析证明了融资约束在不确定性与企业“短贷长投”之间的正向关系中所发挥的传导作用。此外，企业产权性质和债务融资成本在经济政策不确定性对企业“短贷长投”的影响中发挥了调节作用。非国有企业和债务融资成本高的企业所受到的不确定性增加的影响更大，“短贷长投”问题会相对更为严重。
....................
第二章 文献综述
一、关于企业“短贷长投”的文献综述
（一）关于企业“短贷长投”的影响因素研究
现有文献主要从银行信贷、企业经营战略以及外部制度三方面分析了影响企业“短贷长投”的主要因素。
首先，银行信贷是企业融资所依赖的主要方式，因而会对企业“短贷长投”带来影响。Custodio et al.（2013）[25]考察了美国企业在1976-2008年的负债状况。结果表明充当供给方的银行缩短了贷款期限，因而使得企业对长期债务的使用呈现下降趋势，并且这一变化主要发生在规模较小的企业中。马红等（2018b）[6]则分析了企业增加产融互动的方式会使“短贷长投”水平呈现显著的下降。企业为了拓宽融资的渠道，在发展自身固有产业的基础上，引入并不断提高金融资本的参与度，有效地降低了企业“短贷长投”的水平。此外银行业竞争也是影响企业“短贷长投”的重要因素（肖继辉和李辉煌，2019）[8]。银行之间出于增加业绩、占据市场份额等目的而展开激烈竞争，有助于提高企业在借贷关系中的地位，使得企业借入大规模的长期资金的难度下降，从而降低“短贷长投”的水平。由此可见，银行作为企业融资所依赖的主要资金供给方，其放贷规模、行业竞争等方面的变动都会显著影响企业“短贷长投”的程度。
其次，企业内部因素也发挥了重要作用。企业为了缓解资金周转的压力，或者想要借助“短贷长投”的方式表现出经营状况稳定、业绩向好等有利状态，增强外部投资者的信心。Goyal and Wang（2013）[26]指出企业的内部信息是影响其选择贷款期限的重要指标。借款人对所借债务的期限进行决策时主要参考的是其内部信息质量，会提前对其可能造成的违约风险的概率做出判断。具有良好内部信息的高质量企业倾向于选择成本较低的短期债务，而具有较高违约概率的低质量企业会更多地寻求长期债务。孙凤娥等（2017）[27]研究发现当企业面临的融资约束增加，难以获取长期贷款时，会诱发其采用冒险的手段进行融资，从而导致“短贷长投”的水平随之上升。此外，企业的管理层作为决策制定的主体也会影响企业的“短贷长投”问题。赖黎等（2019）[7]分析发现如果企业为管理者购入董事高管责任保险，会激励他们采取激进的经营投资方式，使得投融资期限错配问题更加严重。孙凤娥（2019）[5]认为企业的“短贷长投”水平的提高与管理者所做出的非理性决策之间具有直接的关系。
............................
二、关于经济政策不确定性的文献综述
（一）关于经济政策不确定性影响经济社会的研究
为了探讨经济社会遭受到经济政策不确定性所发挥的作用，现有文献分析发现：首先，经济政策不确定性上升不利于社会经济的发展。已有研究表明经济政策不确定性上升会导致产出、就业减少，不利于经济恢复发展(Baker et al.，2016)[33]。许志伟和王文甫（2018）[34]利用中国经济政策不确定性指数分析对宏观经济所发挥的不利作用。结果显示不确定性提高了生产成本，对我国的行业产出以及商品价格的平稳性造成负面影响，从而对社会总需求的上涨产生阻碍。其次，经济政策不确定性上升限制了具体各项政策发挥完全的作用。Aastveit et al.（2017）[35]指出了经济政策不确定性阻碍了货币政策的实施，无法充分达到预期的效果。苏治等（2019）[36]也探讨了货币政策所受到的这一因素的影响。所得结论为不确定性的增加，尽管不会对货币政策的方向造成影响，但是会削弱其作用力度，致使货币政策难以真正地取得实施成效。进一步研究发现，2008年经济危机后货币政策所受到的阻碍影响变得愈发明显。此外，股票市场也会受到不确定性的影响。Li et al.（2015）[37]探讨发现经济政策不确定性会对美国股票债券相关性带来负向影响。Liu and Zhang（2015）[38]实证分析指出经济政策不确定性上升会导致股市波动性增加，因此经济政策不确定性指数可以作为预测股市未来波动性的有效指标之一。
（二）关于经济政策不确定性影响微观企业的研究
经济政策不确定性上升会改变企业外部的经营和投资环境，各项政策制度也会直接或间接地作用于微观企业，影响其经营决策行为。现有文献研究发现微观企业面对经济政策不确定性的上升，会做出不同的经营决策。
一方面，企业为了保证经营状况的稳定性，会做出更多规避风险的行为。
首先，随着经济政策不确定性的上升，企业为了规避风险而减少投资活动（Wang et al.，2014；李凤羽和杨墨竹，2015）[14,15]。同时，饶品贵等（2017）[17]认为在这一背景下，企业会综合分析当前内外部发展状况，更加谨慎地开展投资活动，并努力促进效率的提升以减少损失。进一步地，学术界对企业投资受到经济政策不确定性所发挥的阻碍作用的具体机制进行了分析。王义中和宋敏（2014）[39]主张资金需求抑制的观点。当不确定性上升时，企业开展项目所需要投入的资金需求难以得到满足，从而对投资活动造成不利影响。陈国进和王少谦（2016）[40]则认为主要影响途径是资本边际收益率。企业面对不确定性这一外部因素而选择减少投资，不仅由于融资成本的上升，主要还出于对投资收益和回报降低的理性考虑。还有研究指出在经济政策不确定性上升的背景下，企业的投资受到了实物期权和金融摩擦两方面的中介作用而出现下降的趋势（谭小芬和张文倩，2017）[41]。而由于企业投资的项目和种类较为丰富，已有文献也对其中最容易受到经济政策不确定性影响的类别展开了探究。
...............................
第三章 经济政策不确定性影响企业短贷长投的理论机理.........................15
一、经济政策不确定性与企业“短贷长投”......................................15
二、经济政策不确定性影响企业“短贷长投”的机制分析..........................16
三、企业内部特征的调节作用.............................17
第四章 经济政策不确定性影响企业短贷长投的实证检验................................19
一、变量选取与模型设定.............................19
（一）样本数据.............................. 19
（二）主要变量选取.......................... 19
第五章 经济政策不确定性影响企业短贷长投的进一步分析............................31
一、作用机制检验.......................................31
（一）中介效应模型设定.................................... 31
（二）实证结果分析............................... 32
第五章 经济政策不确定性影响企业短贷长投的进一步分析
一、作用机制检验
（一）中介效应模型设定
为了充分认识并掌握中介效应模型的分析方法，本文计划按以下步骤检验融资约束是否在经济政策不确定性与企业“短贷长投”关系中发挥了显著的中介作用。首先利用模型（5-1）分析在未加入中介变量企业融资约束（SA）时经济政策不确定性（EPUt-1）对企业“短贷长投”（SFLI）的影响，若β1 显著，则说明存在因变量和主要自变量之间的总效应，可以进行下一步分析，否则检验终止。接下来，在总效应得以验证的基础上，利用模型（5-2）研究主要自变量（EPUt-1）对中介变量（SA）的影响。再通过在模型（5-1）中加入中介变量（SA）生成模型（5-3）进行分析。如果模型（5-2）中 EPUt-1 的系数δ1 和模型（5-3）中 SA 的系数γ2 同时显著，则说明中介效应存在，此时进一步观察模型（5-3）中 EPUt-1的系数γ1，如果其不显著意味着 SA 发挥了完全中介效应，显著的话说明存在部分中介效应。最后，如果模型（5-2）中 EPUt-1 的系数δ1 和模型（5-3）中 SA 的系数γ2 至少有一个不显著，那么接下来则需要依靠 Sobel 检验法进一步深入分析。
.........................
第六章 结论与启示
一、研究结论
本文从分析现实经济社会中突出存在的企业“融资难、融资贵”问题及其引发的“短贷长投”这一投融资期限错配现象入手，并通过学习、借鉴已有研究的分析方法，以2003-2017年沪深A股上市公司为数据样本，从理论分析与实证回归两方面深入探讨了以下三个主要的问题：我国经济政策不确定性上升是否对企业“短贷长投”产生了显著的影响？如果存在，那么这种影响是通过何种作用机制产生的？以及哪些类型的企业的“短贷长投”水平更容易受到这一种不确定性上升的影响？本文研究的主要步骤以及所得结论如下：
第一，为了探究“短贷长投”是否是我国企业主要采取的一种投融资策略，本文将企业进行长期投资的主要资金来源分解为长期贷款、短期贷款以及现金部分，构建“投资——短期贷款”敏感性模型回归分析得到短期贷款在企业长期投资中占据较高的分额，从而证实了企业投融资期限错配问题的普遍存在。
第二，着重分析了本文研究的中心问题，即经济政策不确定性与企业“短贷长投”之间的关系以及背后的作用渠道。通过理论推导和实证分析发现经济政策不确定性增加，会导致企业受到较高水平的融资约束进而迫使企业不得不使用短期贷款投资长期项目，即提高其“短贷长投”程度。之所以会产生这一结果，首先，是因为经济政策不确定性上升给银行及企业的外部环境带来巨大变化，申请贷款的企业可能因为经营不善而产生信贷违约的风险上升，这会使得银行出于保证资金安全性以及收益稳定性的目的而选择降低贷款规模和缩短贷款期限，企业获取充足长期贷款的难度上升。其次，经济政策不确定性上升增加了企业内部信息的不透明度，对此银行会提高放贷审核的严格标准，并有动机将审核难度提高而带来的成本增加的部分转移至申请贷款的企业身上，导致企业融资成本上升，进而促使企业“短贷长投”显著增加。最后，企业面对由于不确定性增加而可能产生的发展机会，主动选择投资创新项目，提高产品科技含量，企业采用“短贷长投”的方式以推进项目的开展，因此加重了其投融资期限错配的程度。
参考文献（略）