一、引言
（一）研究背景和意义
1.研究背景
在 2008 年美国次贷危机波及全球后，实体企业的金融化问题逐渐走进大众视野。随着中国经济的快速发展，我国实体上市企业持有金融资产的规模也在逐年递增，金融资产以其极强的短期获利能力和较低的变现成本在帮助企业缓解融资约束，优化企业内部资源配置的同时（杜勇, 2017），也让部分中国实体企业“不务正业”，赚取“快钱”（戴维奇, 2016）[1][2]。2017 年，在中国发展高层论坛上，中国工商银行董事长易会满表示：从全国来看，出现了过度金融化的苗头和趋势，过分地倚重和扩大金融板块的比重，可能会导致金融行为的虚拟化、投机化，会带来企业文化的异化，阻碍工匠精神的培育，以及管理和技术的创新。习近平总书记在 2019 年两会上指出：做实体经济，要实实在在、心无旁骛地做一个主业，这是本分。所以，研究当前企业金融化的影响因素具有应用价值。
西部作为我国大力扶持地区，其实体企业金融化程度又将如何？根据 2001 年《国务院西部开发办关于西部大开发若干政策措施实施意见的通知》，我们将西部地区分为陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆、四川、重庆、云南、贵州、西藏、内蒙古和广西 12 个省区市。并由此绘制出东中西地区实体上市企业金融资产占比之间的比较图 1 与东中西地区上市实体企业金融资产同比增长率之间的比较图 2。以此观察 2008-2018 年西部地区上市实体企业1金融资产的变动情况。
图 1 给出 2008-2018 年东部、中部、西部地区上市实体企业金融资产占总资产比值的平均数，由图 1 可知，2013 年后，三区总体金融资产占比都在呈现一种上升状态。值得注意的是，2016 年西部地区以 2.98%的占比超越中部地区，成为中国仅次于东部区域的金融资产占比最高的区域，其后年度，西部地区的金融资产占比与东部地区差距不断缩小，西部地区企业金融化趋势逐渐显现。图 2 给出的是东部、中部、西部地区企业金融资产平均规模同比增长率，由图 2 可知，在 2010-2014 年，东中部地区增长逐步放缓的境况下，西部地区金融资产规模仍高速增长；在 2015-2018 年，东中西三区总体虽然呈下降趋势，但西部地区的金融资产平均规模同比增长率在 2016 年突然反弹。
图 1：东中西地区实体上市企业金融资产占比
（二）研究内容与框架
本文根据前人提供的数据以及相关研究手段，通过对西部地区实体上市企业数据的观测和分析，依据烙印理论和高层梯队理论，提出高管的一线城市背景特征对于西部地区企业金融化的影响研究相关假设，并使用西部地区实体上市企业年报数据，以此进行回归分析，明确高管一线城市背景与西部地区企业金融化的关系，并进行相关扩展研究以及中介效应研究，最后得出结论与建议。
本文总体可以分为以下四个部分：
第一部分是引言。为本文第一章节，本部分首先介绍研究背景及意义，随着实体企业金融化水平不断提高，我国政府发出“脱虚向实”号召，西部地区作为我国重点发展的区域，国家坚定不移实施人才引进战略，以期促进西部地区企业发展。在此背景下研究高管的一线城市背景特征对于西部地区企业金融化的影响具有理论及现实意义。随后本文介绍研究内容及框架。最后探讨本文可能存在的创新之处。
第二部分是相关概念界定与文献综述。为本文第二章节，主要内容是对企业金融化、烙印理论、高层梯队理论进行相关定义，其中涉及对企业金融化的驱动因素以及度量方法的梳理。继而对国内外关于企业金融化和高管背景特征相关文献进行分析，发现研究不足从而更好的设定本次研究目的，最终为后文研究区域性质的企业金融化问题做好理论基础储备。
第三部分是理论研究与实证分析。为本文的第三、四、五这三个章节，首先根据研究背景和文献综述进行理论分析并提出相关假设。其次明确本次研究对象，寻找研究数据与面板数据，确定研究方法。再次，根据研究假设构建相关模型框架，并运用 stata 软件进行描述性统计分析、相关性分析、固定效应面板分析，从而对本文假设进行验证。继而分别从金融资产角度、高管团队角度、融资约束角度角度选取三项指标进行高管的一线城市背景特征对西部地区企业金融化的作用效果检验，并从公司治理、代理成本、盈余管理、过度自信四个角度进行中介效应研究。然后进行扩展性研究以及稳健性检验，深层次论证高管的一线城市背景特征对于西部地区企业金融化的影响。
第四部分是研究结论以及未来展望。为本文第六章节，根据本文得出的实证结果进行总结和分析，结合我国相关政策以及西部地区市场环境特点提出对策建议。最后，提出本文存在的不足之处以及此后对于完善此类研究的相关展望。
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二、相关概念界定与文献综述
（一）相关概念界定1.企业金融化
（1）企业金融化相关定义
在金融化（Financialization）一词出现以前，学者普遍用虚拟资本（Fictitious capital）一词来形容金融资产的扩张，Marx（1909）将其定义为“虚拟的”索取权，即不包含实际生产资源，只是以获得利息为目的而出借的债券、贷款等的索取权[34]。Hudson（2010）认为金融资产之所以被认为是虚拟的，是因为它的交易是建立在投资者期望的基础上，主观性赋予其价值，在实际中交易产生的利润根本不会实现[35]。最早使用金融化一词的是Arrighi（1994），他确定了全球资本主义经济发展的长波，将金融化与霸权主义和地理变化相联系，认为金融化是一种资本积累方式[36]。李晓西（2000）认为，虚拟资本是脱离实物资本的价值形态，是虚拟经济的虚拟属性的根本体现，股市、债市等金融市场都是虚拟资本的衍生体，而以虚拟资本交易为主的虚拟经济是独立于实体经济且以盈利为目的的资本运动过程[37]。Phillips（2002）认为当企业不断增加金融资产规模最终使其在总资产规模中大量存在并最终支配企业总资产运营，风险管理、资产重组等各种金融资本运作便会逐步取代实体企业的正常生产经营活动，由此称为企业金融化[38]。后期，针对学术界研究金融化现象是否应该包括金融业企业的疑问，Krippner（2005）同时对金融行业和非金融企业进行研究，发现在金融化过程中，两者的利润占比均愈加依赖金融资产投资，但与传统实体行业相比，金融行业本身经营对象就是虚拟资产，因此，非金融企业更能够准确刻画金融化状况[39]。Skott（2007）将金融化看做企业内部平衡管理层与股东利益的工具，是国际与国内资金流动的增加[40]。Stockhammer（2010）将金融化看做是金融部门的角色转变，对于非金融企业来说是一种主动地行为选择，通过增加金融投资在一定程度上规避金融部门监管，使企业能够通过更多渠道获得融资支持[41]。张成思（2015）认为，伴随我国金融的发展，金融结构日渐改善，市场内部流动性不断加强，由此出现“空转”现象，即大量资金脱离日常实物交易，转为各类大宗金融产品交易，由此形成了金融化现象[22]。马红（2019）将实体企业金融化定义为，企业专为追求资本的增值而不断增加金融资产投资且减少对实体产业投资，最终使企业利润中的金融投资收益占比增加的一种趋势[42]。
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（二）国内外文献综述
1.企业金融化文献综述
（1）企业金融化与实体经济
刘俊民（1998）从马克思主义经济学角度出发，指出伴随生产社会化趋势，虚拟资本急速膨胀，但与其在社会总资产所占比重不断扩大且和总经济状况关系愈加密切的情况相反，虚拟资本与个别实际资本的关联性逐步削弱，大量资金被应用于金融资本市场，从而导致实体生产领域资金投入不足，再加上货币虚拟化推波助澜，以此形成的虚拟经济，产生大量“泡沫”，最终引发金融危机[9]。
成思危（1999）从系统论与复杂科学角度出发，企业利用闲置资金大量购买有价证券等虚拟资本，以此为依托形成的虚拟经济系统具有五大特性：复杂性、介稳性、高风险性、寄生性、周期性，其中虚拟经济系统的复杂性使其极易被各类微小扰动因素破坏，由此形成介稳性与高风险性，而寄生性决定了虚拟经济与实体经济的相互依存，在实体经济借此受益于虚拟经济的同时，不稳定因素也在相互传递，虚拟经济系统较低的承受力，导致其更易触发金融危机，破坏实体经济[55]。
李晓西（2000）详细的叙述了虚拟经济如何作用于实体经济，在两者内在联系方面，提出两性理论，认为虚拟经济发展必定以实体经济为基础，即实体经济是第一性的。企业通过交易虚拟资本，激发金融市场的价格发现功能，根据虚拟资本的权益价格，引导虚拟经济在实体经济各部门中进行社会资本的优化配置，盘活闲置资源，由此引发连锁反应：提高经济资源的应用效率与质量、多样化投资分散企业经营风险。然而，一旦虚拟经济发展超出实体经济的控制范围，虚拟经济就会通过连锁反应损害实体经济[37]。
Orhangazi（2008）首次在学术界将金融化对实体经济的不利影响形容为“挤出效应”，这一说法一直被各位研究者沿用至今。他认为根据“息票池资本主义”理论，企业会将收益投放至金融市场，再由企业重新竞相获得资金，以此循环，企业可以缩短金融资产的收益期限，达到快速获利的目的。但是，想要获得这种结果，企业在前期就要投入大量资金成本，而相比于外部融资的不确定性，内部资金的稳定性更受企业青睐，同时息票池的短期性导致企业频繁挪用大量内部资金投资金融资产，实体产业投资效率便会随之降低，企业的发展变成短线经营，最终造成实体经济的挤出[48]。
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三、研究理论假设与理论框架................................ 19
（一）理论分析与理论假设............................................. 19
1.高管一线城市背景特征与西部地区企业金融化研究假设..................................... 19
2.企业特征调节假设............................................... 20
四、研究设计........................................... 24
（一）数据来源与样本选取...................................... 24
1.数据来源............................................ 24
2.样本选取......................................... 24
五、实证结果及分析.................................................. 28
（一）描述性统计分析................................... 28
（二）相关性分析................................ 28
五、实证结果及分析
（一）描述性统计分析
根据表 2 报告的主要变量的描述性统计结果，金融化率（ fin ）的平均值为 0.035、标准差为 0.072、最小值为 0、最大值为 0.396，呈现两极分化趋势，体现了西部地区企业在金融化方面较大的差异性，有的上市企业金融化水平达到了 35%以上，然而有的上市企业金融化水平极低，其中 1098 个观察值在当年没有投资金融资产，即金融化率为 0,占全部样本的 28.6%。同时，西部地区上市企业高管一线城市背景特征（ first ）的平均占比达到 33.6%。由表 2 可知西部地区金融收益率( fin _ y)畸高，最大达到金融资产总额的 29.7倍，与之相对的西部地区实体收益率( eff _ y)较低，最大只达到经营资产总额的 25.9%。fin _ y的平均值（0.742）和标准差（3.73）,远远高于 eff _ y的平均值（0.015）和标准差（0.098），说明金融资产具有高收益和高风险的特征。
表 2：主要变量的描述性统计
六、研究结论与展望
（一）研究结论
本文立足于西部大开发的背景下，选取 2008-2018 年西部地区 A 股上市公司为研究样本，基于烙印理论，旨在探求引进具有一线城市背景的高管对于西部地区企业金融化的影响。本文研究结果显示：
1.高管一线城市背景特征与企业金融化结论
不考虑其他因素的影响下，高管具有一线城市背景对西部地区企业金融化具有抑制作用，即西部地区企业引进高管具有的一线城市背景特征可以显著抑制企业持有金融资产水平。在具有“三高”特性的北上广深等一线城市背景下，根据烙印理论，第一在认知烙印维度，当高管具有一线城市背景特征的在西部地区企业做决策时，面对金融资产的风险特征，谨慎性烙印使其投资决策更加理性，过往经历形成的认真负责态度，则会使他们负责任的向企业各利益相关者批露公司经营问题中的相关信息，强化公司治理，抑制企业金融化。第二在能力烙印维度，过往经历使得高管具有的一线城市背景特征让其拥有先进的企业管理理念、长远的战略规划水平以及较强的资源选择与配置能力，在发展实体产业为主要目的时，他们会抑制金融资产投机行为。第三在资源烙印维度，高管具有的一线城市背景特征让其积累了大量的一线地域人脉与社会资源，恰能够进一步促进东西部企业之间的交流合作，多渠道拓展西部地区企业的实体发展道路，由此可以大大降低企业的金融投机，抑制企业金融化。
2.西部地区企业特征调节因素结论
为了观察高管具有一线城市背景对西部地区企业金融化抑制作用的异质性，本文加入三个调节因素后发现：
（1）考虑西部地区实体企业金融收益率因素
在抑制作用下，当金融资产的收益率较高时，作为以利益最大化为目标的主体，此时企业的金融投机动机仍会被激发，从而削弱抑制作用；当金融收益率较低时，持有金融资产对于企业并无太大益处，反而增加不确定性风险，高管具有的一线城市背景特征让其谨慎性会提前产生预警，因此高管具有一线城市背景特征更能约束企业的投机动机，抑制金融化率。
（2）考虑西部地区实体企业高管持股比例因素
在抑制作用下，当高管持股比例较高时，高管将更加自利、短视、金融投机性更强，高管具有的一线城市背景特征让其的个人决策权力可能会被群体压制，面对话语权以及影响力强大的高管层，高管具有的一线城市背景特征让其难以约束企业的金融投机动机，从而削弱抑制作用；由此，当高管持股比例较低时，高管层无法控制企业经营决策，因此当为发展企业实体产业的高管进入企业时，高管具有的一线城市背景特征让其可以轻易约束该企业高管层的投机动机，抑制金融化率。
参考文献（略）