第一章 PPP 项目资产证券化及其法律调整概述
一、PPP 项目资产证券化内涵
（一）PPP 项目的含义
PPP（Public-Private Partnership，简称 PPP）最早起源于欧洲的收费公路建设计划，在西方经济大萧条背景下，英国政府探索将民间资本引进到公共项目的建设和运营中来，由此开始了政府与民间资本在基础设施建设和公共服务领域的合作。由于各国 PPP项目的具体操作模式各不相同，其概念也有所差别。世界银行（WBG）对 PPP 定义如下：“PPP 是政府与私人部门订立关于公共物品或服务提供的长期性契约，并约定由私人部门进行管理并承担其实质性风险。” ①我国政府从 2014 年开始大力推广 PPP 项目，并将 PPP 项目译为政府与和社会资本合作。我国官方文件首次提到 PPP，是财政部 2014年发布的《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》，该文件将 PPP 定义为政府和社会资本方在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。②在这种合作关系中，政府部门通过监管基础设施或公共服务的质量和价格来保障公共利益最大化，而社会资本方则承担从设计、建设再到运营维护的全部工作，并由此取得向项目使用者和政府收费的权利。
实践中，PPP 项目得以开展的核心协议便是政府与项目公司签订的 PPP 协议，该协议的实质是一种特许经营合同。PPP 项目通常是政府与通过招投标程序的具有资质的PPP 项目公司签订特许经营合同，PPP 项目公司再根据该合同开展建设、运营、管理等活动。由于 PPP 项目具有建设周期长、前期资金需求量较大、资金流动性差等特点，PPP 项目融资难的现实问题影响了 PPP 项目大规模的推广。而资产证券化的优势在于能够将流动性较差、但未来能产生稳定现金流的资产打包成可在金融市场发行的证券，为 PPP 项目融到更多社会资金。
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二、对 PPP 项目资产证券化的规范性调整
（一）与 PPP 项目资产证券化相关的主要法律
1、《证券法》对 PPP 项目证券化的调整
资产证券化本身是一种金融市场行为，其首先应受到《证券法》的调整。2019 年12 月 28 日第十三届全国人大常委会第十五次会议审议通过了修订后的《中华人民共和国证券法》规定：“在中华人民共和国境内，股票、公司债券、存托凭证和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法；本法未规定的，适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定。资产支持证券、资产管理产品发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。”②这一规定，扩大了证券的定义，将资产支持证券正式纳入了证券法的调整范围之内。PPP 项目发行资产支持证券，就应当符合《证券法》关于证券发行的主体、程序、信息披露等一般性要求，为 PPP 项目资产证券化活动的开展提供原则性指引。与此同时，《证券法》明确了证券市场的监管机构为国务院证券监督管理机构，也意味着 PPP 项目资产证券化活动受到证监会的监管。
新《证券法》将资产支持证券明文纳入其调整范围，可以说是我国立法层面对资产证券化业务的肯定与支持。然而遗憾的是，《证券法》中更多的是对股票、债券发行、交易进行规范，对资产支持证券还未制定出更具体的规定。
2、《招标投标法》对 PPP 项目的调整
2017 年 12 月 28 日第十二届全国人民代表大会常务委员会第三十一次会议审议通过了修订后的《中华人民共和国招标投标法》，规定：“在中华人民共和国境内进行下列工程建设项目包括项目的勘察、设计、施工、监理以及与工程建设有关的重要设备、材料等的采购，必须进行招标：（一）大型基础设施、公用事业等关系社会公共利益、公众安全的项目；”。③PPP 项目中的大部分项目都涉及到了大型基础设施、公用事业等，如高速公路、水厂、电厂的建设，社会资本方要取得这些项目的特许经营权，就需要以招投标作为前置程序，遵守《招标投标法》中关于招投标程序性和实体性的要求，可以通过公开招标和邀请招标两种模式取得资格。
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第二章 我国对 PPP 项目资产证券化规制存在的问题
一、PPP 项目收益权作为基础资产的适格性存在缺陷
“资产”这一名词通常被广泛用于金融、会计等领域，而我国法律还没有对资产进行定义。会计学里，通常将资产定义为能预期给企业带来利益的一种资源。①这里所定义的资产，也并不等同于资产证券化中的资产的含义。资产本身是一个广义的概念，应当说，当前法律层面所说的所有权、债权或知识产权等均可视为一种资产。“基础资产”，是资产证券化中所独有的一个专业名词，是由财产或财产权利所构成的资产组合。证监会在《资产证券化业务管理规定》第八条中对基础资产做出了阐释：“本规定所称基础资产，是指符合法律法规规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或者财产。”②银行的信贷资产、企业的应收账款、基于不动产的收益权等，均是一种资产。我国实践中，选取适格的基础资产构建资产池是 PPP 项目资产证券化的首要步骤，且基础资产的质量又影响着收益凭证持有人的投资回报，因而是资产证券化最初始环节。在普通类型的资产证券化如信贷资产证券化中，银行作为原始权益人，对信贷资产享有完全支配的权利，可以按照自己的意思对该资产进行处分和转让。然而 PPP 项目收益权的证券化则并非如此，因为该收益权是基于 PPP 项目公司的特许经营权而产生的，此时 PPP 项目公司是否能不经政府的许可就转让其收益权是值得商榷的，然而当前法律对于该收益权的可转让性规定是空白的。因此，笔者在本章中，将重点讨论 PPP 项目收益权的法律属性，在此基础上探讨该收益权是否满足基础资产适格的四个条件。
（一）PPP 项目收益权的法律属性
1、PPP 收益权依附于特许经营权
当前我国还未从法律层面明确特许经营权的内涵。学界通常将特许经营分为政府特许和商业特许两类。③本文所讨论的 PPP 项目，是来源于政府的授权，故本文所指的特许经营就是政府特许经营，即政府授权私人资本方进入原本由政府垄断的行业中来。当前我国提及特许经营的效力最高的规范性文件就是《特许经营管理办法》，该办法规定了政府可以通过竞争的方式将某段时期内的基础设施建设或公共服务领域内的建设、运营、收益的权利赋予法人或其他组织，双方通过协议来分配职责和风险①，但该办法也并未对特许经营权的内涵做出解释。成都市人民政府在 2009 年颁布的《成都市人民政府特许经营权管理暂行办法》中将政府特许经营权定义为经过法定程序而获得的进入某项关系公共利益行业的市场准入权。②笔者认可特许经营权的实质是一种市场准入资格，这种资格具有独占性，使该社会资本取得在特定时期进入关系公共利益行业的权利，这种权利并不是单一性权利，而是包含了建设、管理、收益等多项权利的集合。
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二、特殊目的机构（SPV）的法律主体地位不明确
特殊目的机构（SPV）作为一种组织形式在整个证券化过程中发挥着关键的桥梁作用，在国外的实践中，SPV 作为基础资产的受让方，能享有基础资产的全部权利与风险，同时又具备发行证券的资格，因而是资产证券化的核心载体。笔者在本文的第一章里，论述了 SPV 应当具备的两个重要法律特征：第一，SPV 必须是独立法律主体，具有相应的民商事行为能力。第二，SPV 应当是一个空壳实体，其经营范围仅限于资产证券化及其相关业务。①但是我国当前在 PPP 项目资产证券化的实践过程中，证监会规定通过计划管理人（证券公司）设立专项计划的模式来实现 SPV 的功能，这个规定使得 SPV 的法律地位不明确，进而导致 PPP 项目资产证券化无法实现破产隔离功能。
（一）SPV 不具有独立法律主体资格
《民法总则》里规定的独立民事主体包括自然人、法人和非法人组织这三类，他们能够以自己的名义参与到民商事活动中来。在资产证券化较为成熟的国家里，为了实现 SPV 的独立法律主体地位，SPV 的组织性质通常是有限责任公司、有限合伙、信托这三种模式，由此 SPV 能够以自己的名义独立参与到资产证券化活动中。但在我国金融业实行分业经营的大背景之下，PPP 项目资产证券化在实践中主要是依照证监会颁布的《资产证券化管理规定》来发行资产支持证券。《资产证券化管理规定》作为 PPP项目资产证券化的核心规范，其第三条规定：“证券公司、基金管理公司子公司通过设立特殊目的载体开展资产证券化业务适用本规定。前款所称特殊目的载体，是指证券公司、基金管理公司子公司为开展资产证券化业务专门设立的资产支持专项计划（以下简称专项计划）或者中国证监会认可的其他特殊目的载体。”①该部门规章用“计划管理人+专项计划”的形式来充当 SPV，并且通过该规章明确专项计划的财产是与原始权益人和计划管理人独立的，试图通过设立专项计划独立账户的模式，让专项计划来扮演空壳中介的角色，以此达到破产隔离的效果。由此可见，证监会在考虑 SPV 的组织形式时，既没有采用《公司法》体系下的公司模式，也不是《合伙企业法》中的合伙企业模式，而是根据当前实际创设了“专项计划”这一模式。但是《资产证券化管理规定》仅仅是一部效力层级较低的部门规章，在没有《公司法》、《信托法》作为上位法进行支撑的情况下，它所规定的专项计划必然无法成为我国法律体系内的独立法律主体。笔者将在下文分析其未采用公司型、有限合伙型、信托型 SPV 的原因。
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第三章 完善我国 PPP 项目资产证券化的法律规制建议 ....................... 32
一、明确将来债权的性质及转让方式 ..................................... 32
（一）域外将来债权及其转让规定的借鉴 ................................ 32
（二）明确我国将来债权的法律地位 .................................... 34
第三章 完善我国 PPP 项目资产证券化的法律规制建议
一、明确将来债权的性质及转让方式
挑选适格的 PPP 项目作为基础资产，是 PPP 项目资产证券化得以开展的首要环节，也是最关键的环节，因为该基础资产的信用质量决定了证券持有人所面临的风险程度。在上文的论证中，笔者将 PPP 项目收益权定性为能相对独立于特许经营权的一种将来债权，但当前我国法律层面还未对将来债权进行认可和规制，这加大了 PPP 项目收益权作为基础资产的转让风险。尽管，我国司法实践中已经肯定了部分将来债权如应收账款的可转让性，但在没有法律明文规定将来债权的情况下，现有的《民法总则》、《合同法》等无法明确 PPP 项目收益权转让的生效时间点，使得 PPP 项目收益权的转让过程始终存在着交易风险，会给双方当事人都带来不确定性，现有的债权体系无法完全满足快速发展的金融市场需要。学界对于将来债权的可转让性持肯定态度，但是在何时发生转让效力这一层面存在着争议，因此我国需要在法律层面明确将来债权的内涵、可转让性及其生效的时间点来为 PPP 项目资产证券化的开展提供明确的依据和保障。当前世界各国的法律都在不同程度上肯定了将来债权，因此，笔者将在下文梳理域外关于将来债权的法律规定，为我国构建将来债权制度提供借鉴。
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PPP 项目资产证券化市场的规范性发展将为我国经济的创新增长提供不断的活力源泉，其未来也将成为我国金融市场的重要组成部分。因此，法律也应当对这项新事物的发展做出回应和调整，并对其特有的风险进行规制。在 PPP 项目收益权的法律属性不明背景下，笔者通过分析将其性质认定为“将来债权”，当前还需要我国完善关于将来债权转让制度的规定来减少基础资产的风险。与此同时，为了实现基础资产在 PPP项目公司与 SPV 之间的合法流转，我国应当构建专门的 SPV 法律制度来支撑资产证券化的风险隔离功能，并以成文法的形式对 PPP 项目收益权的“真实出售”认定标准予以明确。同时，完善 PPP 项目资产证券化的监管制度和信息披露制度，通过合理的制度建设来加强对证券投资者利益的保障。资产证券化是从国外移植而来的产物，因此在与我国 PPP 项目进行创造性结合时，既要吸收国外司法实践中成功的经验，又要针对我国实际国情做出相应的调整，对 PPP 项目资产证券化进行法律规制时要充分考虑到金融创新和金融安全两者之间的平衡。笔者从当前法律规制不足的角度出发，希望为 PPP 项目资产证券化的规范性发展提供一些建议，而未来 PPP 项目资产证券化的发展还需要法律界和金融界的专业人士不断地研究与探索。
参考文献（略）