1、引言
1.1 研究背景与意义
林业増汇是我国应对气候变化的战略选择，林业碳汇项目开发受到了社会广泛关注，并呈现出快速发展的态势。林业増汇被认为是应对气候变化最为经济和有效的举措之一（Benítez, et al., 2004），我国政府也已将林业增汇作为应对气候战略选择。2009年，我国政府提出到 2020 年森林面积与蓄积量分别比 2005 年增加 4000 万公顷和 13亿立方米；2015 年，再次提出到 2030 年森林蓄积量比 2005 年增加 45 亿立方米（国家发改委，2015）。林业碳汇交易以市场化的方式还原林业生态服务价值，有助于资源优化配置、降低环境治理成本、提升社会总福利（张颖等，2013）。通过林业碳汇项目开发，不仅可以有效缓解气候变化，而且可以改善当地生态环境质量，还可增加林农碳汇收益，对于广大山区实现生态与经济协调发展，推进林业精准扶贫具有重要现实意义（陈娟丽，2015）。
为实现林业增汇目标，国家林业局等部门先后制定了《应对气候变化林业行动计划》、《林业应对气候变化及碳汇管理》等一系列政策文件，并先后设立了中国绿色碳基金，开展林业碳汇计量监测认证培训，组织实施林业增汇项目与林业碳汇自愿交易等系列实践活动。特别是，自 2011 年起随着我国碳排放交易市场的逐步建立与发展，包括林业在内的碳汇项目开发，进一步得到了社会各界更为广泛的关注与重视，并呈现出快速发展的态势。据统计，截止到 2017 年 3 月，我国累计公示的 CCER 碳汇项目（China Certified Emission Reduction）达 2852 个，其中 CCER 林业碳汇项目 97 个。需要指出的是，尽管自 2017 年 3 月开始，出于碳市场规范管理的需要，国家发改委暂停了 CCER 碳汇项目备案申请；但由于林业碳汇项目兼具生态、经济、社会多重效应，2018 年 1 月，国家发改委、国家林业局等六部委联合发布了《生态扶贫工作方案》，明确提出支持林业碳汇项目参与碳交易，发挥其生态扶贫重要作用。北京环境交易所也于 2018 年 2 月恢复了 CCER 碳汇交易业务。2019 年 1 月，国家九部委联合印发《建立市场化、多元化生态保护补偿机制行动计划》，林业碳汇优先纳入全国碳交易市场。表明政府对林业碳汇发展仍然寄予厚望，林业碳汇项目未来发展前景值得期待。
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1.2 研究目标与内容
1.2.1 研究目标
本研究拟以CCER林业碳汇项目为研究对象，在简要分析我国CCER林业碳汇项目发展状况及其特点的基础上，基于调查数据与专家知识，综合运用三角模糊数与结构方程（SEM）方法，构建出适合CCER林业碳汇项目风险测度的模型，对CCER林业碳汇项目风险作出定量测度；进而，构建出纳入风险的CCER林业碳汇项目价值评估模型，以提高CCER林业碳汇价值评估的科学性与准确性；然后，采用上述风险测度模型与价值评估模型，基于CCER林业碳汇项目A，对上述模型进行了验证。以期为CCER林业碳汇项目与其他碳汇项目风险测度与价值评估提供科学方法，提高林业碳汇投资主体投资决策的科学性，增强项目管理的科学性。1.2.2 研究内容根据上述研究目标，本文设置以下主要研究内容：
（1）CCER林业碳汇项目开发流程与现状分析
以我国目前已开发CCER林业碳汇项目为对象，分析我国CCER林业碳汇项目开发流程与现状，围绕发展整体趋势、地区分布差异以及增汇能力差异分析CCER林业碳汇项目开发现状。
（2）CCER林业碳汇项目风险测度模型构建
基于历史数据信息和碳汇领域专家知识，综合运用三角模糊数和结构方程方法，对相应风险评估模型进行适应性修正，构建出适合CCER林业碳汇项目的风险测度模型，用于定量评估林业碳汇项目风险。
（3）CCER林业碳汇项目价值评估方法
将风险纳入分析框架，从两个研究视角构建CCER林业碳汇项目价值评估模型。一是基于上述项目风险测度模型，并引入风险概率，计算项目的期望净现值；二是基于实物期权理论，构建不确定性条件下CCER林业碳汇项目投资价值评估模型。
（4）基于典型案例的实证检验
以CCER林业碳汇项目的典型案例—项目A为例，对CCER林业碳汇项目风险测度模型和投资价值评估模型进行实证检验，得出定量的测度与评估结果。
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2、国内外文献综述及理论基础
2.1 国内外文献综述
2.1.1 国内外碳市场发展相关研究
2.1.1.1 国际碳市场发展状况
国际碳市场的发展，经历了几个不同的阶段。从1992年到2005年，这期间碳市场的发展非常缓慢，基本上处于探讨的阶段，大多还在辩论是实施碳市场还是碳税政策的问题（Hammoudeh,2015）。自《京都议定书》采用市场机制应对气候变化以来，国际碳市场迅速发展，碳市场种类主要包括基于项目的清洁发展机制（CDM）市场、依靠企业自发行为的自愿减排市场以及国家或区域立法强制的配额排放权交易市场三类（彭斯震等，2014；张颖等，2017）。2005年以后，开始实施《京都议定书》的阶段且温室气体（GHG）覆盖的力度增速非常快，特别是欧盟的EU-ETS的实施，起到了关键的促进作用。2012年以后至今，情况有很大的变化，《京都议定书》下的基于项目的碳市场逐渐衰落和减少，伴随的是国际、省级、地区以及城市ETS交易的迅速扩张，碳市场在发展中国家和发达国家的发展都非常快（Borner J et al.,2016 ）。
与此同时，围绕碳市场发展的相关学术研究也日趋活跃。国外相关研究主要集中于碳市场排放配额分配机制（Fernandez V,2015）、碳市场价格外部影响因素（AlberolaE et al.,2008）、碳市场价格结构性变化（Feng Z H et al.,2012）、碳市场价格波动规律（Chevallier J,2011）、碳市场价格收益率分布特征（Hultman N E et al.,2012）以及碳市场风险管理（Alberola E et al.,2008；Hammoudeh,2015）等多项内容。例如，Chevallier（2011）对欧盟碳市场碳价格波动及其驱动因素进行了实证研究，表明市场价格与宏观经济及能源价格具有协整关系。Lorenzo E D等（2017）研究了2005年至2007年碳市场价格最合适的随机行为以预测碳市场价格波动模式。Hammoudeh（2015）基于极端价值理论对欧盟市场风险进行了测度，并提出了风险管理对策。
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2.2 研究的理论基础
本文选题以及主要研究内容的理论基础与依据，包括肯定当量法理论、实物期权理论等，本节将对上述理论分别给予介绍。
2.2.1 肯定当量法理论
在处理项目投资面临的风险，分析其经济效益时，最常用有效的方法是肯定当量法。先引入肯定当量系数，把投资项目中的不确定的现金流量调整成为确定的现金流量，再使用无风险报酬率 r 将调整后确定的现金流量折现得出净现值，这就是肯定当量法在项目风险经济效益分析中的应用（郝德强，2013）。
肯定当量法，是把不确定的各年现金流量，按照一定的系数折算为大约相当于确定的现金流量的数量（张水英，2012）。肯定当量系数确定的现金流量的数额大小，取决于项目存在的风险程度。肯定当量系数一般通过风险当量法计算得到，或者经验系数法（刘一楠等，2016），相比于经验系数法，前者能够结合项目实际得出的风险程度的结果更加科学客观。一般项目的无风险的期望值与风险当量确定的损失值之差即为确定当量的期望值（张志强，2009；刘尚希等，2018）。借助肯定当量系数，将项目中不肯定的现金流量通过比例调整为肯定的现金流量，即把现金流量中的风险损失减掉，得到的现金流中不包括项目风险导致的项目损失，即期望净现值。因为剔除了项目现金流中的风险，因此可以用无风险报酬率来做项目的折现率（刘难，2009），近年来，肯定当量法理论在项目价值评估方面应用越来越多，有效地调整了项目存在风险损失下的实际价值。
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3、CCER 林业碳汇项目开发流程与现状分析...................... 15
3.1CCER 林业碳汇项目开发流程............................ 15
3.2CCER 林业碳汇项目开发现状分析........................ 17
4、CCER 林业碳汇项目风险测度与价值评估模型的构建................... 21
4.1CCER 林业碳汇项目风险测度模型的构建........................... 21
4.1.1 确定林业碳汇项目风险源 ............... 21
4.1.2 估算项目风险因子当量 .......................... 21
5、基于案例的实证检验 .................. 26
5.1 项目 A 概况 ...................................... 26
5.2 项目 A 成本收益结构分析 ......... 26
5、基于案例的实证检验
5.1 项目 A 概况
项目 A 是由 B 开发有限公司与 C 排放权交易所有限公司合作开发，是我国第三个通过发改委 CCER 项目备案的碳汇造林项目。该项目造林规模为 15234.50 公顷，土地均为宜林荒山，造林密度为每亩 111 株，主要树种为湿地松，项目区域涉及到赣县、宁都、兴国、瑞金、石城、安远、万安、瑞昌、鄱阳、修水、永新、黎川、泰和、万载、吉安 15 个县市。项目计入期为 2009 年 1 月 1 日至 2029 年 1 月 1 日，拟议项目在 20 年计入期内，预计产生 5,054,733 吨二氧化碳当量（t CO2-e）的减排量，年均减排量为 252,737 吨二氧化碳当量（t CO2-e），项目种植的林木最终收益与项目产生的核证减排量归项目业主所有。
项目 A 于 2014 年 11 月 11 日完成项目设计文件，并于 2015 年 9 月 28 日通过发改委 CCER 项目备案，属于 CCER 类别 14：造林的项目领域，按 CM-001-V01《碳汇造林项目方法学》（以下简称《方法学》）进行实施。拟议项目不仅可以有效缓解气候变化，而且可以改善当地生态环境质量，还可增加林农碳汇收益，对于广大山区实现生态与经济协调发展，推进林业精准扶贫具有重要现实意义。B 公司全面负责丰林碳汇造林项目建设的生产组织、经营管理、资金筹措等工作，公司实行总经理负责制，成立温室气体自愿减排量监测工作组，下设行政部、技术部、企管部、拓展部、林政部、财务部、工程部、生产部等 8 个职能部门，以及宁都、兴国、赣县、万安、瑞昌等 5 个分支机构。
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6、主要结论与讨论
本文在简要分析我国 CCER 林业碳汇项目发展状况及其特点的基础上，基于调查数据与专家知识，综合运用三角模糊数与结构方程（SEM）方法，对现有项目风险评价模型进行了适应性改进，构建出适合 CCER 林业碳汇项目的风险测度模型，用于CCER 林业碳汇项目风险测度；构建出纳入风险的 CCER 林业碳汇项目价值评估模型，以提高 CCER 林业碳汇项目价值评估的科学性与准确性；并采用上述风险测度模型与价值评估模型，以 CCER 林业碳汇项目 A 为例进行了实证检验，可以得出如下主要结论：
（1）林业碳汇项目具有经济、生态、社会多重效益，对应对气候变化、推进生态文明建设和促进林业可持续发展具有重要意义。项目试点以来，我国 CCER 林业碳汇项目发展迅速，目前已有 97 个审定项目。CCER 林业碳汇项目主要包括碳汇造林项目、森林经营碳汇项目、竹子造林碳汇项目和竹林经营碳汇项目 4 大类，碳汇造林项目开展数量最多，共 66 个，森林经营碳汇项目平均经营规模最大，平均规模为72397.6 公顷。不同类型 CCER 林业碳汇项目增汇能力存在较大差异，单位面积碳汇造林项目固碳量最大，每公顷年均固碳量为 16.5 tCO2-e，其次为竹子造林碳汇项目、竹林经营碳汇项目和森林经营碳汇项目，分别为 9.0tCO2-e ，6.0tCO2-e 和 4 .5tCO2-e 。
（2）我国 CCER 林业碳汇项目发展面临较大的风险，以项目开发流程为例，在97 项审定的项目中，完成备案的项目仅为 13 项，占比 13.4%，备案后签发的项目仅有 3 项，占比仅为 3.1%。以项目 A 为例，CCER 林业碳汇项目风险主要来源于自然风险、经营风险、市场风险、政策风险 4 大类，采用三角模糊数、结构方程估算 4大类风险的综合影响大小，得到风险综合影响程度由高到低分别是经营风险、市场风险、政策风险和自然风险。其中，经营风险中影响最大的风险因子是项目设计成本过高风险、经营者未按技术规程操作风险；市场风险中影响最大的风险因子是劳动力价格上涨风险、林地租金上涨风险。项目 A 的风险综合影响大小为 0.4819。
参考文献（略）