第 1 章 引言
1.1 研究背景与意义
1.1.1 研究背景
2008 年美国次贷危机后，影子银行引起了中国学术界及金融监管机构的广泛关注。发达国家的影子银行由于金融发展程度高，其主要表现为资产证券化等，而我国影子银行相比发达国家而言，出现较晚，规模较小，资产证券化程度不高。
但是一方面由于 2008 年为应对金融危机央行采取适度宽松的货币政策，政府扩大财政支出，推出四万亿投资计划，投向基础设施建设等领域来刺激经济增长。之后由于通货膨胀，经济过热，央行执行紧缩性货币政策，借贷成本提高，资金供求的不平衡催化了影子银行的发展。另一方面，我国商业银行由于规避监管等需求，通过创新型金融工具把存贷活动移到资产负债表外。这些都使得影子银行规模不断膨胀。根据 2017 年全球影子银行监测报告显示，我国影子银行规模已达到 7 万亿美元，约占全球影子银行规模的 15%。
影子银行作为传统信贷的补充，增加了金融工具的多样性，促进了我国经济的发展。但是由于其逆周期性和对银行信贷的替代效应，在一定程度上使我国货币政策传导机制出现偏差，使货币政策信贷传导渠道和利率传导渠道无法发挥应有的作用。因此，研究我国影子银行对货币政策传导机制的影响具有十分重要的意义。
随着经济金融环境的发展，影子银行规模急剧扩大。而影子银行和商业银行相似的信用创造功能，降低了我国货币政策信贷渠道和利率渠道的作用，影响了央行运用政策工具进行宏观调控的基础。在此背景下，研究我国影子银行对货币政策传导机制的影响，
一方面，可以提高我们对这两者之间关系的理论认识，另一方面，对于降低不利影响，完善相关政策具有现实意义。
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1.2 国内外文献综述
1.2.1 国外相关文献综述
Paul McCulley(2007)在美联储年度会议上首次提出影子银行这一概念，他把那些不是银行却行使银行功能的各类非银行机构和业务称之为影子银行。之后，学术界和金融业界纷纷展开了对影子银行的研究，但这一时期学者主要集中于分析影子银行的定义和对金融稳定的影响。
之后才有学者开始把影子银行和货币政策联系起来进行研究。但对于影子银行影响货币政策的作用机制—信用创造功能，早在 20 世纪 60 年代就有研究。Gurley 和Shaw(1960)发现非银行金融机构具有信用创造功能，非银行金融机构与传统商业银行都可以进行信用创造。Gorton 和 Pennacchi(1990)认为非银行金融机构可以创造无风险资产，提供类似于货币的流动性。但是早期的研究包括所有的非银行金融机构，并不只是影子银行。Gorton 和 Metrick (2009)将传统商业银行的派生存款应用于影子银行中，认为影子银行通过回购协议创造信用，具有信用创造机制。同时，Gorton 和 Metrick (2010)提出影子银行通过资产证券化和回购协议等表外融资方式，证券化的金融产品成为了“货币”。
以上归纳了影子银行对货币政策影响的作用机理—信用创造机制，多数学者得出类似的结论，影子银行的信用创造功能，可以创造流动性。
影子银行与货币政策方面，Roubini(2009)认为影子银行对资产价格具有敏感性。Paul Tucker(2010)认为央行可以通过货币政策工具调整货币政策，引导影子银行健康有序发展。Fabio Verona (2011)建立了包括影子银行在内的动态随机一般均衡模型(DSGE)，分析了影子银行与货币政策这两者之间的关系，指出影子银行不利于其目标的实现。Andrew Sheng (2011)通过实证，认为影子银行会加剧货币政策的复杂程度和引起系统性风险的结论，并提出了新的货币供应量 M5，将影子银行规模和广义货币供应量 M2 一起纳入 M5 中。Shin(2011)认为影子银行在传统银行体系之外进行融资，扩大了社会信贷规模。
归纳国外各学者相关文献，多数研究表明影子银行独特的运行机制，使实际货币供应量大于广义货币供应量 M2，进而对货币政策造成了影响。
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第 2 章 我国影子银行的发展和动因
2.1 我国影子银行的定义与构成
2.1.1 我国影子银行的定义
2008 年金融危机后，影子银行引起了学术界和监管机构的广泛关注，各学者和机构纷纷对影子银行进行研究。由于各国金融环境不同，影子银行的表现形式也有所不同。并且由于视角不同，我国学者对影子银行的理解也有所差异。参考相关文献，本文把我国影子银行定义为具有与传统商业银行类似功能，从事信用中介，但是不受监管或缺少监管的金融机构和产品。一方面，影子银行发挥了传统商业银行的信贷功能，调剂经济中的资金余缺，是传统商业银行的补充。另一方面，区别于传统银行，缺少监管或者不受监管，但和金融体系联系紧密，容易引起交叉性金融风险。
2.1.2 我国影子银行的构成
从上文我国影子银行的界定出发，本文将影子银行分为两类，一类是依存于商业银行体系的影子银行，一类是独立于商业银行体系的影子银行。前者主要有委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票等，后者主要有 P2P 借贷和民间借贷等。
（一）委托贷款
委托贷款是指资金实力雄厚、盈利能力强的企业将其多余资金委托给中介银行，向有资金需求的企业发放贷款。银行作为中介机构，只收取一定费用作为补偿，并不承担发放贷款的风险。从本质上讲，委托贷款是企业对企业的贷款，银行是存款企业和贷款企业之间的中介，并不提供资金参与交易。当金融市场上出现资金需求者和资金供给者时，为有效利用资金和解决筹资困境，双方事先约定好信贷条件，通过银行这个中介机构完成信贷，银行收取一定的手续费并监督信贷资金的运用方向。具体过程如下：
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2.2 我国影子银行的特征
2.2.1 期限错配
当负债的期限小于资产的期限时，容易导致此类问题出现。传统商业银行中活期储蓄比重较大，而贷款多为长期，借短贷长则会产生期限错配问题。影子银行的负债主要以短期融资工具为主，负债期限较短。而我国企业和实体经济发展需要的是长期资金，影子银行为了获得较高的收益，会进行期限较长、流动性较差的投资。即影子银行把从货币市场上获得的资金，投资于资本市场，从而产生期限错配问题。杠杆经营特点加上且影子银行不受央行存款准备金制度的限制和缺乏监管，自有资金较少，一旦资金出现问题，极易引发信用风险和流动性风险。如果影子银行和金融系统内其他金融机构联系紧密，极易引发交叉性金融风险，最终引发系统性金融风险。
2.2.2 流动性转换
流动性转换是指将流动性差的资产转换为高流动性的资产。传统商业银行通过期限转换来进行流动性转换。影子银行与其类似，影子银行将具有稳定现金流但缺乏流动性的长期资产，通过产品分层设计、评级机构评级等增信手段进行资产证券化并出售给各类投资者，将流动性较差的长期资转换成各种期限的高流动性资产，从而实现流动性转换功能。
2.2.3 信用转换
信用转换是指对于存款者来说，银行的信用代替了借款者的信用。商业银行通过从存款者处吸收资金，将其贷给借款者。对于存款者，重要的是银行的偿债能力而不是借款者的偿债能力。影子银行作为信用中介，将资金提供者对资金需求者的信用转换为其自身对资金提供者的信用。但实质上，进行信用转换是有风险的，在作为信用中介的过程中影子银行可能会承担信用风险、流动性风险等额外的风险。
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3.1 货币政策传导机制理论基础 .................. 16
3.1.1 货币渠道理论 ...................... 17
3.1.2 信贷渠道理论 ........................ 18
第 4 章 影子银行对货币政策传导机制影响的实证分析 ......................... 26
4.1 模型选择 .................... 26
4.2 变量选择 .................... 26
第 5 章 政策建议 ....................... 41
5.1 完善我国货币政策框架 .................. 41
5.2 加强我国影子银行监管 ................. 42
第 5 章 政策建议
5.1 完善我国货币政策框架
对于货币政策框架，央行应该完善货币政策中介指标。当前我国以货币供应量作为货币政策调控的中介指标，以数量型调控为主，而影子银行对银行贷款的替代效应降低了央行货币政策工具所能发挥的作用，并且影子银行的信用创造功能可以为市场提供流动性，而并没有统计在货币供应量中，因此降低了央行对货币政策中介指标广义货币供应量 M2 的可测性和可控性，削弱了货币政策传导机制的作用。2018 年政府工作报告提出“管好货币供给总闸门，保持广义货币 M2、信贷和社会融资规模合理增长，维护流动性合理稳定”，说明央行开始重视社会融资规模数据，并开始将其作为金融宏观调控的重要指标。在完善货币政策中介指标方面，一方面央行应完善社会融资规模数据的统计口径，使数据更合理的反映社会融资规模，并将社会融资规模和广义货币供应量M2 纳入货币政策制定的依据；另一方面，应提高利率市场化水平，增强市场主体的定价能力，以实现数量型调控和价格型调控组合的货币政策。
在货币政策信贷传导渠道方面，由于我国金融体系以银行为主，我国传统的货币政策传导渠道以银行信贷渠道为主。但随着我国金融市场的不断发展，不同金融机构通过各种金融业务发挥筹资和融资功能，并且影子银行的发展突破了银行资产负债表，不断向表外发展，使得影子银行规模远远超过银行贷款规模。央行增强货币政策信贷传导一方面应优化银行的资产负债表，加强表外业务的监管，增强信贷渠道的可控性；另一方面提高非银行金融机构的资产流动性，构建多元化的信贷体系，完善信贷传导渠道的中介，满足不同市场主体的资金需求，扩大信贷传导渠道。
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结论
影子银行的发展，一方面作为信用中介，为实体经济提供了新的融资渠道，促进了经济发展。另一方面，其信用创造功能及对银行贷款的替代效应，削弱了货币政策传导机制的作用，降低了央行运用政策工具进行宏观调控的政策效果。本文首先研究了我国影子银行的发展；其次，从理论出发，论述了我国影子银行对货币政策传导机制的影响；最后，通过构建模型进一步分析了我国影子银行发展对货币政策传导机制的影响，得出以下结论：
第一，影子银行的信用创造功能可以为市场提供流动性。因为影子银行分流了一部分银行贷款，并且影子银行创造的流动性不计入货币供应量 M2 的统计中，所以会造成货币供应量统计失真，不能反映真实的货币供应量。而当前我国的货币政策中介指标是货币供应量，因此影子银行的发展会干扰我国货币政策中介指标的可测性和可控性，进而降低了央行运用货币政策进行宏观调控的效果。
第二，对货币政策信贷传导渠道来说，影子银行对银行贷款的替代效应，使得货币政策信贷渠道的效应降低，使货币政策效果与目标出现偏离。并且影子银行对银行贷款渠道的影响并不一致，当央行实行紧缩性政策时，企业可以通过影子银行募集资金，对银行贷款的替代效应增强；而当央行实行宽松的货币政策时，因为银行贷款容易取得，企业减少了通过影子银行融资，因此对银行贷款的替代效应减弱。第三，对货币政策利率传导渠道来说，影子银行的高收益、高风险的特点在一定程度上推高了利率水平，使央行通过货币供给对利率的调控降低，使货币政策利率传导渠道的效应降低。
参考文献（略）