第一章 绪论
1.1 选题背景及意义
世界史上，四次工业革命改变了全球经济的发展轨迹和整个人类社会的生活方式。第一次工业革命让蒸汽时代来临；第二次工业革命使世界由蒸汽时代进入电气时代；第三次工业革命让自动化技术成为时代的标志；20 世纪后期至今，人工智能、网络通讯技术、大数据化以及云计算等互联网科学技术的发展，被称作第四次工业革命，世界经济从农业时代、工业时代进入了互联网科技时代。
互联网诞生不过几十年的时间，却成为社会生活中极为重要的部分。互联网与高新技术产业的结合，是当代高新技术企业发展的显著特点。借助高效、便捷、迅速的互联网平台，高新技术行业拥有了新的商机，展现出强劲的效益活力。与此同时，我国国民经济的发展重心从日渐衰落的传统产业开始转移至新型的高新技术产业，科学技术领域涌现了许多新的发明创造，推动着产业结构的转型升级。
高新技术企业比传统企业更看重投资的质量，也更能为高水平、高质量的投入带来高报酬，当然也伴随着高风险。由于高新技术的发展日新月异，所以高新技术企业具有更迭速度快的典型特征，因此对这类企业进行价值评估不能用对传统企业的评估方法一概而论，而是要与时俱进，从企业实际情况出发。但是目前我国在这类企业的价值评估方面发展还不够完善，无论是理论研究还是应用实践都滞后于发达国家，另外由于高新技术企业具有很多传统企业没有的特点，更是增加了我国在相关技术层面的研究难度。
高新技术企业比传统企业更看重投资的质量，也更能为高水平、高质量的投入带来高报酬，当然也伴随着高风险。由于高新技术的发展日新月异，所以高新技术企业具有更迭速度快的典型特征，因此对这类企业进行价值评估不能用对传统企业的评估方法一概而论，而是要与时俱进，从企业实际情况出发。但是目前我国在这类企业的价值评估方面发展还不够完善，无论是理论研究还是应用实践都滞后于发达国家，另外由于高新技术企业具有很多传统企业没有的特点，更是增加了我国在相关技术层面的研究难度。
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1.2.1 研究方法
本文在总结国内外企业价值评估、EVA 和实物期权理论及实践的研究经验上，运用定性和定量相结合的分析手段，对高新技术企业价值评估进行了综合分析，并选择一家上市的高新技术企业进行案例研究，并对其价值评估的结果进行分析总结，为这类企业的价值评估提供一些参考。主要研究方法有：
（1）文献研究法。通过对有关书籍、期刊、会议报告、网络资料等文献的阅读，收集论文研究所需的原始数据，建立基本的理论框架和结构，为论文理论部分的论述提供事实依据。理论基础知识结合案例实践进行深度思考，从而获得研究结论及成果。
（2）案例分析法。本文选择科大讯飞作为案例研究对象，运用 EVA/B-S 组合评估模型和现金流量折现模型对其进行价值评估，并对结果做出评价分析。案例选择科大讯飞作为研究对象，出于以下考虑：科大讯飞为科技部认定的国家重点高新技术企业，享受各项政策优惠。2008 年科大讯飞在深圳证券交易所上市，是中国语音产业界唯一的上市公司，其财务数据和经济信息易于获得，且上市至今已有十年，历史数据样本充足，可以为预测未来财务数据提供较为准确的参考依据。作为目前上市高新技术企业当中的佼佼者，科大讯飞在境内的知名度较高，具有广泛的影响性，对其进行企业价值评估可以为这类企业提供一定的经验借鉴。
1.2.2 技术关键
本文选取科大讯飞作为案例对象，评估其 2017 年 12 月 31 日的企业价值。评估的技术关键在于利用历史计算期的信息对企业未来的数据进行预测。本文主要选择 EVA的二阶模型和实物期权法中的 B-S 模型作为评估方法。理由如下：从科大讯飞上市至今的财务报表及股价波动状况可知，企业正处在高速增长的阶段中，预期在今后一段时间内仍将保持着超高的增长率。但由于行业竞争的加剧、国家产业政策调整等原因，支持其高速发展的优势因素将逐渐减少。由于某种企业主观意愿不能决定的因素导致其垄断条件丧失的情况，一般适用于 EVA 二阶模型。另一方面，作为高新技术企业，科大讯飞通过不断进行新项目投资形成稳定的创新能力，提高了企业的市场占有率，保证其未来能拥有连续的潜在价值创造能力。从这一点来说，实物期权法中的 B-S 模型能够从项目期权的角度对科大讯飞的潜在价值进行准确评估，符合企业发展规律。
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第二章 国内外研究现状
2.1 企业价值评估理论相关研究
2.1.1 国外研究成果
企业价值评估的理论研究源于 Irving Fisher 提出的财务预算理论。Irving Fisher（1906）在《The Nature of Capital and Income》中阐述了收入与资本的关系，并对企业价值来源做了详细解释，即对未来预期收入进行折现就可得到企业财产或权利的现在价值。1907年他又出版了《Interest rate: the relationship between nature, decision and economic phenomena》，此书对收入和价值的关系做了更深入的研究和分析。Irving Fisher 的研究成果奠定了现代企业价值评估体系的理论基础。
F-Modigliani 和 Merton H.Miller（1958）在合著《Capital cost, company financing and investment management》中提出了著名的 MM 理论，他们发现投资决策是影响企业价值的主要因素。他们还认为在企业正常生产经营当中，其市场价值约等于对预期收益折现的资本价值。
Fisher Black 和 Myron Scholes（1973）发表了《Pricing of options and debt》，他们认为衍生性金融工具的价格会随着市场价格的变化而变化，由此他们设计了期权定价模型，即 Black-Scholes 模型（以下简称 B-S 模型），用以对企业潜在收益价值进行评估，
这对企业价值评估理论产生了深远影响。
Stewart Myers（1974）将企业权益视为看涨期权，用来衡量其贷款产生的潜在风险，这意味着期权定价理论开始应用于企业资本的预算领域。1974 年，他建立了调整现值法(Adjust the Present Value Method，简称 APN)，用来弥补折现现金流法的缺陷。1977 年他又首次提出了实物期权相关概念，所谓实物期权，就是指在项目投资过程中，实物期权拥有者的选择权。
Bennett Stewart（1991）提出 EVA 法，Stern Stewart 管理咨询公司（1991）首次将EVA 法引入企业价值评估领域。EVA 法的评估基础是股东价值的最大化，它等于调整后的净营业利润与资本总额的差值。
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2.2 实物期权理论相关研究
2.2.1 国外研究成果
（1）理论研究
Fisher Black 和 Myron Scholes（1973）提出了初始 B-S 模型，为各类金融期权定价问题的解决提供了基本思路，对企业价值评估理论产生了重要影响。
RobertC.Merton（1974）经过研究提出，将企业的股权结构视作看涨期权可以分析企业的贷款风险，这标志着在资本预算决策和价值评估领域开始应用金融期权理论。
Stewart Myers（1977）首次提出了实物期权的概念，并对其进行了完整定义，即实物资产投资者在投资过程中拥有或创造出的选择权。
Cox 和 Ross（1979）经过深入研究，提出在理想的条件下，二项式期权定价模型，
也被称为二叉树模型。
Cox 等（1985）提出，当市场仅存在系统风险时，无论是否有交易的可能性，任何资产的潜在回报权都可以用预测出的确切等价率代替实际收益率。
Mc Donald 和 Siegel（1986）研究了等待期权的定价问题，分析了当收益和成本为连续的随机运动时，资本不可回收的投资项目在何时拥有最佳投资机会。
Carr（1988）经过研究提出能适用于随机执行价格的复合期权定价模型，解决了应用模型评估时遇到的随机数值问题。
Myers 和 Majd（1990）对放弃期权的投资项目机会价值进行了研究，提出了放弃期权的评估方法。
Trigeorgis（1991）创立了复合期权的价值评估方法，推动了实物期权由理论研究向实务操作方向的发展。
Dixit 等（2007）利用动态规划法和权益分析法对每期的期权价值函数和它的自行临界值进行计算分析，将单期期权定价理论延伸至多期定价理论。
Datar 和 Mathews（2012）在 B-S 定价模型基础之上，提出了一种更为简单和透明的期权定价方法，解决了标的资产假设条件中需要正态分布的问题，拓宽了 B-S 定价模型的应用范围。
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第三章 高新技术企业相关概念及分析 ............................ 12
3.1 高新技术企业的界定 ................ 12
3.2 高新技术企业的特点 .............. 12
第四章 高新技术企业价值评估方法的选择 .................. 18
4.1 传统企业价值评估方法对比分析 .................. 18
4.1.1 成本法 .................. 18
4.1.2 市场法 .................... 19
第五章 科大讯飞企业价值评估 .......................... 34
5.1 科大讯飞简介 .................... 34
5.2 EVA/B-S 组合评估模型下科大讯飞企业价值评估分析 ................... 35
第五章 科大讯飞企业价值评估
5.1 科大讯飞简介
科大讯飞股份有限公司（IFLYTEK CO.LTD，股票代码：002230）是专门提供智能语音及语言技术服务、软件及芯片产品开发服务、语音信息服务及电子政务系统集成服务的一家国家级骨干软件企业。科大讯飞股份有限公司（以下简称科大讯飞）成立于 1999年，注册资本 80087.06 万元人民币，2008 年在深圳证券交易所上市。在移动互联网时代大背景下，科大讯飞发布了讯飞开放平台，是全球首家提供移动互联网智能语音交互能力的企业，同时该平台自发布起一直不断升级，进行各项优化。截至 2017 年 1 月，讯飞开放平台在线日均服务量超过 30 亿人次，全球合作伙伴达到 25 万家，用户总人数超过 9.1 亿。基于讯飞开放平台，科大讯飞推出包括讯飞输入法、灵犀语音助手等在内的一系列示范型应用，并将许多语音应用深入到社会的各个领域。目前为止，科大讯飞在中文语音技术领域，拥有超过 70%的市场份额。目前科大讯飞的主要核心技术包括：语音合成技术、手写识别技术、语音测评技术、自然语音处理技术和声纹识别技术，获主要荣誉及时间如表 5-1 所示。
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第六章 研究结论与不足
本文首先对国内外企业价值评估、EVA 和实物期权的相关文献进行了概述，归纳和总结学者们的研究成果。随后对高新技术企业进行了界定，包括它的特点、生命周期以及在评估中需要注意的地方。之后，本文对高新技术企业评估方法的选择进行了详细论述，不仅讨论了传统评估方法对于这类企业的局限性，更为重点的探讨了 EVA/B-S 组合模型评估高新技术企业的适用性，由此确定本文主要的评估方法为 EVA/B-S 组合评估模型。最后，本文选择了具有代表性的高新技术企业科大讯飞作为案例对象。为了使整个评估结果更有说服力，本文不仅应用了 EVA/B-S 组合评估模型，还使用了 FCFF 模型，对比两种方法的评估结果，并经过综合的定性分析，本文认为 EVA/B-S 组合评估模型更能全面客观地反映出评估企业的内在价值。
综上所述，本文得出以下结论：
（1）在评估高新技术企业价值方面，EVA/B-S 组合评估模型相比传统企业价值评估法更具优越性，具体体现在：它的理论研究成果丰富，为实务操作提供了深厚的土壤，而且运用的范围比较广泛。同时其数据易获得，评估过程能通过参数调整使刻板模型更接近目标企业、评估的结果可以被验视等方面。高新技术企业的创新能力强、无形资产占比大，传统的价值评估方法无法对这部分的资产准确评估，而 EVA/B-S 组合评估模型却能反映出这点，这样一来就使得评估结果更符合高新技术企业特征，且更为客观和准确。
（2）随着企业价值评估的应用范围不断扩大，对企业价值评估方法的选择不能一概而论，应当根据企业的具体情况，选择最为适用的评估模型，而不拘泥于一些既有的传统估值方法。虽然本文只对高新技术行业中的一个企业采用了 EVA/B-S 组合模型进行价值评估，但是该模型的运用对于正确认识企业的内在价值有着较高的借鉴意义。虽然本文仍存在许多的不足之处，但是采用的 EVA/B-S 组合模型是一种新的尝试方法，能够丰富高新技术企业价值评估领域的内容，这也是本文的研究意义。在选择评估企业上，本文选择了处于成长期的高新技术企业科大讯飞，因为此阶段科大讯飞正处于高成长期的生命阶段，不仅符合 EVA 法中的二阶段模型的应用特征，同时因其在扩展期具有多个投资项目，扩展期权比较明显，也适用于实物期权法中的 B-S 模型。总结来说，当传统的企业价值评估方法不适用时，不妨考虑 EVA/B-S 组合评估模型，这就是本文的写作目的，也以此文为投资者的决策提供一点参考。
参考文献（略）