第 1 章 总论
1.1 研究背景
自从 1978 年国家实施改革开放以来，我国经济迅速发展，资源配置方式和产业结构调整为企业带来诸多机会。对于企业发展而言，融资结构选择是个至关重要的因素，对于正处于发展中国家的我国而言更是如此。我国与西方发达资本主义国家的资本市场相比，虽然发展迅速，但金融开放程度与市场化程度仍略显不足，企业融资难问题仍是阻碍企业发展的绊脚石。“融资定律”认为企业融通资金的顺序为先债务融资后股权融资，而我国上市公司在融资时通常优先考虑股权融资，与“融资定律”存在显著差异，这也导致我国上市公司的债务水平普遍偏低。因此，有必要降低债务融资成本，为我国债务市场打开新的局面。证监会已于 2014年 11 月 15 日发布《公司债券发行与交易管理办法》，这将对我国上市公司在债务市场融通资金起到有效的积极作用。
在资本结构理论的众多议题中，资本结构的影响因素始终是主要的研究领域，大多数学者认为股权结构对于资本结构具有重要影响。我国上市公司与西方发达国家相比具有特殊性，其原因在于国企改制是我国上市公司产生的源头。我国上市公司股权结构的特殊性体现在以下两个方面：一方面，我国上市公司的股份因股权分置产生了三分之二的非流通股，因此股份在不同投资者之间的流通不够顺畅，不利于上市公司在资本市场融通资金。另一方面，股权过度集中，公司的生产经营权被大股东牢牢控制。股权分置改革对公司治理的影响越来越受到中西方学者的重视。中外学者对股权集中度或债务融资对公司绩效的影响研究取得了诸多成就，但不同行业存在不同的竞争状况，因此股权集中度或债务融资对公司绩效的影响也因行业的不同而存在差异。高股权集中度有助于提升股东对公司治理的积极性，同时对管理层进行有效的监督。但由于国有大股东的特殊性可能无法有效发挥大股东的监督权，从而削弱对公司治理的积极性影响。因此，关于股权集中度，债务融资对公司绩效的影响情况越来越受到广泛关注。
.......................
1.2 研究目的及意义
1.2.1 研究目的
现代公司制的标志是是两权分离，即管理者只拥有公司的经营权而所有者拥有公司的所有权，也就是存在所谓的委托代理关系。而我国的委托代理问题相较西方发达国家更加错综复杂，一方面我国上市公司存在大股东监管缺位现象，另一方面我国上市公司的股权过于集中。因此，如何设置恰当的股权结构，提高公司治理能力，做出合理的融资决策并实现股东财富最大化始终是社会各界广泛关注的问题。
由于不同行业具有不同的竞争属性，因此不同的股权结构或债务结构也因行业的不同对公司业绩产生不同影响。本文为了研究不同竞争形态下股权集中度、债务融资对公司绩效的影响，选取了两个竞争形态存在显著差异的行业，分别是代表垄断性竞争行业的采矿业以及代表近似完全竞争行业的信息技术业。在收集和整理采矿业及信息技术业 2012-2016 年度相关数据的基础上，以前十大股东持股比例来衡量股权集中度；以净资产收益率衡量公司绩效；以资产负债率衡量公司整体债务水平，以短期资产负债率和长期资产负债率来衡量债务期限结构，以银行存款和商业信用来衡量债务来源结构。在此基础上，运用描述性统计分析、相关性分析及回归分析等统计学研究方法，从市场竞争形态角度剖析不同行业上市公司在股权集中度、债务融资与公司绩效关系的差异，从而为优化上市公司股权结构、债务结构以及提高公司治理效应提供一定的借鉴意义。
......................
第 2 章 文献综述
2.1 股权集中度与公司绩效相关研究
Berle 和 Means（1932）最早开始研究股权集中度对公司绩效的影响。其文中指出公司绩效会受股权分散的影响而有所降低。一方面，股权分散，股东们持股比例普遍不高，皆寄希望于其他股东来行使对管理层的监督权力，从而产生一种“搭便车”的现象，最终导致股东对管理层监管的缺失；另一方面，由于过于分散的股权结构削弱了股东对管理层的有效监督，使得管理层有更多的机会利用公司资源为自身谋取利益而损害股东的利益。自 Berle 和 Means 之后，国内外众多学者纷纷展开了股权结构对公司绩效的影响研究，尤其是从股权集中度的角度进行了广泛而深刻的探讨，但并未形成一致结论，相关观点有如下几点：
（1） Holderness 和 Sheehan(1988)选取了两类具有不同股权结构的公司进行实证分析，以托宾 Q 值和会计利润率分别衡量公司绩效，结果显示股权集中度极低的公司与股权集中度极高的公司在股权集中度对公司绩效的影响方面并没有区别，因此认为股权集中度不会对公司绩效产生影响。当然，这种分析过于极端，其结果是存在显而易见的缺陷的。
HalitGonenc(2004)研究的重心在于股权集中度在公司治理中的作用究竟是积极的还是消极的。其积极方面主要体现在可以更好的实施对管理层的监督，而其消极方面则体现在有可能会对中小股东产生不利影响。然而结果反映出公司绩效并不受股权集中度的影响。
（2） 股权集中度与公司绩效非线性相关
McConnell 和 Servaes(1990)在 1976 年首先选取了纽约证交所的 1173 家公司作为样本，之后又选择了美国证交所的 1093 家公司分析，以托宾 Q 值作为公司价值的替代变量，研究公司绩效受股权集中度的影响程度，最终这两个截面的结果均显示股权集中度与公司价值的关系是曲线而非线性。但他们只是做出实证结果，并没有解释原因。
......................
2.2 债务融资水平与公司绩效相关研究
2.2.1 债务期限结构与公司绩效关系研究
在研究债务期限结构与公司绩效的关系时，大部分国内外学者都认为公司绩效会因短期负债比重的提高而有所上升，而长期负债会对公司绩效产生不利影响。但也不乏相反结论以及其他复杂关系。
Diamond(1991)从信息不对称理论的角度出发研究了债务期限结构与公司质量之间的关系。结果表明：通常情况下，质量相对较好的企业以短期债务为主要融资手段，而质量较差的企业则以长期债务为主要融资手段。
Aydin Ozkan (2000)]以 439 家英国企业作为样本进行研究，并运用实证分析的方法，结果显示：发展前景好的企业更愿意选择短期负债解决资金困难。
Paul 等学者(2005)在研究债权人与股东的利益矛盾时发现：短期债务能够使由于过度投资或投资不足产生的代理成本降低。
杨兴全(2007)以沪深两市的上市公司作为研究对象进行实证分析。结果表明：当公司的成长性较好时，公司的债务融资率会随着短期负债率的越高而降低。因此，成长性较差的公司想要实现降低债务融资率的目的可以选择提高短期负债率的方法。
......................
第 3 章 理论基础 .................... 12
3.1 两权分离理论 .................... 12
3.2 委托代理理论 ................... 12
第 4 章 理论分析与研究设计 ........................ 14
4.1 理论分析与研究假设 ........................ 14
4.1.1 股权集中度与公司绩效假设 .......................... 14
4.1.2 债务融资水平与公司绩效假设 ................. 15
第 5 章 实证检验与结果分析 ......................... 23
5.1 描述性统计分析 .......................... 23
5.1.1 变量的描述性统计分析 ......................... 23
5.1.2 债务整体水平的描述性统计分析 ............ 24
第 5 章 实证检验与结果分析
5.1 描述性统计分析
利用统计软件 STATA 对采矿业以及信息技术业上市公司 2012-2016 年股权集中度、债务融资以及公司绩效的相关变量进行描述性统计，其结果如下：
5.1.1 变量的描述性统计分析
由表 5.1 可知：采矿业上市公司样本的公司规模最小值为 19.94，最大值为28.51，样本均值为 23.29，标准差为 1.61，可见各企业规模差别不大，大部分采矿业上市公司的企业规模是差不多的。样本企业的净资产收益率最小值为-178.7%，最大值为 54.55%，平均值为 2.73%，标准差为 19.69%，可见采矿业上市公司的收益状况差别是较大的，有些公司保持良好的收益，而有些公司已经面临较大亏损。
.......................
第 6 章 研究结论与政策建议
6.1 研究结论
本文以采矿业和信息技术业上市公司作为研究对象，选取 2012-2016 年相关数据对股权集中度、债务融资和公司绩效之间的关系进行实证分析，得出以下结论：
（1）股权集中度与公司绩效
我国采矿业上市公司股权集中度与公司绩效的关系呈现倒 U 型，也就是说公司绩效随着股权集中度的提高先上升而后下降。原因在于采矿业属于垄断性竞争行业，政府提供的保护措施较多有助于企业实现规模经济效应。较高的股权集中度有助于提升大股东对管理层的控制，然而如果股权集中度过高，就有可能损害中小股东的利益，影响董事会、监事会的独立性。我国信息技术业上市公司的股权集中度与公司绩效的关系呈现正相关。原因在于信息技术行业属于竞争性行业，股权相对分散且政府的保护措施相对较少，可能会导致中小股东的“搭便车”行为，且由于信息技术行业尚处于产业的成长期，提高股权集中度有助于大股东提升对管理层的控制，更好的把控公司的发展战略及发展前景，最终实现公司的目标
（2）债务整体水平与公司绩效
我国采矿业上市公司资产负债率与公司绩效的关系呈现倒 U 型，也就是说公司绩效随着资产负债率的提升先上升而后下降。原因在于采矿业属于垄断性竞争行业，企业整体发展较为成熟，过高的资产负债率会使企业承担较高的财务风险，使企业处于不稳定状态从而影响企业的生产发展。我国信息技术业上市公司资产负债率与公司绩效的关系呈现正相关。原因在于信息技术业上市公司属于竞争性行业，行业整体尚处于成长期，发展前景较好，但规模较小，缺乏资金，因此提高资产负债率有助于提高公司绩效。