第 1 章 绪论
1.1 选题背景与研究意义
1.1.1 选题背景
上个世纪五十年代之后，欧美地区不满足于当下的单一化发展，开始扩展多种业务，企图通过这种方式带来更高的收益，他们将此称作为多元化战略。但是在之后的不断发展中，随着企业的业务范围种类不断的扩宽，在不断并购其他企业的过程中并没有感受到自身企业的效益提高，反而出现了边际递减效应。此时市场不得不对多元化战略进行反思。上个世纪末端，美国企业开始宠爱分拆上市这一方式。市场上有广义分拆与狭义分拆两种定义方式，如果企业把公司内的一部分独立的业务分离出去，或者说是把旗下子公司单独上市，那么这些称为狭义上的分拆上市；而广义的分拆不仅包括了狭义分拆的情况，还包含了未上市的公司分离其经营的一部分业务，将其首次公开发行单独进行上市。在美国这种成熟的资本市场上，大多使用狭义的分拆上市，我国境内比较罕见。在世界范围的多元化浪潮里，如果不严格审核股票的发行，合理控制证券市场的容量范围，我国这种容量小、规模低、抗压能力差的资本市场将很难持续稳定运转。但是由于沪、深两地主板对国内中小企业进入的条件限制较高，导致其分拆上市困难。随着经济全球化的日渐深化，整个大环境都在进行产业结构调整，市场竞争达到了空前的白热化阶段，许多公司开始注意到了分拆上市带来的效果。分拆上市是一种有限的资本收缩重组的方式，可以有限的解决企业集团早些年多元化战略所带来的困扰。不仅是发展程度较好的美国市场关注此方式，亚太资本市场以及新兴的资本市场对此都颇感兴趣。这种方式不仅可以有效提高股价，还可以解决信息不对称问题。毋容置疑，分拆上市是企业在经历过过度扩张以及跨国并购热潮后的谨慎思考。如今，分拆上市在西方的一些国家资本市场上以及香港市场已经运用的相当成熟。相比较而言，我国的资本市场发展的比较迟缓，各种制度还存在着一些不足之处，以至于国内对分拆上市还没有太大的包容性。另一方面我国的分拆上市起步比较晚，发展资历浅。在 2004 年 7 月 15 日，我国证监会颁发了《关于规范境内上司公司的所属企业到境外上市的有关问题通知》，在这个条例中，明确的列出了我国境内的上市公司需要符合哪些条件资质才能够到境外将其所属子公司分拆上市。2009 年初国内开启了新的创业板，为国内打算分拆上市的上市公司提供了新的途径。2010 年 4 月，我国证监会分别从子公司规模、独立性、盈利状况等六个方面提出了苛刻的限制条件，境内上市公司只有满足条件，才被允许分拆到创业板上市。
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1.2 文献综述
1.2.1 分拆上市的相关认知
在早些年间，国外的一些学者们就开始对分拆上市做了全面且详细的研究，研究成果如下：Schipper 和 Smith（1986）认为，即使在分拆之后子公司也完全受控于所属母公司，并且母公司有权分配分拆后首次筹集到的股份资金。Vijh（1999）比较赞同 Schipper 和 Smith 的想法，他认为分拆即：控股企业有选择性的将旗下子公司的股份出售[1]。Powers（2003）不太认同前人的观点，他认为分拆是控股企业利用通过 EPO 渠道，将手中对其他公司的部分控制权移交出售给他人[2]。
黄清（2004）对此研究有了独特的见解，她尝试在此项研究中引入国有企业，这样使得分拆上市的研究更适应中国国情，对于该理论来说无疑是一种突破与创新。在她的研究中，分拆上市是国有企业分离出自己的重要经营部分，使其形成新的企业，国内一般用这种方法来提升公司的规模[3]。
1.2.2 分拆上市的市场效应研究
Schipper 以及 Smith（1986）被公认为是最早开始研究分拆上市的学者。从1943 年开始，在之后的十一年里，他们考察分析了 76 个企业的分拆前后数据，这些数据都有着相似的变化趋势，所以他们判断得出：分拆上市之后的短期内，母公司的股票都会逐渐上升[4]。Allen 和 Mcconnell（1998）与 Schipper 和 Smith做了类似的研究，他们在 1978-1993 年这一时间段中选取了 188 家企业的数据。结果指向：母公司一旦决定分拆上市，在公告期就可以得到不错的市场收益率。与此同时，他们还调查了企分拆对首次募集的资金如何使用，有 28.7%的企业会将资金用来减少企业负债，有 32%的企业决定将资金投入到业务资金链中，扩大业务规模，获得更多的盈利[5]。
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第 2 章 概念界定与相关理论方法
2.1 分拆上市的概述
2.1.1 概念界定
分拆上市是一种紧缩型资产重组方式，即母公司将部分具有独立盈利能力的业务资产或者稍微调整就能独立上市运营的部分，加以运作推其上市。狭义上的分拆是指上市公司将其部分业务或某个子公司独立出来；广义的分拆包含了已上市公司和未上市的公司分离其经营的一部分业务，将其首次公开发行单独进行上市。子公司想要离开母公司登陆证券有许多可以选择的方式，但是无论选择哪种方式，母公司都拥有对其经营活动实施影响和控制的权利。
本文选用狭义定义的分拆上市。在我国，控股公司通常将子公司或者具有独立盈利的资产拆分出去，并保持对其经营活动的影响控制权。一般在分拆之后，新公司为了吸引投资者进行融资，将会进行公开发行股票，获得的资金归子公司。
2.1.2 分拆上市主要类型
（1）根据业务关联划分
车正红等参照母子公司分别所处的产业链位置以及母子之间的业务关联，将分拆上市划分为三种类型：横向、纵向与混合分拆。横向分拆是指母公司分拆上市出与自己业务一致的子公司。这种类型的分拆上市并不受资本市场的欢迎，因为容易造成分拆出去的子公司与原本母公司有业绩上的竞争。纵向分拆需要母公司经营范围较广，囊括某一独立行业产业链中多个业务环节，此时母公司欲将产业链中某个环节独立业务分拆出去进行上市。纵向分拆的好处在于分拆之后母子公司也会有频繁的业绩往来。混合分拆主要适用于所涉及业务范围包较广、行业、业务类型差异性较大的多元化经营的母公司，这种公司管理难度较大，且无法将企业现有资源更加合理的去分配。此时母公司就会重新整理企业的所有业务并对此按照跟主营业务的紧密度进行合理的划分，分拆出联系度较低的业务。混合分拆归根结底就是资源分配的变动，从企业内部转向至外部资本市场，比起其他两种模式其分拆效益上更有优势。
表 2-1 不同分拆上市方式比较
2.2 分拆上市相关理论
2.2.1 信息不对称理论
信息不对称是指企业方和出资方在接收公司信息方面存在的误差，或是由于出资者之间在读取信息存在不对称方面的差异。这种现象主要存在于在不同的投资者之间，或者投资者与管理者之间，都会造成公司的市场估价和真实价格有所偏差。在分拆上市之前，母公司的管理层拥有全部信息，然而外部投资者只知道公司的市场信息。因此，对于上市后公司的真实价值，母公司的管理者更有能力进行更客观的评价。分拆之后，母子公司成为两个独立的法人在市场独自运营，公司的部分内部信息将转化为可供投资者使用的市场信息，这一信息读取变化将影响企业的市场估价。
2.2.2 管理层激励理论
管理层激励理论是指在分拆之后，出现对下属公司管理者们激励的效果，因为子公司作为母公司的一部分，其公司绩效是通过内部评价体系来评价的，但在分离之后，子公司在资本市场独立经营，其经营业绩将在资本市场上公布，从而得到一些投资者更直接更客观的评价，股价也就会有相应的变动。有些人认为，股权激励对公司来说不是理想的战略，因为其局限于母公司中高级管理人员的角色，对子公司没太大作用。然而，子公司被分拆出去就成为独立得法人，在资本市场中子公司独立拥有能够流动的股票，从而通过股价观测其经营业绩，进而左右了公司股东对管理人员的绩效评价。迄今为止公司治理绩效的实现还受到约束，公司管理方与市场出资方之间达成了互利共赢的关系，大大解决了股权激励欠缺尴尬处境。由此倒逼新公司管理层及时披露子公司信息，提高工作效率，调整发展方向，尽可能的为公司创利润谋发展，给新公司股东带来收益。新公司的管理者如果尝到了这种激励红利，就会捆绑公司股东和自身的利益，因此，市场上大多公司都会为了公司绩效给管理层分发业绩奖、股票期权等用来激励。
表 2-2 七种突变类型
第 3 章 中国银行分拆中银航空租赁案例概况............................18
3.1 案例背景 ..............................18
3.1.1 中国银行.............................18
3.1.2 中银航空租赁...............................19
第 4 章 中银分拆中国航空租赁市场效应分析与评价......................24
4.1 市场效应评价方法与指标的选取 ...............................24
4.2 市场效应分析与评价 ........................24
第 5 章 中银分拆中银航空租赁综合绩效分析与评价......................31
5.1 绩效评价指标体系的构建 ..............31
5.1.1 综合绩效指标选取的原则................................31
5.1.2 航空租赁公司的综合绩效评价特点........................32
第 5 章 中银分拆中银航空租赁综合绩效分析与评价
5.1 绩效评价指标体系的构建
针对航空租赁公司想要建立绩效评价体系，首先需要明确具体评价指标，即“评价什么”，这也是整个评价过程中比较重要的一步。构建了指标体系，航空租赁公司就可以通过这个渠道了解自身在日常的经营活动中那些行为影响了最终的绩效评价结果，并且对于同一指标，可以横向的与同一行业中的不同公司做对比，由此可以发现自身的不足之处，从而及时调整决策战略提高公司效应。
5.1.1 综合绩效指标选取的原则
为了使综合绩效分析准确反映企业的实际情况，只有科学合理地选择指标才能有效地对企业综合绩效进行评价。在广泛阅读文献的基础上，选择本文研究对象的指标应做到以下几点:
（1）可行性原则
本文所选择的公司是一个上市公司，可以找到和选择指标或计算尽量从公司的年度报告，这不仅可以提高数据搜索的效率,降低难度，也能提高数据来源的可靠性和可信度。
（2）全面性原则
为了更好地衡量中国银行分拆上市的绩效，我们应该从多个角度综合考虑指标的选择。不仅要关注公司财务指标的表现，还要衡量分拆上市后公司的管理协调性和社会贡献。在比较拆分完成前后指标变化的同时，还要关注指标的长期变化。（3）适量原则
绩效评价指标太少，不能综合评价，但过多的评价指标会削弱对关键指标的评价，且各指标之间存在替代关系，所以指标的选择应根据实际情况而定。
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第 6 章 结论与启示
6.1 研究结论
本文选取中国银行成功分拆中银航空租赁公司上市的案例，来研究分分拆前后母公司和子公司的价值及能力有怎样的变化，结论如下：
首先，中银航空租赁作为中国银行的旗下子公司，在分拆前没有得到合理的估价，分拆后使得市场投资者更加客观科学的评估其价值，并且也促进了中国银行的股价上涨。中国银行属于综合性经营企业，其业务方向范围非常广，这种经营结构会出现信息不对称的弊端，使得市场无法对中国银行某个具体的领域资产价值做出准确的判断。中银航空租赁分拆后，公司的各种的信息更加透明化，方便市场群众更加全面的了解公司后做出正确决策。子公司市值翻倍也说明了在分拆前部分价值没有完全展示出来，上市行为帮助其吸收了大量的资本，有助于创造更多价值，为开发市场提供了资金保障，另一方面也是缓解了母公司的资金压力，同时也实现了自身融资渠道的多元化拓展。分拆上市也获得了很好的融资效应，使得母公司的资产更具有流动性，也达成了为子公司筹集资金的效果。
其次，中行航空租赁公司分拆后便不再受中国银行的庇佑，需要独自面对市场的监管，所以需要整改内部结构使其更加规范，制定相应的管理条例，提高营运能力。中国银行作为控股公司,转移了部分管理权给子公司，降低了管理上的工作量，自身的管理结构也相应的做了减法。总之，分拆上市使母子公司都优化了内部的管理制度，更利于提高经营效率获得更多收益。
最后，分拆上市有助于中国银行和中银航空租赁达成归核化战略，母子公司分别集中资源能力发展核心项目，使自身在市场上更具有话语权，也是更好的获得经济效益。对于中国银行来说，分拆可以使其更专注于主营业务，重新规划公司的经营前景，稳定在行业内的主导身份，推动自身的可持续发展。对于中行航空租赁来说，分拆后可独立的面向市场获得优质的资源，构建更科学的管理模式，培养更专业的技术团队，有助于提高中行航空公司的核心竞争力。在不断壮大自身实力之后可获得成本更低的航空设备，截止到 2019 年，中银航空租赁自有及代管飞机已达到 357 架，市场占有率也覆盖了 41 个国家的 93 家航空公司。专业化经营不仅将中国银行占大比例的“重资产”分离开来，而且使中国银行开启轻资产运营模式，用有限的资源获取最大的利益。
参考文献（略）