第一章 绪论
1.1 研究背景
近年来上市公司高管的“天价薪酬”引发了广泛关注，据最新发布的中国 A 股上市公司高管薪酬榜显示，2018 年有 6257 名 A 股上市公司高管的薪酬超过百万，与 2017年相比人数增加了 25%，其总薪酬和平均薪酬分别为 124 亿元和 198 万元，与 2017 年相比分别增加了 31%和 4%。其中方大炭素原总经理、现董事长党锡江和原董事长杨光分别以 4077 万元和 4042 万元的年薪位列 A 股上市公司高管薪酬榜中的第一名和第二名，方大特钢原董事钟崇武以 4035 万元的薪酬位列第三。据发布的数据显示，我国 A股上市公司的高管薪酬介于 100 万元至 200 万元之间的人数为 4553 人，介于 200 万元至 500 万元之间的人数为 1473 人，介于 500 万元至 1000 万元之间的人数为 183 人，1000万元以上的人数为 48 人，我国 A 股上市公司的高管薪酬呈现明显的金字塔结构。
高管“天价薪酬”以及高管薪酬所呈现的金字塔结构意味着高管团队内成员的薪酬差距较高。作为薪酬激励的重要组成部分，高管内部薪酬差距能否起到有效的激励作用？我国上市公司所存在的高管薪酬与公司“业绩倒挂”现象使得薪酬契约的有效性难以得到保证，出现这种现象的原因可能在于高管的自利性行为。在高管的自利性动机下，公司的各项决策将很难保证以公司利益为重，此时高管团队内部薪酬差距的激励作用可能十分有限。那么高管内部薪酬差距在公司治理中的作用到底如何？
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1.2 研究目的及意义
1.2.1 研究目的
薪酬差距作为管理层薪酬契约的组成部分，其初衷即为激励管理层，缓解委托代理问题，而如何使高管内部薪酬差距充分发挥其正面激励作用是学术界探讨的热点问题之一，且高管内部薪酬差距激励作用的有效发挥也具有广泛的现实意义。我国上市公司在现实中普遍存在非效率投资现象，而缓解非效率投资问题提高投资效率将增加公司价值，对上市公司的长远发展具有深远意义。代理成本在现代公司治理中不可避免，而代理成本的存在必然会在一定程度上导致公司的非效率化。内部控制对任何一个组织、单位乃至上市公司均具有重要作用，其作用的有效发挥将使上市公司的经营进入良性循环。机构投资者持股能够在一定程度上约束管理层，有助于缓解代理问题，因而机构投资者所带来的公司治理效应将促进上市公司的高质量发展。因此，本文的研究目的在于通过对以往文献的梳理总结，以锦标赛理论、社会比较理论等相关理论为基础提出理论假设，构建高管内部薪酬差距与非效率投资的研究模型以探究高管内部薪酬差距对非效率投资的作用机理，并在此基础上对代理成本可能起到的中介作用、内部控制和机构持股可能起到的调节作用进行研究，最后在中国特殊的体制背景下探究不同产权性质下高管内部薪酬差距对非效率投资的影响有何差异，在丰富相关领域研究的同时能够为上市公司薪酬制度的改革、非效率投资的有效抑制、内部控制制度的完善以及机构投资者治理作用的有效发挥提供参考，也为国有上市公司的改革提供借鉴。
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第二章 文献综述
2.1 高管内部薪酬差距的相关研究
目前学者们主要从三个维度研究高管薪酬差距：一是公司高管间形成的高管内部薪酬差距；二是公司高管薪酬与行业高管平均薪酬水平间的高管外部薪酬差距；三是公司内部高管与普通职工之间的薪酬差距，因本文的研究对象为高管内部薪酬差距，所以对现有文献的总结梳理仅限于高管内部薪酬差距的相关研究。
2.1.1 高管内部薪酬差距的度量
目前对高管内部薪酬差距的度量被广泛认同的观点为核心高管与非核心高管之间的薪酬差距。而对于核心高管与非核心高管的定义目前尚存在分歧，主要分为两类：一是 CEO 与其他高管之间的薪酬差距，二是高管前三名与其他高管之间的薪酬差距。在具体的度量上还分为高管内部薪酬的相对差距、绝对差距和薪酬变异系数等，本文将国内外相关文献中对高管内部薪酬差距的主要度量方法归纳总结如表 2-1 所示。
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2.2 非效率投资的相关研究
围绕非效率投资问题，理论和学术界展开了广泛而深入的探讨并取得了累累硕果，本文主要从产生原因、度量方法和制约机制这三个方面对相关研究进行梳理。
2.2.1 非效率投资的产生原因
现有研究表明信息不对称和代理问题是产生非效率投资问题的主要原因。其中由代理问题所导致的非效率投资又可分为股东与管理者冲突导致的非效率投资、股东与债权人冲突导致的非效率投资和大小股东的代理冲突所导致的非效率投资。
在信息不对称所导致的非效率投资方面：Myers＆Majluf（1984）以外部投资者与公司经营者存在信息不对称和公司经营者的目标是股东财富最大化为假设前提，通过建立模型研究发现融资中的信息不对称会引发投资不足。其原因在于当外部新投资者不了解公司的真实价值而公司又必须通过股票为新项目融资时股价将被严重低估，这时外部新投资者将获取新项目的大部分净现值，现有股东的利益受损，此时代表现有股东利益的经营者就会放弃净现值大于零的项目而发生投资不足。Narayanan（1988）认为当信息不对称只涉及新项目的价值时公司可能会投资于净现值小于零的项目而发生过度投资。其原因在于在投资项目所形成的均衡市场中，投资项目净现值较低的公司可以从所发行的价格被高估的股票中获利，此时所获得的收益可能会弥补小于零的投资项目所造成的损失，当以此作为选择依据时就会存在一个负的取舍点，此时公司会因接受大于负取舍点的投资项目而发生过度投资。
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第三章 理论基础与研究假设..................................14
3.1 相关概念的界定.....................................14
3.1.1 高管内部薪酬差距.....................................14
3.1.2 非效率投资...............................14
第四章 实证研究设计................................................23
4.1 样本选择与数据来源.......................................23
4.2 变量设定.............................23
第五章 实证检验与结果分析...............................................27
5.1 非效率投资度量模型回归分析...................................27
5.2 变量总体的描述性统计......................................28
第五章 实证检验与结果分析
5.1 非效率投资度量模型回归分析
表 5-1 为非效率投资度量模型的回归结果，回归结果显示模型基本稳健，模型回归所得残差即为上市公司的非效率投资水平。
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第六章 研究结论与政策建议
6.1 研究结论基于已有文献和相关理论，本文实证检验了高管内部薪酬差距对非效率投资的影响，并在此基础上研究探索了代理成本的中介作用、内部控制和机构持股的调节作用以及不同产权性质下高管内部薪酬差距对非效率投资影响的差异，得到以下研究结论：
第一：高管内部薪酬差距对非效率投资的影响为“U”型，这种“U”型影响在过度投资和投资不足中均得到了验证。这说明高管内部薪酬差距对非效率投资的影响并非简单的抑制或者促进，而是存在区间效应，在一定范围内扩大高管内部薪酬差距会抑制非效率投资，但超过一定范围后高管内部薪酬差距的扩大反而会促进非效率投资。此结果表明锦标赛理论的正面激励作用和社会比较理论的负面影响同时存在于高管内部薪酬差距对非效率投资的影响中，且在不同的薪酬差距区间内锦标赛理论和社会比较理论的作用效果存在明显差异。
第二：高管内部薪酬差距通过代理成本对非效率投资产生中介效应，这种中介效应在过度投资和投资不足中均得到了验证。具体来说，在一定范围内扩大高管内部薪酬差距会降低代理成本，进而抑制非效率投资，但超过一定范围后高管内部薪酬差距的扩大会加剧代理问题，增加代理成本，促进非效率投资。此结果表明高管内部薪酬差距不仅对非效率投资有直接的影响，也会通过代理成本对非效率投资产生部分中介效应。
第三：内部控制在高管内部薪酬差距对非效率投资的“U”型影响中起调节作用，这种调节作用在过度投资中更明显。具体来说，在一定范围内随着内部控制质量的提高，扩大高管内部薪酬差距对非效率投资的抑制作用会被减弱，在超过一定范围后内部控制质量的提高会弱化扩大高管内部薪酬差距对非效率投资的促进作用，即内部控制质量的提高有利于降低过大的高管内部薪酬差距对非效率投资的促进作用。此外，内部控制质量的提高能够显著抑制非效率投资，且这种抑制作用在过度投资方面更明显。结论证实了由内部控制和高管内部薪酬差距所带来的内部治理效应并不一致。
参考文献（略）