第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
从上世纪末至今，全球范围内共发生了六次规模性并购浪潮，并购俨然已成为各国企业快速扩张自身规模，提升核心竞争力的重要途径之一[1]。通过对外并购，企业一方面能够通过规模经济效应的实现降低生产成本，进一步的扩大盈利水平，最终提升市场竞争实力[2]；另一方面能够充分发挥比较优势，快速实现资源整合优化，提高企业生产经营效率，提高自身发展能力[3]。从并购交易的类型上看，可以将企业并购活动通分为国内并购和海外并购，相比于国内并购，海外并购有助于推动企业快速进入国际市场，提升企业国际市场竞争力[4]。与此同时，国内市场竞争日渐残酷，从而越来越多的国内企业积极响应“供给侧”结构性改革以及“一带一路”等国家发展战略部署与安排，纷纷将企业经营战略的目标投向海外市场。海外并购则成为其快速进入海外市场的重要途径之一。特别是，美国“次贷危机”发生以来，发达国家的经济遭到严重损失，大量企业资金链断裂，濒临破产，这也给我国企业推动并购交易提供了大量机会。
近年来，我国经济实力不断增强，我国企业海外并购实现了迅速发展。根据2018 年中国企业境外并购数据统计，尽管 2018 年上半年并购交易数量有所下降，但 2015-2017 年期间，中国企业海外并购交易数量在亚太地区交易总数量中所占的比重超过了 40%。该报告认为企业海外并购主要包括三个阶段：第一阶段，获得自然资源储备；第二阶段引进品牌、技术以及其他能力，借此提升企业在国内市场的业务地位；第三阶段，实现制胜国内和输出海外市场的双重目标，在支持自身提升国内竞争地位的同时，为全球扩张做好准备。当前中国企业海外并购已经进入到了第三阶段。
图 1.1 2019 年 1-6 月中国企业海外并购前五大行业（单位：亿美元）
1.2文献综述
1.2.1 跨国并购动因研究现状综述
国外企业的跨国并购业务起步较早，因此，国外学者对于跨国并购业务的研究较为深入，当前已逐步形成了较为完整的理论体系。
在跨国并购的动因层面，国内外学者展开了大量研究，取得了丰富研究成果[6]。从国外研究来看，国外学者主要以发达国家市场为主要对象，对企业跨国并购动因展开研究[7]。比如，Agyenim Boateng et al（2008）研究指出，获取自身所需的现金技术、研发能力和管理经验是企业进行跨国并购的主要动因[8]。Forsman H（2011）、DanielShapiro（2012）等学者都一致认自身所需要的新技术资源，激发并购双方的研发创新潜能是企业寻求技术并购的最大动因[9,10]。
从上世纪八十年代以来，随着新兴国家经济水平不断崛起，新兴国家企业中实施海外并购的数量开始增加，在此背景下。有关新兴发展中国家跨国并购问题的研究成为研究热点之一。Hughes et al（2020）认为以往基于非发达国家的并购研究而得出的并购动因的研究结论并无法对新兴国家企业海外并购行为做出恰当解释，尤其是，并不能对新兴经济体针对发达经济体的逆向并购行为及其内在动因给出全面合理的解释[11]。
作为近年来最为瞩目的新兴经济体，中国企业在海外并购市场尤为活跃。大量学者据此以中国为例，展开了对新兴经济体的跨国并购动因的相关研究，以期为新兴经济体企业对发达国家企业的“逆向”并购的动机做出理论解释。如，Ping Deng（2009）以三大 TCL，BOE 和联想三家中国企业为例，对新兴国家海外并购的动因进行了多案例研究，他指出，在中国独特的制度环境的逻辑下，跨国并购是企业能够快速获取战略资产的重要手段[12]。Taoetal（2017）以中国为例实证研究了跨国并购对企业短期市场绩效的提升作用[13]。
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第 2 章 相关概念界定与理论分析
2.1相关概念
2.1.1海外并购的概念与分类
（1）海外并购的概念
联合国贸易与发展会议(UNCTAD)对海外并购活动做出了权威性解释，该报告指海外并购是指来自不同国家或地区的企业通过实现资产与经营活动的整合成为一个新企业，实现了资产和经营控制权的吸收与转移过程的企业间的经济活动[33]。从概念上可以看出，海外并购主要包括两个参与者，一方为发起并购者也就是并购发出方，被称为主并方，另一方为被并购者，即被主并方并购的目标企业。兼并与收购是并购活动的两个内容。二者的区别在于企业法人资格是否实现了变动，前者是指一家公司将另一家公司内化为自己公司的一部分，被兼并的企业失去法人资格；后者则是公司只是出于某种战略或者目的购买另一家企业的部分股权，该企业的法人资格并未消失，只是收购方通过股权的购买实现了对目标企业的控制。从内容上而言，收购活动包括资产收购和股权收购两种类型。从控制程度上进一步细分为参股收购、控股收购和全面收购。
（2）海外并购的分类
从不同的标准进行划分，海外并购包括了多种类型[34]，一般而言主要根据并购双方的行业相互关系、并购实施方式、并购支付方式和并购谈判方式进行分类，具体海外并购种类如表 2.1 所示。
表 2.1 海外并购分类
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2.2理论基础
2.2.1 协同效应理论
协同效应理论主要是指企业通过并购交易后，并购后的业绩或者竞争力实现了显著的提升，远好于并购前的业绩，换言之，通过并购实现 1+1 。从协同效应的实现方式上，包括经营协同和财务协同[1]。
经营协同效应是指并购交易所导致的主并方企业在并购后的生产经营效率上的有效提升，以及并购双方由于优势互补效应、并购规模效应以及市场拓展效应导致的收购方企业的盈利能力的提升。该理论认为由于交易双方都具有自身的核心优势，在双方实现了优势互补的情况下就能够实现经营方面的正向协同能力，也就是技术与市场形成二元协同。经营协同效应与并购交易的类型存在关联性，从并购实践来看，横向并购与纵向并购能够实现更好的经营协同。
财务协同效应是并购交易导致的收购方企业实现的财务收益，具体而言，收购方在并购整合阶段通过实现财务资源的重置整合，将企业资源配置到高收益的投资项目上，能够实现既定经营效率条件下的纯现金收益。财务协同效应具体体现在并购后的债务共担效应、内部融资与税负优势的整合等。现实经济活动中往往存在着部分市场与技术饱和企业缺乏投资项目，而新兴企业缺乏资金的情况。这种情况下并购交易的实施能够使得双方的优势实现全面互补，使得并购后的发展机遇得以充分把握，企业的资源利用效率得以全面提升。
从不同的角度看，协同效应的实现方式完全不同。目前有关协同效应的实现主要包括资源角度、竞争角度以及整合角度三个视角的观点[2]。
从资源角度，并购企业实现协同效应需要从以下几点着手：（1）能够具有识别并管理目标公司的独特价值的基本能力；（2）并购整合过程中，主并方能够对自身拥有的资源和能力进行维持，能够维持到实现整合后竞争优势的彻底发挥。
从竞争角度而言，并购方为实现了并购协同效应需要做好以下两点：首先并购整合完成后必须能够实现对竞争对手的压制；其次，整合完成后主并方应该具备新市场的开拓能力或者实现对竞争对手市场的压倒性的抢夺。
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第3 章 企业海外并购风险案例分析-以海信并购东芝为例.....................19
3.1 并购企业概述.............................19
3.1.1 海信集团简介..............................19
3.1.2 东芝集团简介.....................20
第4 章 企业海外并购风险防控策略.................................38
4.1 企业海外并购财务风险控制策略.......................38
4.1.1 并购定价风险控制策略..................38
4.1.2 并购融资风险控制策略.........................39
第5 章 研究结论与展望...........................46
5.1 研究结论................46
第 4 章 企业海外并购风险防控策略
4.1 企业海外并购财务风险控制策略
4.1.1 海外并购定价风险控制策略
海外并购定价是企业海外并购交易的第一步，决定企业并购成本的高低，也是并购交易谈判的核心问题。并购定价过高，损害企业自身利益，给企业带来巨大的财务风险，甚至被反向并购的风险，并购定价过低，则导致较高的并购交易失败的风险。并购定价是一项复杂的经济行为，是并购双方的一种合作博弈行为，双方均对交易价值有不同的判断。从海信并购东芝的定价风险控制经验来看，企业海外并购可以通过合理化定价模型选择和借助第三方并购调查两个方面有效规避定价风险。
首先，选择合理的定价模式。在并购估值方法上，国内外存在明显不同，国内企业普遍采用净资产法，而国际上常采用净现金流量法。如何降低信息不对称，是实现合理的价值评估的基础，一般而言，针对上市公司为目标的并购交易，信息不对称的程度较低，收购方可以从目标企业公开发布的财务数据和公司年报中获取二手信息，但这种情况仅局限于目标企业为上市公司的情况，而对于非上市企业，信息不对称的程度将大大提高收购方的信息获取难度。因此，并购评估方法的实现主要依赖于收购方的并购动机以及双方的信息不对性程度。进一步而言，信息的准确与否决定了并购价值评估的准确性。因此，收购方为了实现对目标企业的综合评估应基于多种评估方法实现全方位的科学评估效果。在本文案例中，海信集团在并购交易开始阶段除了针对东芝集团的公开的管理与财务信息的全面分析外，还针对其核心技术和品牌价值进行了全面评估。尽管从财务信息看，东芝电视持续亏损，负债较高，但其在球营销渠道资源和显示器技术业务方面优势突出，有利于海信集团实现国际化战略布局，但其价值无法仅仅通过目标企业的财务报表得以体现。因此，从长远来看，海信集团在本次并购交易中的相关成本支出远远低于所获取的并购价值。因此，企业在海外并购评估时，应选择更加科学合理的定价评估模式，在并购定价前，基于多种审查方式实现目标企业的全面信息的获取。
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第 5 章 研究结论与展望
5.1 研究结论
随着我国国力的提升以及经济全球化的不断发展，参与海外市场竞争已经成为我国企业的长远发展战略，由此影响国内企业的海外并购活动日益活跃。尤其是，近年来，随着“供给侧”结构性改革的实施，海外并购成为我国企业实现全球化战略发展的重要途径。但海外并购作为跨国资源的配置活动，风险与机遇并存，如何控制风险，把握机遇成为海外并购过程的重要一环。据此，研究如何实现企业海外并购过程中风险的分析与控制具有一定的现实必要性，本文以海信并购东芝为例，基于经典的并购理论，全面剖析其在并购交易过程中的风险防范与控制，总结相关经验，通过案例分析为我国企业实施海外并购分析与控制提供了直接的经验借鉴。
通过案例分析可知，财务风险和整合风险是国企业在海外并购中面临的两个主要风险。因此，本文构建了海外并购风险分析框架，从海外财务风险和整合风险两个层面分析了海信并购东芝的风险识别与控制过程。首先从海信并购东芝面临的定价、融资、支付和财务整合等财务风险进行了分析；其次分析了并购完成后，海信集团在整合过程中的战略、技术、人力资源和企业文化四个方面的整合风险；最后，针对上述风险分析了海信集团的风险防控对策。
文章最后基于案例分析对我国企业实施海外并购的风险控制提出了启示。在财务风险控制方面，本文指出企业可以通过选择合理的定价模式，借助第三方尽职调查有效的防控定价风险；在并购融资风险方面，企业应注意融资方式选择与融资结构优化；在并购支付风险方面，企业应在支付方式与支付结构设计着手控制；在财务整合风险方面，企业应提高财务整合重视程度，并基于并购实际，确定财务整合模式。
参考文献（略）