第一章 绪论
第一节 选题背景和研究意义
一 选题背景
多层次资本市场的健全、稳定对一个国家的长久发展具有重要意义。目前我国正致力于多层次资本市场的建设，随着资本市场的多元化，传统的“一股一权”式的股份构造模式已经逐渐不能满足投资者的需求，对股权进行多样化改造的优先股渐渐登上舞台。2013 年 11 月，国务院出台了《国务院关于开展优先股试点的指导意见》（以下简称《指导意见》），证监会随即于 2014 年 3 月发布了《优先股试点管理办法》（以下简称《管理办法》），在上市公司和非上市公众公司中推行优先股试点。国家发展和改革委员会（以下简称发改委）在 2017 年 6 月 30 日发布的《关于做好 2017 年降低成本重点工作的通知》中指出，要深化多层次资本市场，改革扩大直接融资比例，加快推动优先股的发展。随后，发改委于 2018年 8 月 8 日发布的《五部门关于印发<2018 年降低企业杠杆率工作要点>的通知》中再次提到稳步发展优先股，优化上市再融资结构。可以预见，未来以优先股方式融资将受到更多公司的青睐。
优先股能够在我国稳固和顺利发展的前提是优先股股东权利能够得到有效保护。然而，与国家积极稳步推进优先股发展相比，现行法律法规对于优先股股东权利的保护却相对滞后。自 2014 年 3 月 21 日我国证监会发布《管理办法》以来，截至 2020 年 3 月底，共有 61 家公司发行优先股，其中 29 家为 A 股上市公司，32 家为非上市公众公司。通过对上述发行公司的优先股发行情况报告分析可知，目前多数公司的优先股设计条款缺乏灵活性，几乎所有的上市公司优先股品种都没有回售条款，优先股发行条款中只有发行公司单方回赎条款而不允许优先股投资者向公司回售手中的优先股，与优先股制度设计的初衷相比，灵活性大打折扣。优先股股东往往面临着进来就很难出得去的局面。当面对公司进行章程修改、合并交易、出售重大资产等根本性结构变化交易时，资本多数决背景下的中小股东（包括优先股股东）往往无法左右公司决策，更多地是充当“板上鱼肉”，任由大股东“宰割”。举例来说，当发行优先股的公司通过合并方式消除优先股累积股利时，表决权受限的优先股只能是束手无策。优先股股东能够及时、顺利退出公司对其利益保护有着极其重要的意义。但在实际操作过程中，因为法律法规缺乏相应规定，发行条款限制退出路径，导致实践中优先股股东在面对严重侵权行为时，希望通过退出发行公司来维护自身权利的目的难以实现，退出路径受阻进而影响其权利保护。
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第二节 文献综述
一 国内文献综述
虽然早期中国公司法实践就已经出现过类别股，但长期以来法学研究少有关注。国内研究文献多是简单重复优先股对诸如国企改制、拓宽企业融资渠道、丰富投资品种等的应用价值，经济学文献居多，严格意义上的法学文献鲜见。近几年为呼应现实需要，中国公司法学者对类别股(种类股)研究开始给予重视，发表了若干较为突出的成果，典型如朱慈蕴、沈朝晖，任尔昕对类别股引入中国的必要性及与中国现行法律的适应性关系论证，这些论文和著作探讨了公司类别股的法律性质、种类、国外立法例、中国初期的实践以及中国公司法是否规定或能够容纳类别股等问题，为中国公司法学界开启对优先股制度的深度关注及理论探讨提供了良好的开端和切入点。
近年国内学者对优先股制度的关注点主要集中于四个方面，首先是针对优先股基本概念、法律性质、作用以及制度的引入可行性和可操作性分析。相关研究有的主题为类别股制度，有的则直接针对优先股制度。朱慈蕴、沈朝晖认为，优先股最突出的特点就是事先约定优先股的固定回报率、优先分配、优先清算甚至优先回赎等优先权利。作为代价，优先股股东通常对公司一般事项没有表决权。①王东光认为，类别股应遵守股份平等原则的要求，尽管有不同的权利义务构成，但权利义务在总体上与普通股应当处于平衡状态。②李海燕提出普通股是指章程对股份的内容没有附加特别条件的股份，相反，章程对股份的内容附加特别条件的就是类别股，而优先股是最重要的类别股，因此有关类别股的研究，最终的主要着力点仍在于对优先股及优先性权利的讨论。③雷兴虎、薛波认为优先股作为一种灵活的直接融资工具，具有股权和债权的双重属性，其固定收益的债权属性为投资者提供了具有弹性的金融商品可供选择。优先股的发行，有利于拓宽企业的融资渠道，丰富投资者的投资工具，刺激资本所有者的投资欲望。④此类研究大多从比较法角度考察境外各主要国家优先股制度基础、权利的类型化、立法模式等，然后考察中国当前法律制度的构建基础，并针对中国《公司法》及《证券法》现有规则与优先股制度的适应性进行比较分析，最终提出立法设计建议。代表性成果包括李莘⑤、李海燕⑥、葛伟军⑦、王东光⑧、关路⑨、郭青青⑩等。
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第二章 优先股异议股东回购请求权法律制度之基础分析
第一节 优先股和异议股东回购请求权的界定
一 优先股的概念和法律性质
优先股（Preferred Stock 或者 Preference Shares）在《布莱克法律词典》中的定义是：“优先股是这样一种股份，其在公司盈余或者财产分配方面在普通股（Common Stock）之前，但在债券持有人（Bondholder）之后。”①《布莱克法律词典》定义了优先股的几个核心要素：优先股是与普通股相对应，并且在公司盈余或者财产分配方面要优先于普通股。国内外学者对优先股的定义也大多围绕着优先股的核心要素而展开。《指导意见》第 1 条对优先股的定义作出规定，并且体现了优先股特征的核心内容。
通过对优先股的概念解读，可以看出优先股是一种混合型证券。混合型证券具有股权和债权的双重特征，这一典型特征不仅为公司融资提供了新的渠道，同时也为金融投资方式的创新提供了良好的推动作用。混合型证券在法律上所产生的问题在于其难以从法律性质上明确其属于股权还是债权，故而在其被认定为股权或是债权时会因为目的的不同而作出不同的认定。
尽管优先股股东在公司决策管理方面的权利受到一定限制，但作为公司的所有者，其出资同样属于公司资本之一，除非有合同约定不得要求公司返还股本。相反，债权证券到期后却需要还本付息。其次，虽然优先股股息是固定的，但是从法律性质上来讲优先股股息与债权证券所产生的利息有着本质的区别。最后，优先股的股权证券法律性质决定，尽管在公司剩余财产分配的顺序优先于普通股，但是其无论如何也不能超越债权证券的分配顺序。这与优先股的股权证券法律性质有着密切的联系。从现行法律法规的规定来看，通过分析《指导意见》可以看出，我国国务院将优先股的性质界定为与普通股相对应的一种股份，属于一种股权证券。
综上所述，优先股作为一种具有股权和债权双重特征的混合型证券，无论在学理上，还是在现行法律法规的规定上，将其认定为股权更符合“实质重于形式”的原则。
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第二节 优先股异议股东回购请求权的价值功能
退股权的功能价值是该权利最根本的问题。退股权自创立至今已经有百年的历史，其也随着所处的经济社会环境的改变而改变。学者们虽然所持理论观点各异，但也在一点上达成了共识，即唯有确定了退股权的价值与功能，才能决定其发展方向，才能判断其设置的合理性和存在的必要性，是否符合设立的预期，最终界定其适用的法律效果。主要包括以下三点：
一 保护优先股股东的权益
在早期的公司中，公司的根本性变化需要全体股东同意，但随着一致同意规则被多数同意规则取代，为了防止少数股东权利受到侵害，法律便赋予少数股东以退股权。在优先股的实际运行中，优先股股东可能要面临着相比其他股东而言更为严重的风险。
（一）优先股股东面临的风险分析
优先股股东在公司法层面上首先面临的风险是结构性风险，该风险属于自然性风险。优先股股东因其拥有优先分红权和优先清算权，作为平衡，其对于公司的决策和表决等权利方面则是做了相应的限制。如果公司管理层为了再投资或者扩大经营规模，以“所谓的公司利益”为理由作出不分红的决议，优先股股东的分红就可能一直被搁置。优先股的性质决定其股东具有优先的剩余财产分配权并不能对抗公司的债权人。当公司发展良好时，优先清算权无用武之地。如果公司出现经营困境进而达到破产边缘时，清偿债权人的债务后，公司所剩的财产屈指可数，这时优先股股东持有“优先清算权”将失去意义。
优先股股东在公司法层面上要面临的另一个风险是机会主义风险。③相较于有限合伙中普通合伙人的无限连带责任，公司制度下的普通股东由于有限责任保护，更倾向于通过机会主义将本应当自己承担的风险转移到优先股股东身上。①例如，在机会主义下优先股股东的分红可能会被规避。优先分红意味着公司的盈利首先要分给优先股股东，但由普通股东掌控的公司管理层完全可以先做出分红的决议后又通过延期的方式将分红决议搁置，从而实现规避分红的目的。
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第一节 主体行权存在障碍 ........................... 26
一 缺乏法律规定导致行权障碍................................ 26
二 市场例外规则否定行权资格................................ 26
第四章 域外优先股异议股东回购请求权法律制度之经验借鉴............. 37
第一节 域外优先股异议股东回购请求权适用主体规定 ............... 37
一 英美法系国家关于适用主体的规定.......................... 37
二 大陆法系国家关于适用主体的规定.......................... 37
第五章 完善我国优先股异议股东回购请求权法律制度之建议............. 44
第一节 明确优先股股东适用主体资格 ............................. 44
一修改《管理办法》确定优先股股东行权资格.................. 44
二 排除“市场例外规则”的适用.............................. 44
第五章 完善我国优先股异议股东回购请求权法律制度之建议
第一节 明确优先股股东适用主体资格
正如本文第三章第一节中指出的，目前我国立法上并无明确规定是否准予优先股股东行使退股权，故需要先从立法上赋予其行使资格。虽然从法理上对其适用可以作出相应的解释，也可以从体系解释的角度对其适用作出相应解读，但由于法律规定得不明确，影响了其适用的确定性，给优先股股东行使带来障碍。其次，市场例外规则会对上市公司优先股股东行使该项权利产生影响，其在我国存在的必要性需要进一步探讨。再者，由于优先股股东表决权受限，其通常情况下无法参与公司决策，对于公司决议也无投票反对的权利，造成行权障碍。
一 修改《管理办法》确定优先股股东行权资格
优先股股东作为公司中小股东的一员，其应当受到必要的保护和拥有退出的权利。退股权的价值功能表明，优先股股东可以利用该项制度在其权利受到严重损害时选择退出公司，实现自身利益的维护。然而，《公司法》作为我国公司治理的核心法律，我们应当看到公司中的各类成员众多，除了优先股之外还有其他类别的股东，例如：控股股东、隐名股东、继受股东等。法律修改既要考虑《公司法》的权威性和稳定性，不能因为一类股东的某一个问题就贸然进行修改；同时又要兼顾其他股东和债权人的权利平衡，过分增加某一类股东的权利也是在变相扩大其他公司成员的义务。系统性的规定有助于优先股股东行使退股权，因此，建议修改《管理办法》将明确规定优先股股东在符合《公司法》第 74 条和第 142条适用情形时，优先股股东可以行使退股权离开公司。
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结语
优先股是公司融资控权的重要工具，其发展完善的关键在于对优先股股东的保护。作为优先股股东权利保护制度的异议股东回购请求权既拥有为优先股股东提供退出公司的价值功能，又具有监督公司管理层的意义。作为优先股股东权利保护中的关键，退股权无论在制度方面还是在实践层面均存在问题。
首先是主体资格问题，目前现行《公司法》尚未明确规定，“市场例外规则”又为股份公司中的优先股适用退股权蒙上了一层阴影。因此，当务之急是尽快通过修改立法明确赋予优先股股东适用退股权的资格，分类规制“市场例外规则”的适用主体并将优先股股东排除在外。其次，在适用事由方面并购交易和修改公司章程是国外较为常见的两类侵害优先股权益的行为。资本市场的运行规律虽然会因为各国金融环境的不同而存在差异，但也有很多共同点值得我们去总结经验教训和学习优秀成果。因此，适当扩大退股权的适用事由范围有助于优先股股东权利保护，也有助于优先股制度的稳固发展。再者，退股权的程序规定过于简单，应当吸收借鉴域外通行作法增加公司的通知义务和优化投票程序。最后，股价评估作为最终环节也是最重要的部分，决定异议股东是否可以获得公平合理的回购价格。现行立法规定在这方面是只言片语，使得司法实践中无具体规定可循，造成同案不同判的现象。构建股价评估方法和调整举证责任是完善优先股退股权制度的最后一环，也是股东权利保护的关键一步。
在我国金融资本市场有序稳步的改革背景下，未来我国随着优先股的逐步发展，优先股发行范围将继续扩大，优先股股东权利保护将是确保优先股稳步推进的前提。我们相信，通过优先股退股权制度的“本土化”改革，其必将为优先股投资者权利保护发挥更大的作用。
参考文献（略）