笔者对使用收益法进行 GZSWD 项目价值评估的三大核心要素：收益期、折现率及收益额进行展开论述。选定该项目的评估时点为 2018 年 12 月 31 日，该项目的收益期为 44.88 年，该项目的租金基准价格为 95 元/㎡/月，该项目的折现率分为采用风险累加法 5.28%及租售比法 5.18%，分别的评估价值为 14.03 亿元及14.35 亿元，经计算平均数确定 14.17 亿元为本论文的评估价值。
第一章 绪论
1.1 研究背景及意义
中国的房地产市场主要经历 3 个阶段，分别是：福利分房阶段、试点商品住房阶段、全面商品住房阶段。尤其是上世纪 90 年代的全面商品房阶段到来，人们生活水平的提高、收入水平的提高，对住房的需求由最初刚性需求向投资需求发展，通过“低价买房高价卖房”的方式赚取差价的投机者大有人在。近年来，随着“二胎政策”的实施，有部分家庭从两房换三房的需求、学位房的需求、各地“三旧”改造进度加快的利好等刺激下，房地产市场出现异常的火爆。对有刚需要求的购房者，房价居高不下，全家三代人攒钱交首付的现象比比皆是。党的十九大报告中明确指出“房住不炒”定位，各地限购、限价、限贷等各种打压房地产市场房价的组合拳在 2018 年伊始逐渐加码，房地产融资环境不断收紧，致使银行针对房地产领域的放贷额审批权限加大、额度减小等去杠杆的背景下，令一贯依赖银行贷款来转动房地产开发资金链的诸多地产公司的现金流量及项目开发进度面临融资困难的局面。
人民法院公告网的数据显示，截至 2019 年 7 月 24 日，全国已有 274 家房地产企业发布破产公告。整个房地产行业将面临着“弱肉强食”的森林法则，一些未建项目、在建项目、已建未售项目、已建未租项目等将在市场自我调整的过程中被行业内外的机构或企业兼并重组、收购。以房地产巨头之一的万达集团为例，万达集团自 1988 年起，由最初在大连起家的小型商业地产公司发展成以现代服务业为主的大型跨国企业集团，主要业务范围聚焦于商业管理、文化旅游、商业地产及投资几大核心领域。2012 年万达对美国 AMC 院线高达 26 亿美元的收购，高歌猛进实施海外收购之旅。2012年之后不断在海外收购，先后涉及皇家马德里足球俱乐部 18%股权，以及澳大利亚 Hoyts 影视类公司等其他国家的文化类资产。2017 年 2 月万达集团斥资 10 亿美元收购 Dick Clark Productions, Inc. 全部股权，但因收购资金以及来自国家外汇监管层的审批未能获批，以失败告终。2017 年 7 月万达集团一次性出售公司旗下 13 个文旅项目及 77 家酒店业务，作为“接盘侠”的融创地产及富力地产以较低的价格接盘上述项目，其中，富力地产以近乎六折的折扣共计 199 亿元接收77 家酒店业务，融创地产重出资金 438 亿元对万达集团旗下 13 个文化旅游项目的 91%股权收购。该笔交易，堪称房地产行业当年的重大新闻事件。
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1.2 国内外研究综述及价值评估方法
1.2.1 房地产价值评估研究现状
（1）国外房地产价值评估研究
国外房地产价值评估的研究最早从 19 世纪 20 年代开始，主要分成三个阶段研究：第一阶段是土地经济学派的出现，代表人物是费舍尔（Irving Fisher）[1]1923年《房地产原理》，以及 1924 年巴比科克（Frederick M.Bobcock）[2]撰写的《房地产估价》；第二阶段是以摩茨科（Arthur J. Mertzke）[3]发表《房地产估价过程》为标志，摩茨科在马歇尔的理论观点基础上，使价值理论与评估理论二者建立关联；第三阶段是海德（K. LeeHyder）、阿特金森（Harry Grant Atkinson）、舒姆茨（George L.Schmutz）[4]等人将市场法、收益法及成本法的评估技术进行推广。
近年来国外的诸多学者的研究主要归纳为 McCluskey W.,Deddis W.,Mannis等人引入 Minkowsi 距离，用 Minkowsi 距离来表示被评估房地产与相似成交案例之间的相似性差距，差距越小则可比性越高[5]。Anselin L., GetisA.[6]和 GriffithD.A.[7]在房地产价值评估领域借助 GIS（地理信息系统）的空间分析法，以可视化、立体化的效果图展现评估房产的地理位置及四至信息并结合房地产评估模型做出准确评估，目前该评估法在大宗住宅类项目评估中运用较广。
（2）国内房地产价值评估研究
我国的房地产价值评估普遍认为研究时间始于 1930 年，这个时代主要是将西方国家房地产经济学的理论对我国房地产价格影响的基础理论介绍。1930 年章植著作《土地经济学》、1935 年张辉著作《上海市地价研究》、1944 年王季深著作《上海之房地产》[8]，是早期我国房地产价值评估的研究状况。
施讲钢、白庆华、戴金波提出了三种评估方法体现了三种不同的经济属性和时间准度，并提出了三种评估方法的框架[9]。2007 年中评协制定《资产评估准则——不动产》，该准则对我国房地产价值评估三种方法的指标选择、使用范围等有详细的规定。2017 年 9 月 8 日中国资产协会发布了《关于印发<资产评估执业准则——企业价值>》中协评[2017]36 号，对资产评估中的操作要求、评估方法、披露要求等有详细规定。
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第二章 GZSWD 项目价值评估起因
2.1X 房地产公司 GZSWD 项目简介
X 房地产公司的母公司位于广州市开发区，是经广州市外经局《关于设立外资企业的批复》文件批准，于 2013 年 07 月 19 日在广州成立，注册金额为 7000万美元，是一家集研发、制造、采购、直销等全流程与一体的跨国资源整合服务公司；目前在中国涉及投资、贸易等领域。力争打造以广州为总部的生态圈，辐射亚太地区。
X 房地产公司的母公司正在开发的国内地产项目有中国广州 GZSWD 研发园工程项目，项目位于广州市生物岛，总面积约 1.83 平方千米，北望琶洲国际会展中心，南傍大学城，地铁 4 号线官洲站已通至该岛，生物岛至珠江新城的车程约 10 分钟，生物岛接驳环城高速及南沙港快线等极为便利。生物岛 2008 年被列入《珠三角规划纲要》，成为国家战略项目和省市核心建设项目，该岛的发展定位与理念是将生物岛打造成生物经济曼哈顿、生物金融华尔街。生物岛被誉为“广州生物科技的 CBD”，重点引进国内外高端生物科技企业总部及研发中心，生物科技企业、人才、信息聚集地，自 2011 年迎来首批生物医药企业进驻，至2018 年 12 月 31 日，该岛已引进 200 家生物科技相关企业，18 名院士进驻生物岛开展生物医药研发。
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2.2 X 房地产公司 GZSWD 项目被 A 公司收购
按照 GZSWD 项目的投资规划，自 2018 年 10 月份开始提前启动项目对外招商、招租工作，对有意愿的租户进行商务洽谈、装修方案探讨，在第一阶段施工期间预留预埋后期的定向装修准备工作，但在招商招租过程中遇到因生物岛管委会对 GZSWD 项目的限制，使得 X 房地产公司最终接受生物岛管委的上级公司 A公司收购，致使 X 房地产公司原有的项目投资节点受招商招租受阻的干扰。
2018 年 11 月中旬左右，X 房地产公司接到生物岛管委会的约谈通知，要求X 房地产公司暂停一切招商、招租工作。原因是该项目在 2013 年的土地合同中约定，X 房地产公司在项目建设完成后可自行进行招商、招租工作，但 2018 年生物岛管委会为响应市委市政府对生物岛战略定位布局及打造国际生物医药基地的重要要求，对上岛企业的行业有新的文件要求——禁止与生物医药无相关的企业上岛，需引进有规模、有实力的生物医药研发企业上岛。要求 X 房地产公司重新制定招商、招租方案，经生物岛管委会批准后方可启动招商、招租工作，故 X 房地产公司在招商过程中受影响，项目的整体招商计划不能按期推进。
后经 X 房地产公司与生物岛管委会多次协商，管委会提出两个解决方案：
方案一：管委会审核 X 公司的租户单位上岛资格——除 X 公司母公司自用的写字楼及试验室外，其余闲置物业可由 X 公司自主招商，但必须经管委会对租户的企业性质是否属于生物医药行业及该企业的科研能力评估核准后方可上岛；
方案二：管委会回购 X 公司部分使用权——对 X 公司母公司自用的写字楼及试验室外的闲置物业，由管委会的上级国有资产投资公司（简称 A 公司）进行使用权回购。
因 X 房地产公司的母公司为境外注册的外资公司，若采用方案一或方案二，设备用房、现场管理等比较难以物理隔绝，现场的物业管理及相关的财务数据难以拆分，经与管委会多次协商无果后，母公司决定放弃该项目，将试验室及总部搬离生物岛，提出方案三。
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第三章 房地产项目价值与评估方法的选择...........................26
3.1 房地产项目价值.................................26
3.1.1GZSWD 项目价值体现 ..............................26
3.1.2 影响房地产项目价值的主要因素 .......................30
第四章 GZSWD 项目价值评估参数的选择......................38
4.1 GZSWD 项目收益期的测算.............................38
4.1.1 收益期测算的种类 ....................................38
4.1.2 GZSWD 项目收益期测算 ......................40
第五章 X 房地产公司项目价值评估过程及结果..........................53
5.1GZSWD 项目评估准备阶段工作.................53
5.1.1 评估工作启动前的基本情况介绍 ...............................53
5.1.2 评估基准日的约定及相关财务基础数据 .............................55
第五章 X 房地产公司项目价值评估过程及结果
5.1GZSWD 项目评估准备阶段工作
本节将介绍 X 房地产公司的财务信息、此次评估目的、确定评估范围以及设定评估基准日来锁定评估时点，为项目的价值评估做准备工作。
在本论文第 2 章的 2.3 节中，X 房地产公司与 A 公司的双方对该项目价值评估差异的主要原因中提到双方对第三评估单位的选择各持己见，均不肯让步。本论文站立在独立公正的第三方就如何选择双方均认可的第三方评估机构进行简单阐述，参照《国有土地上房屋征收评估办法》第四条的相关规定：
1）由产权持有者协商选定，但必须经过收购方及持有者之间充分沟通；
2）如 X 房地产公司与 A 公司出现的情况一样，双方协商不定的，由双方各自选择3-5 家具备资质的评估机构，组成 6-10 家评估机构的名单库，在双方均在场的情况下，由公证人员进行见证随机摇号选择；
3）因评估机构的资质不限制地域，可将第三方评估机构的选择范围扩大到省内或国内市场交易成熟地区的第三方评估机构采用上述办法选择。
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结论
通过本论文的阐述，介绍 GZSWD 项目的项目价值体现在土地价值、建筑物价值、租金收益价值及潜在的协同价值上，在进行项目价值评估时的方法上主要针对 GZSWD 项目即将竣工验收，在基准评估时点上 6 个月后将有潜在的租金收益的前提下选用收益法进行价值评估，阐述了不支持使用 A 公司的成本法评估的理由。
对使用收益法进行 GZSWD 项目价值评估的三大核心要素：收益期、折现率及收益额进行展开论述。选定该项目的评估时点为 2018 年 12 月 31 日，该项目的收益期为 44.88 年，该项目的租金基准价格为 95 元/㎡/月，该项目的折现率分为采用风险累加法 5.28%及租售比法 5.18%，分别的评估价值为 14.03 亿元及14.35 亿元，经计算平均数确定 14.17 亿元为本论文的评估价值。本论文计算出的评估价值 14.17 亿元与 A 公司的 11.1 亿元的差异主要是评估方法的选择上不同，因此，评估方法的不同将对评估结果产生较大差异。
本论文的评估价值 14.17 亿元比 X 房地产公司的 13.5 亿元高的主要原因是，本论文在空置率的选择上略低 2%，在折现率的选择上略低 0.72%与 0.82%，在基准租金单价上略高 5 元㎡/月，差异的原因主要是考虑 GZSWD 项目本身的独特性及良好的市场预期，在 X 房地产公司与 A 公司的股权收购谈判中该评估价值的结果具有参考意义。
本论文在使用风险累加法中使用的专家评分的数量较少，在有类似项目的价值评估中，使用专家评分法时的数量尽可能在 10-15 人为宜。在使用市场调查法选择租金水平时的数据主要通过第三方租赁服务机构的网站来查询，对数据的数量采集量较少，应采用大数据分析的方法来扩大数据采集量才能使得该调查更加贴近市场真实水平。同时，本论文仅在第三方评估机构评估中的评估选择参数上有详细介绍，在对如何规范第三方评估机构的监管并做到公平、公正及信息透明性方面的阐述较少，应建议规范行业行为准则，尽快出台更为详尽的法律法规约束第三方机构的评估行为。
参考文献（略）