粤传媒并购香榭丽的道德风险及其治理研究

本文从企业并购过程的事前、事中及事后三个阶段提出相关道德风险的方法和治理方案，具体包括：一是事前防范应重视构建完善并购资金的财务支付方式、更加严格中介机构的从业监管制度、探索政府监管机构派驻企业监督制度、重视并购过程的尽职调查及提前让法律专家介入；二是事中识别应做到优化交易机制，切割相关方利益关系、强化监管职能，探索审核机制、促进市场主体信息公开制度及强化企业内治，促进民主决策；三是事后控制，应做到及时止损，控制影响、构建完善应对财务风险的制度、强化相关方的连带责任、提升从业人员道德素质素养及探索将道德风险纳入并购保险承保范围。

第一章 绪论

1.1 研究背景与意义
1.1.1 研究背景
1．并购日趋活跃
并购作为经济迅猛发展背景下的一种企业发展策略，在世界范围内掀起了不小的波澜。并购活动具有典型的范围广、标的大以及数量大等特点，作为企业交易活动的一种，并购的主要目的就是为了帮助企业进行资源整合，提升竞争力，从而实现战略目标。纵观国际市场，诸多大企业在发展过程中都采用了并购扩张这一步骤，例如联想并购 IBM、吉利并购 WOW，而国内市场也呈现出越来越多的并购案例，据相关调查数据显示，仅仅 2018 年上半年，我国就有 140 起并购，金额总计达到 660 亿元。同时在互联网的快读发展下，传统纸媒受到了较大的行业发展冲击，为了扭转发展颓势，传统纸媒也纷纷走上了并购之路。根据相关数据显示，2013 年这一年内文化传媒业并购案例就有 199 起，总金额超过 455 亿元。次年发展势头迅猛，并购金额超过 900 亿元，随后此类企业并购日益活跃。
伴随着并购活动的越演越烈，A 股市场随之诞生，一些企业伺机而动，通过财务虚增的方式跻身于资本市场，形形色色的造假手段让诸多投资者防不胜防。并购案涉及大量的资本流动，因而常常会诱发一些徇私舞弊、利益输送等违法犯法的行为，而粤传媒并购香榭丽案件则可以称为我国并购史上最大的一桩由失德而造成的并购失败案例，颇受关注。在这起并购案中，并购双方及并购参与人各方为了追逐个人利益最大化，由于委托代理及信息不对称等而造成了道德风险，出现了一系列的造假、虚构、歪曲隐瞒等违规违法的行为，最后对并购双方和各方都造成了不同程度的影响，由此可见，这一并购案背后的失德问题颇为值得进一步的深究。
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1.2 文献综述
1.2.1 国外研究综述
1．关于并购风险的研究
Napo Mafihlo（2015）在有关著作中明确指出，通过分析企业的并购案例，对并购失败的原因开展分析，主要是企业并购完成之后战略目标选择不够准确的又或者是企业并购完成之后，内部整合效果不佳。当并购整合不能实现并购目标时，会严重阻碍企业内部发展。成为企业并购失败的重要原因。
Marks and Mirvis（2016）在自身研究中明确指出，并购失败有多种原因，例如企业在战略目的上选择较为不当，对公司应尽的职责调查不够充分，企业内部人员没有完全投入到企业运行中，导致企业整体步伐较为缓慢。
根据国外学者 Tram（2016）的研究统计，交易在不同阶段遇到风险和失败的概率是不同的，比如：在并购前遇到风险导致交易失败的概率高达 30％， 在实施的谈判和交易过程中，并购交易遇到风险导致失败的概率会达到了 17％。除此之外，在公司完成合并之后的整合阶段，并购交易的风险会超过一半。总的来说，企业在并购过程中面临的交易会遇到各种各样的状况和风险等。
2．并购动因研究现状
JensenandMeckling （2014）进行企业并购不仅可以对企业管理人员进行进一步监督，还能实现规模经济收益。之所以企业可以对企业管理人进行监督，是因为管理层作为代理人，有时候过分追求个人利益而不惜做出违法犯罪的经济活动，但是并购过程可以对这一行为进行良好的约束，有利于对管理层进行监督，督促他们更好地进行自身工作。
Bradley（1983）在自身研究中认为，并购的产生并不是一蹴而就的，而会往市场进行一种信号的发射，这种信号一般是认为对并购企业进行价值低估，通过企业并购可以提升企业价值，来提升股票价格，进而获得高利润收益。
Jensen（2015）对现金流假说进行系统分析认为，企业并购的原因和自身拥有庞大的现金流有着直接的关系。现金流为企业进行并购提供了资金保证，当企业内部现金流达到一定数量时，会造成股东和管理层之间的矛盾，通过并购可以改善两者关系。

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第二章 相关理论基础

2.1 道德风险
2.1.1 道德风险的含义
道德风险是在信息不对称条件下，不确定或不完全合同使得负有责任的经济行为主体不承担其行动的全部后果，在最大化自身效用的同时，做出不利于他人行动的现象。即在委托代理等情况下，由于各方所获得的信息不对称，然而又因为相关方追求的目标不一致，同时，相关方为了实现自己目的同时又有机可乘，从而损害他人利益，也就形成了道德风险。
2.1.2 并购中的道德风险
并购中会遇到各种各样的问题，形成的成因包括多种多样，但本文主要讨论由于道德风险引起的，由道德风险引起的问题其外在表现为财务、评估、交易过程等环节，主要包括以下方面：
1.并购前的道德风险
并购前，对目标企业的选择和了解的程度，对于并购能否成功有至关重要，然而，并购前的隐性风险也是企业往往容易忽视的，具体而言，企业并购实施前的风险主要有：
（1）并购动机不纯的风险
企业并购往往是为了实现资源整合、竞争力的提升及开拓市场等方面，但是，不排除有些企业并购的动机不是从企业发展的目标出发，而是想利用企业的并购，为了追求实现个人利益或其他目的，非理性地提出了进行并购的想法，这种对盲目追求的并购并非基于公司的实际情况所需，并且可能从一开始就埋藏着并购失败的风险。
（2）过高业绩承诺的风险
对赌协议的签订的初衷是为达到并购理想的效果加上了一道保险作用。实践中，很多情况都是并购相关方会出于对个人利益最大化的追求，利用设置过高的对赌协议来吸引并购方或相关方进而换取并购的推进。与此同时，并购方因对标的公司不够了解而过分相信对赌协议高业绩承诺或补偿，或出于急于并购的心态，进而继续推动的并购进行。从而为日后的风险产生埋下了隐患的种子。一旦日后出现问题，由于此前对赌协议设置过高，无法实现业绩承诺和补偿等，不仅会使到企业的业绩下降，同时会使企业的商誉大幅减少，给企业带来严重影响。

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2.2 企业并购及其风险
2.2.1 企业并购及其种类
兼并（Merger）和收购（Acquisition）称之为企业并购。从实际情况来说，并购内容包含较多，主要有三个方面，这三个方面分别为兼并、合并、收购。兼并和收购在实际操作中两者有很多相同之处。例如在操作过程中，又或者是在最后产生的经济收益上几乎是相同的。主要目的都是让两个运作相同的企业并购成一个。总体来说，并购其实是一种合并行为，必须有两个或多个企业进行参与。这是在企业进行资本运作和经济运行过程中的一种重要经济运行模式。
企业的并购种类有以下几种：
1．横向并购
主要指并购企业所产生产出来的商品属于同一类别，又或者商品在其他制造环节方面有关联性，共同性。这类企业进行的并购称为横向并购。这种横向并购具有较为鲜明的优势，例如，同类型企业的合并可以扩大生产规模，节约生产经费。从大的范围来说，可以实现分工合作，使企业内部技术和机器之间做到互相使用。有利于同等技术之间的交流合作，对于企业内部的技术改进和产品开研发，起到明显的促进作用。
2．纵向并购
纵向并购主要指在制造过程中，所制造的产品属于同一类别，但是在制造阶段上属于不同阶段。它的实质上是企业对企业所处产业链下游或者产业链上游企业进行的收购。在企业进行收购时，如果企业的商品供应商对自己的顾客进行收购。优势企业为了提高自身规模和知名度，会把和企业有关的相关产品的生产和销售进行整体规划和收购，实现统一管理，以此实现纵向一体化。纵向并购在并购过程中分为向前和向后两种并购形式。向前并购具体表示并购企业在运作产业链过程中的上一阶段的运作环节。向后并购表示并购企业所处产业链上生产运作过程中的后一阶段的企业。此种类型并购可以扩大企业的生产规模，使上下游企业之间互惠互通加强联系，内部设备和科学技术上可以共同使用，不需要重复购买，这种情况下，不仅可以提高企业运作效率，还能节约成本，提高经济收益。产业链和产业链之间的高效配合，可以加强上下游之间的联系，节约联系在时间上的投入，使生产更为高效，节约生产成本，增加利润收益。
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第三章 粤传媒并购香榭丽事件.......................16
3.1 事件双方 ...................16
3.1.1 粤传媒介绍...........................16
3.1.2 香榭丽介绍...........................20
第四章 粤传媒并购香榭丽事件中的道德风险.......................28
4.1 道德风险的成因 ..............................28
4.1.1 信息不对称性................28
4.1.2 压力因素..................28
第五章 粤传媒并购香榭丽事件中道德风险的治理................................42
5.1 道德危害分析 .....................................42
5.1.1 对公司的危害........................42
5.1.2 对社会的危害.....................43

第五章 粤传媒并购香榭丽事件中道德风险的治理

5.1 道德危害分析
5.1.1 对公司的危害
1．商誉减值
2016 年 4 月，粤传媒公告，根据《企业会计准则》和公司相关会计政策对各类资产进行了全面检查和减值测试。根据测试结果，为真实反映公司截至 2015 年 12 月 31 日的财务状况、资产价值及经营情况，基于谨慎性原则，公司决定对部分资产计提减值准备。公司拟计提资产减值准备总额为 2.99 亿元。相关报道指出，粤传媒本次计提近 3 亿减值损失的主要原因来自香榭丽事件。可见，如果并购前期的工作存在不当的成分，将留下严重的隐患，后期对公司商誉影响将是巨大的、无法挽救的，粤传媒并购香榭丽就是一个生动的例子。
2．运营停顿及员工离职
2016 年 5 月，粤传媒披露：因控股子公司香榭丽的高管涉嫌合同诈骗等罪名被司法机关查处，香榭丽运营已停顿。这一并购案被推到法律面前审判，香榭丽的员工上下震惊，目前，香榭丽公司未开展新业务，现有广告业务收款迟缓，资金持续紧张，存在大量逾期未付款项，供应商通过停播等手段主张权益，员工大量离职，严重影响其日常运营及新业务拓展，日常运营已基本处于停顿状态，经营活动已无法正常开展。在管理层方面，相关高管有的被调查，有的离职。
3．损害公司形象
企业形象是指人们通过企业的各种标志，而建立起来的对企业的总体印象，是企业文化建设的核心，是企业精神文化的一种外在表现形式。就此次并购的双方而言，粤传媒是一家报刊出版及发行服务提供商，专注于为用户提供报刊出版、印刷包装服务，同时经营广告运营、网络媒体业务，旗下代表产品有《广州日报》，致力于为用户提供地方性报纸阅读服务，在华南地区知名度较高。香榭丽是上海的一家运营户外大屏 led 的广告公司，业务覆盖全国各地，在细分行业里处于领先地位。但是，由于此次并购出现的道德风险，造成的种种违规违法行为，最后导致双方的并购实质性失败，对双方公司的形象和客户信心都造成了极大的影响和冲击，从而导致了商誉减值、客户流失、员工离职及扩大亏损等一系列问题的出现，可见公司形象对于企业而言是至关重要的。
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结论
在国家的大力支持下，文化行业的迅猛发展的背景下，粤传媒为了寻求突破，实现企业的转型升级，提升行业竞争力，2013 年，计划并购相关行业的企业，实现快速的扩张及资源整合。随后，物色到上海的一家户外 led 广告公司--香榭丽，接着，双方开始谈判并签订了并购合同。2014 年，粤传媒最终以 4.5 亿元，溢价 71. 37%并购了香榭丽。但是好景不长，并购后不久，香榭丽被曝出因其在并购前及并购过程中涉嫌合同诈骗等罪名被司法机关查处，随后牵连出粤传媒的高管及并购过程中的第三方中介机构等人员，与此同时，香榭丽的业绩也大幅下滑，与并购前的承诺大相径庭，随之而暴露出来的种种问题，显示这是一场失败的并购交易。
回顾此次并购过程，造成并购失败的主要原因是并购过程中由于制度、内外主客观的因素等产生的道德风险造成的，正是由于道德风险，并购过程中的各方，即粤传媒、香榭丽、第三方中介机构等，不同程度地出现了未能勤勉尽责、财务造假及虚构等行为，导致粤传媒没能准确地了解香榭丽的真实面貌，没能合理地评估香榭丽的真实价值。粤传媒为了实现企业的尽快转型升级，最后对香榭丽实现了并购，并购后不久，发现企业的业绩不佳，相关人员因涉嫌违法违规行为受到司法、监管部门的查处，一系列的相关问题纷纷暴露出来。主要有如下几个方面：一是对于粤传媒而言，主要原因有在信息不对称情况下，企业急于实现转型升级，但是又缺乏完善的风险防范及应急体系机制，同时相关高管也抵受不了诱惑，造成了没能清晰准确评估认识到香榭丽的真实面貌。二是对于香榭丽而言，为了尽快实现投资人的回报，并购过程中，隐瞒歪曲虚构相关财务数据、虚构合同等，期间还涉及与相关机构和企业的利益输送行为，主要目的是为了把香榭丽包装得更漂亮，能卖出一个好价钱。但是，纸始终包不住火的，最后还是原形毕露。三是对于中介机构而言，为此次并购提供中介服务的券商、会计师事务所、律师事务所都有不同程度地未能尽到勤勉尽责、审慎调查的义务，原因是委托代理关系，他们为了自身的利益最大化而做出这样不当的行为。可见，在此次并购过程中，各方因制度缺陷、监管不到位、内外主客观等原因出现的道德风险造成了种种违规违法的行为，导致了这场失败的并购交易。
参考文献（略）