第 1 章 引言
1.1 研究背景和意义
本文的研究背景是在我国股票市场的异常波动和异常交易现象得到广泛关注的情况下，主要从投资者情绪理论和行为金融学的角度进行分析，探讨投资者关注度与股票收益之间可能存在的相关性。本文有丰富的理论意义和现实意义，不仅丰富了现有的影响股票价值因素的理论，更能为国家、企业和个人提供一定的借鉴和帮助，同时，为我国研究投资者关注度对股票投资收益率的影响提供新的思路。
1.1.1 研究背景
上世纪 60 年代的主流金融学理论遵循理性人假设及有效市场假说，并建立了资本资产定价理论，提出 CAMP 模型。但是随着时代的变迁，金融市场出现越来越多无法被传统金融学理论所解释的现象，比如股票价格的惯性效应、反转效应、股权溢价之谜等等。面对这些异象，国外的专家学者开始从人的心理、行为等角度研究其等对股价的影响，行为金融学应运而生。行为金融学否定了人是完全理性的这一假设前提，认为绝大多数投资者是非理性的，这些非理性投资行为同样会影响股票市场的行情，因此导致了大量的金融异象的出现。
近年来，我国资本市场的发展经历了螺旋上升的过程，伴随着股指的波动，股市的相关制度也陆续完善。具体体现在 IPO 堰塞湖现象有了明显好转，上市公司的质量审查也越来越严，保证了 IPO 公司的质量和水平；沪港通、沪伦通都相继开放，境外资金陆续涌入；养老基金即将入市，带来巨大的补血作用；人行相关降准降息的措施陆续给股市带来利好。然而，我们也应当看到，我国股市目前并不完全成熟，相关制度措施尚不完善，仍然存在不少问题亟待解决：
1.股票市场投机过度
当前，上市公司的股价波动受政策和信息的影响比较深刻，并不能完全展示国内经济发展的现状，因此，不能准确及时的反应出未来我国经济的发展方向。当股票价格的不完全受价值规律的影响时，其将被政策和消息“俘获”而产生剧烈的波动，从而不利于经济平稳运行、发展。另外，股民在参与股市投资时，往往盲目从众或存在投机心理，热衷于短线炒作，缺乏价值投资理念，把股市当成了赌场。
2.股票市场主体行为不规范
上市公司是股票市场的主体，尽管证监会不断约束，但部分上市公司仍存在相关违法违规行为，如散布虚假消息、恶意推高股价、隐瞒应公开的信息。同时，我国上市公司中大型国企占比较多，中小企业实力相对较差，反而会导致资金的挤占效应，造成中小企业“失血”。由此导致股票的种类和结构相对简单，难以满足股民需求，不利于股票市场有续发展。
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1.2 文献综述
1.2.1 传统金融学理论的角度影响股票投资收益率的因素研究综述
传统金融学领域对影响股票价格和成交量换手率的研究历史久远，提出了一系列的理论。比如 Nofsinger（1999）认为，股票市场是有效的，股票价格的短期波动是对市场信息的反应，而长期的价格偏离是对投资者承担风险的补偿。Sharpe，Lintner 和 Mossin(1964) 提出资本资产定价模型、Fama(1970)提出有效市场假说、Ross(1976) 提出套利定价理论、多期动态资产配置模型、现代投资组合理论( Modern Portfolio Theory，简称 MPT)。而这些传统的金融学观点认为，个人投资者是噪音投资者，他们往往根据与公司基本面无关的虚假或失真信息进行交易，交易行为具有随机性，不会影响资产价格。
具体来说，传统金融学理论认为，影响股票价格的主要因素可以分为宏观、中观、微观三方面。
宏观因素的角度，中国学者吴玉桐和梁静国(2008)认为，宏观因素对股票价格的影响很敏感，具体可能涉及到政治、经济、社会、军事、文化等多方面。中国学者陈继勇、袁威和肖卫国(2013)从货币的角度进行论述。他们认为，流动性在资产价格极度繁荣与极度萧条时期扮演着重要角色。李广众、杨子晖、杨铠维(2014)则从国际金融的角度着重研究了汇率变动对股票价格的影响。他们认为贸易联系、金融一体化程度与股市收益率联动性之间呈现出正向相关关系，而汇率波动性的提高将降低股票市场收益率之间的联动性。赵进文和张敬思(2016)则在此基础上建立了人民币汇率、短期国际资本流动和股票价格相互影响的模型。
中观因素的角度，是对行业领域的分析。金洪飞(2010)等人通过建立 CED- GARCHM 模型，发现国际石油价格对中国石油和天然气行业的股票收益率有显著的正向影响,对汽车和零件行业、建筑和材料行业、金融行业、卫生保健行业、个人与家庭用品行业、旅游与休闲行业、公用事业行业的股票收益率有显著的负向影响。张建波和李振(2015)在研究行业对经济周期敏感性、行业所处生命周期、行业市场结构等行业因素影响股票价格波动机制的基础上，选择了铝冶炼、铜矿及铜冶炼、金矿及金冶炼、棉花种植、人造纤维制造、制糖业等６个行业进行实证检验。运用面板数据模型实证检验的结果表明：产品价格波动率、产业集中度、行业市净率对行业股票价格波动有显著影响。
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第 2 章 投资者关注影响股票投资收益率的理论基础
2.1 投资者关注度
2.1.1 投资者关注的内涵
投资者关注是指在股票市场上的投资者为了获取关于股票以及股票市场的相关信息，对于某一股票、某一行业、某一板块的持续关注。这种关注可以分为两种类型，一类为间接关注，另一类为直接关注。
投资者对股票的间接关注是通过大众传媒进行的。Seasholes（2016）认为新闻报道会吸引投资者的关注。Chemmanur（2010）认为广告支出会对股票投资收益率产生影响。我国学者徐柳英（2014）则认为新闻发布数量会影响股票收益率。在信息化社会中，投资者时刻处于外界信息的包围，电视、手机、报纸、广告牌，这些传媒上有关股票的各种信息都对投资者有着潜移默化的影响。投资者对这些信息的关注不是直接的，而是间接的。正是这种间接的关注，有可能会对投资者的投资心理和投资倾向产生影响。但是，间接关注的缺点在于，无法确切进行衡量。由于股票投资者生活背景不同，社会阶级不同，个人接受能力、文化程度、甚至性别差异都会影响投资者对媒体传播的信息的吸收和反馈程度。这一间接影响进行的如此隐秘，以至于我们无法获取确切的数据信息进行更精确的量化研究，因此，一些国内外学者对于投资者的间接关注的研究主要进行的是定性研究。
投资者对股票的直接关注是投资者主动进行的，是投资者有意识、有计划地主观能动性行为。投资者通过主动对某一事件、某一公司或者某一股票进行搜索，吸收大众媒体对于某一股票、某一行业、某一事件的宣传，形成自己对于某一股票的独特认知。比如贾春新（2010）就利用谷歌搜索指数研究了限售股解禁报道对股票收益的影响。这一认知可以是正面的，比如 2017 年 4 月 1 日，国家宣布在河北省设立雄安新区，这一政策利好消息使得一些钢铁、运输、煤炭、房地产股票的价格急剧提高，4 月 1 日这一天雄安新区的百度搜索量达到 592193 次，钢铁板块股票涨停 10%，整个雄安新区的板块数据更是接近板块涨停。同样，这一认知也可以是负面的。2018 年 6 月 11 日，媒体爆出华谊兄弟董事长将手中股权全部质押，在这一天华谊兄弟的百度搜索量达到了 69384 的顶峰，同时，股票在这一天跌停，下降 6.91%。可见，投资者关注包含着投资者对某一股票看好或者看空的想法，而一旦投资者形成内心的投资策略，就会进行投资操作。因此，投资者关注是表现投资者情绪的重要方式。
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2.2 股票投资收益率
2.2.1 股票投资收益率的定义
关于股票投资收益率，顾名思义，就是指投资股票所获得的收益，即投资者通过配置股票资产，依法取得股利及买卖价差产生的资本利得。投资者通过在股票市场上买进或卖出一定数量的股票，由此取得的超额收益，就是股票投资收益率。
2.2.2 股票投资收益率的度量
股票投资收益率反映的是股票收益水平，具体而言包括本期股利收益率和持有期收益率。
本期股利收益率指的是投资者以当前市场价格为成本购买股票的预期收益水平。它是股利与当前市场价格的比。
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第 3 章 模型构建与说明 ........................................... 22
3.1 数据选取和样本处理 .................................... 223.1.1 百度指数的数据选取和样本处理 .................................. 22
3.1.2 中证 100 股票投资收益率的数据选取和样本处理 ................................... 23
第 4 章 实证研究与结果分析 ............................................. 27
4.1 样本设计与变量选择 ........................................ 27
4.1.1 解释变量的选取 ................................. 27
4.1.2 被解释变量的选取 .......................................... 28
第 5 章 结论与建议 ....................................... 38
5.1 结论 ........................................... 38
5.2 建议 .......................................... 39
第 4 章 实证研究与结果分析
4.1 样本设计与变量选择
在上一章给出的具体模型之后，本章将首先进行模型变量的设置。
4.1.1 解释变量的选取
在解释变量的选取上，有必要解释为什么选取投资者关注度作为解释变量，
即解释为什么是投资者关注引起股票投资收益率的变动，而不是股票投资收益率的变动引起投资者关注度的变化。这主要是因为，在我国 A 股市场，做多情况较多，做空情况较少。国家对股票做空有着严格的限制，导致投资者在股票市场中基本采取低价买入，高价卖出的策略。这样使得投资者在做出买入决策之前，必须经过相关信息对大脑的输入，在经过对于某一股票或者某一事件的关注之后，经过大脑进行深层次处理之后，结合自己的投资偏好，才会有可能转化为具体的投资行动。因此，投资者关注在前，股票投资收益率变动在后。相反，投资者在吸收外界信息做出对于股市不利的判断后，才会做出卖出股票的举动，而一旦将手中股票卖出，投资者将不再关注卖出股票的有关信息，而是转而进行对下一股票的信息搜集和关注。因此，仍然是投资者的关注在前，股票投资收益率的变动在后。所以我们认为是当期投资者关注度对当期股票投资收益率产生了影响。
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第 5 章 结论与建议
5.1 结论
百度指数对股票投资收益率的影响通过选取 89 支中证 100 股票与各自的百度指数进行回归分析，结果发现，当期百度指数与股票投资收益率在 95%的置信水平上显著，且存在正相关关系。在剔除了信息的正面性和负面性对股票投资收益率造成不同方向的影响之后，即对中证 100 股票投资收益率进行取绝对值的操作之后，再次进行回归，实证结果不变并且更加显著，这说明了实验结果的稳定性。当百度指数越大时，中证 100 股票投资收益率越高，该结论说明，当投资者对于股票相关信息的关注度提高时，投资者将运用获得的信息进行股票操作，买进或者卖出手中持有的股票，会对股票收益造成同向影响。当百度指数较低时，说明投资者运用百度搜索引擎对其搜索和关注较少，进而影响投资者对未来股票行情的判断，因此未被关注的股票的投资收益率将会降低。。
同样的，滞后一期和二期的百度指数对中证 100 股票投资收益率的影响在 95%的置信水平上是显著的，但是与当期百度指数对中证 100 股票投资收益率的影响不同，滞后期的投资者关注对股票投资收益率成反向关系。并且随着时间推移，投资者关注度对中证 100 股票投资收益率的影响程度是逐步递减的。该结论说明，过去的投资者关注会对当期的股票投资收益率产生反转效应，该结论可以运用行为金融学中投资者有限关注的相关理论进行解释。随着时间维度的加大，投资者将不再受到有限时间的限制，可以关注其他股票信息进行对比，也可以对自己过去的投资策略进行反思，所以可能导致当期股票投资收益率的降低。同时，该结论也可以说明，过去投资者关注度会对当期股票投资收益率产生涟漪效应。该结论可以运用心理学理论中的注意力衰退理论进行解释。投资者对于某只股票的关注是随着时间逐渐减退的，由此导致的注意力边际效用也在减退，相应对股票投资收益率的贡献度也在逐渐减退，影响逐渐减小，在投资者将手中股票出售后，这种影响便彻底消失了。
参考文献（略）