第 1 章 绪论
1.1 研究背景及研究意义
1.1.1 研究背景
资本账户开放是指一国资本账户项目由管制状态转变为开放状态的过程，是一个兴起于 20 世纪 70 年代，并在此后 50 年中被世界各国鼓励、否定或冷静采纳的经济领域改革。1971 年布雷顿森林体系终结使世界各国名义上失去了稳定的锚定货币，全球经济体不得不开始适应无汇率制度共识的牙买加体系，同时在“三元悖论”的引导下，各国为保证货币政策独立性，也为了获得更高的资本收益率和实现更加市场化的汇率形成机制，纷纷决定放松资本项目管制。20 世纪 70 年代的美国经济正经历严重的经济滞胀，“凯恩斯经济学”对经济发展的指导失效使“新自由主义”经济学派获得巨大的发展空间，20 世纪 80 年代以供给学派为内核的“里根新政”更是从现实世界层面重启了美国经济发展。“新自由主义”经济学派将提振经济的具体方法命名为“华盛顿共识”，资本账户开放作为“华盛顿共识”中的重要内容在上世纪 80 年代因美国经济重启的示范效应而迅速广泛化。截止到 20 世纪 90 年代，大多数发达国家都已实现高水平的资本账户开放，并在同期获得良好的经济增长，少数发展中国家因资本账户开放产生的经济危机被 IMF 归结为资本账户开放不彻底，IMF 在 90 年代中后期依然强烈支持把资本账户开放列为与自由贸易同等重要的经济增长条件。正当政界与学界都认为已经可以将资本账户开放作用的肯定性固化时，1997 年东亚金融危机爆发让资本账户开放的成本被更广泛地关注。在 2008 年美国次级贷款危机演化为全球经济危机的过程中，资本账户开放也给危机扩大提供了有效的途径。在次贷危机发生后 IMF 的 Jonathan（2010）团队发表文章承认在国际经济环境恶化时，一国应进行适当的资本监管以保证本国经济不受不合理资本流动的影响，这篇文章标志着 IMF 从资本账户开放的坚实拥趸变为理性观察者，学界对资本账户开放的认知也逐渐呈现多元化。
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1.2.1 资本账户开放与资本账户开放指数
1.2.1.1 资本账户开放的定义说明
IMF 在 2008 年出版了《国际收支和国际投资头寸手册》（第六版），第六版手册定义的资本账户不但将原第五版手册中资本账户与金融账户合并，包含了资本项目、直接投资、证券投资、金融衍生工具和其它投资在内的所有非储备金融与资本项目，还将储备资产项目归入资本与金融账户（储备资产项目在《国际收支手册》（第五版）中单独计算，是与资本与金融账户平级的项目）。但无论是 2008 年以前出现的文献抑或之后出现的文献所提及“资本账户”简称的意义都是去掉储备资产的资本与金融账户，是与经常账户、储备资产和误差与遗漏项一并构成了国际收支平衡表的全部内容，更狭义的所指是与金融交易相关的金融账户。
资本账户是反映一国一定时期内资本跨境流动形成的债权债务关系，因此资本账户开放更多是在描绘一种消除资本账户管制的行动与过程，包括取消资本账户各子项目跨国交易的管制、针对资本项目交易的本外币汇兑的管制和与资本项目交易密切相关的金融服务管制。2012 年 2 月中国人民银行调查统计司课题组发布的《中国加快资本账户开放的条件基本成熟》一文首句便阐述了中国人民银行对资本账户开放概念的理解，即“资本账户开放过程是一个逐渐放松资本管制，允许居民与非居民持有跨境资产及从事跨境资产交易，实现货币自由兑换的过程”，央行的定义强调资本账户开放是对金融交易、汇兑和资本流动三方面限制的取消，是将已有研究对资本账户开放定义的有效归纳。
也有研究把资本账户开放默认为一个资本账户开放过程结束后的资本账户的最终状态，但由于世界所有高度金融化的发达国家都没有对本国资本账户内容进行全部开放，也没有权威机构把资本账户开放到何种程度设定为资本账户开放的终点与目标。如 IMF 发布的《汇率安排和汇率管制年报》依据金融交易内容的不同将资本账户细分为 11 个子项目，分别是资本市场证券、货币市场工具、集体投资证券、衍生工具及其他工具、商业信贷、金融信贷、保函及担保和金融支持工具、直接投资、直接投资的清盘、房地产交易、私人资本流动、针对商业银行和其他信贷机构的规定、针对机构投资者的规定。IMF 还对各国资本账户各子项目进行评价，按开放程度定义为完全开放、部分开放和完全管制，但没有规定开放多少个资本账户子项目和哪几大项资本账户内容属于实现了开放的资本账户。因此现有研究中以资本账户开放结果状态为意义的“资本账户开放”概念是在笼统地表达各国资本账户开放的理想状态，该种状态是比现有状态更加开放的待改进状态。
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第 2 章 资本账户开放的“双向效应”探究
2.1 资本账户开放与经济增长
经济增长是一国在一定时期内总产出、人均产出水平或国民福利效用的增加，在经济学发展过程中，不断有新的因素被考虑到促进经济增长的系统中，如劳动力、资本和技术进步等因素皆逐渐被认为是促进经济增长的原因，其中资本因素在经济增长理论中较早便保持着重要地位。20 世纪中叶同步于世界经济全球化出现的国际投资理论也对资本在各国间流动的合理性做出有效解释，支持资本活动会对一些国家的经济产生有效促进。本文根据经济增长理论与国际投资理论相关内容的指导，对资本账户开放通过调节资本在输出国与输入国之间的体量与使用效率而促进经济增长的过程称之为资本账户开放的“正向效应”。
2.1.1 经济增长理论中的资本
经济增长理论中的资本概念不限于资金，泛指所有生产工具，但资本在内容上可以用资金进行折算表示。古典经济学的发端时期，亚当斯密所著《国民财富的性质与原因研究》一书就认为产出由资本、劳动与土地决定，资本不仅是节俭商人不断产生再生产动力的重要资源，也是能引导市场规模扩大和劳动分工深化，从而进一步使产出增加的重要原因，早期的凯恩斯经济增长理论依旧把资本视为一个重要的经济增长因素。20 世纪 30 年代出现的哈罗德——多马经济增长模型是第一个现代经济增长理论，模型继承了凯恩斯经济学对有效需求的重视，提出在投资等于资本净增加量等经济条件下，经济增长与一国储蓄率成正比。经济平稳增长会在储蓄的自然增长率、有保障增长率与实际增长率都相等时出现，一旦储蓄实际增长率和自然增长率低于储蓄的有保障增长率，经济就会产生大规模失业和经济发展停滞，实际资本增加量能否满足有保障增长率的需求是经济合理增长与否的关键因素。在上世纪 50 年代之后，在资本劳动比率小于稳态时，生产要素的增长中资本积累的增加比劳动力的增加更具现实可操作性，经济学开始把人均概念引入经济增长恒等式，也让资本积累和资本深化天然的受到更大程度的重视。
经济发展总会收敛到均衡状态，均衡状态时资本总量和总产出都以（n+g）的速度增长，单位产出以 g 的速度增长，索洛模型是一个考察以资本驱动经济增长，并发现资本驱动经济增长能力有限的模型，资本因素在经济增长理论发展到索洛模型时已经是一个非核心讨论范围的存在了。但忽略封闭环境的假设，从新古典经济增长理论观察资本账户开放后的资本作用，当资本流入一国时，上式左侧内容提高，储蓄率抬高使经济短期增长速度增加，当一国资本账户开放时，资本双向流动对哈罗德中性的技术进步 g 产生正向效应的话，上式右侧内容提高，经济便会实现长期经济增长。资本账户开放可以很好的调节各国间资本密度并产生提高技术增长率 g 的可能性，因此很多资本账户开放研究依旧以新古典经济增长理论作为研究的理论基础。
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2.2 资本账户开放与金融风险
资本流动与国际投资不仅可以促进经济增长，同时也可能产生引发金融危机的风险。资本账户开放使国内外资本更加不受抑制地流动，资本流动状态在资本账户开放过程中的改变会放大经济与金融风险，甚至会因为经济与金融风险的过度积累而集中表现为金融危机，本文将资本账户开放增大金融风险的过程与产生金融危机结果统称为资本账户开放的“负向效应”。
2.2.1 金融风险的构成
金融风险是经济主体在经济与金融活动中受到损失概率的大小，金融风险积累到一定程度会演化为金融危机，历史上各经济体在不同时期蕴含金融风险的经济与金融活动不尽相同，引发金融危机的核金融风险也就不同。金融风险在表现形式上呈现多样性与复杂性，从类别上大致可以分为货币危机风险、银行危机风险与主权债务危机风险三大类，Kaminsky et al.（1998）认为货币危机是一国发生了外汇储备大幅下降、汇率大幅贬值或两者同时发生。Demirguckunt 和 Detragiache（1999）认为一国对银行业问题的解决成本超过当期 GDP 的 2%即为银行危机。Reinhart 和 Rogoff 在《这次不一样——八百年金融危机史》一书中对金融风险的诸多外化形式进行定义和概括，并对不同形式金融风险引发的金融危机提出了判断标准。即金融危机可分成可量化分类和事件定义分类两种，前者定义了 1913 年之后年通货膨胀率高于 40%为通货膨胀危机与一年本币贬值超过 25%为货币危机，后者则通过统计事件的发生与否定义了银行危机、外债危机和国内债务危机。
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3.1 全球资本账户开放历程 ........................... 39
3.1.1 两种结局的原因 ............................ 40
3.1.2 不同路径的原因 .................... 42
第 4 章 资本账户开放的合意外部条件 ................................ 72
4.1 美元周期对资本账户开放的影响 ............................ 72
4.1.1 美元霸权的世界影响 ................... 72
4.1.2 美元“含金量”变化与资本账户开放时机 ........................ 74
第 5 章 资本账户开放要求的验证 ................................ 93
5.1 经济增长与资本账户开放 ............................. 93
5.1.1 变量的选取与数据来源 .............................. 93
5.1.2 实证结果分析 ........................... 94
第 6 章 中国进行资本账户开放的路径选择
6.1 中国积极进行资本账户开放的内部逻辑
2019 年更新的 2017 版 chin-ito 指数对各国资本账户开放程度划分简化为-2 到 2 的五级划分法，该指标认为中国在 1992 年从-2 变为-1 后始终没有推动进行资本账户开放，这既是源于中国在该时间维度与发达国家资本账户开放程度确实存在一定差距，也因为该统计方法的简易性和 IMF 主观的忽略了中国1992 年之后进行的资本账户开放活动。中国自 1978 年改革开放后，资本账户的相关内容在 1992 年确定市场经济发展道路和 1996 年实现经常账户完全开放后始终持续进行开放，虽然过程中资本账户开放进程存在中断期，但整体处于资本账户持续开放的趋势，对中国资本账户开放历程的忽视是不客观的。本部分内容将总结中国资本账户开放的历程与中国资本账户的现实结构变化，验证中国资本账户持续开放的事实，并分析现阶段中国资本账户开放后存在的问题，展现中国未来进行资本账户开放的基础环境。再根据上一章回归分析的结果，把关注点落在观察中国过去和现在影响资本账户开放效果的国内经济基本面与国际经济环境的动态变化，分析未来继续进行资本账户开放的条件与方式。
6.1.1 中国进行资本账户开放历程
改革开放前计划经济体制下的中国经济采取自力更生的发展模式，依据计划的外汇使用量开展对外经贸活动，在计划经济体系下金融部门完全让位与财政部门，没有国内金融活动也没有资本账户项下的国际交流。1978 年十一届三中全会确定的改革开放启动了中国资本账户开放进程，40 多年间中国资本账户开放速度依照中国经济发展速度与外部世界经济环境同步进行。在现实的开放路径上以风险较小的直接投资开放为主，积极引进对企业进行长期投资的外部资本，对证券投资、金融衍生品投资与国际信贷进行有限度开放。对于中国的资本账户开放，接受 IMF 第八条款和 2008 年金融危机是两个对其影响最大的事件，因此中国资本账户开放历程可以划分为三个阶段。
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第 7 章 结论与建议
7.1 主要结论和政策建议
本文在总结国内外学者观点与经济理论的基础上，认同资本账户开放对一国产生直接或间接促进经济增长的“正向效用”外，也可能产生多种抑制经济增长的“负向作用”。进一步总结美国、德国、日本、拉美三国和泰国的国际经验，发现资本账户开放的成功归因于内部良好的经济与制度基本面因素与外部经济环境合意的共同支撑，反之资本账户开放的最终成本大于收益源于内部“拉动因素”或外部“推动因素”的恶化。由于发达国家在经济与制度方面具有比较优势，且在国际经济活动中占据主动权，往往不是外部经济压力的承受方，资本账户开放会比发展中国家具有更大的收益，资本账户开放具有门槛效应，通过分析国际资本流动的现实情况予以证明。鉴于已有文献关于外部经济环境对资本账户开放效果的研究较少和外部经济压力对资本账户开放的重要性，本文既通过分析美元周期与经济金融周期变化对国际资本流动与资本账户开放效率的影响机制，也通过思考“逆全球化”趋势下美国对中国经贸压力可能产生的外部压力和资本账户开放的影响路径，从宏观和微观着重强调了外部环境对资本账户开放的影响，继而使本文做到内外部均衡思考。实证分析部分验证了资本账户开放对经济产出的影响，也支持了资本账户开放具有门槛效应和外部环境约束。最后把研究对象锁定为中国资本账户开放，展现中国渐进的资本账户开放历程、不断改善的内部经济与制度基本面、并不合意的外部经济环境与中国当前资本账户开放面临的取舍困难。
参考文献（略）