并购重组业绩承诺补偿方式变更影响审计研究--以斯太尔为例

本文是一篇审计论文，本文以斯太尔并购重组业绩承诺为案例进行研究，通过研究其业绩承诺内容，分析其存在的问题以及业绩承诺补偿方式对斯太尔各项财务指标的影响，得出以下结论：在并购重组业绩承诺常见的补偿方式中，现金补偿可以保留承诺方持有的上市公司股份，对承诺方更有利，而股份补偿相比而言可以更有效的保护上市公司及中小股东的权益。此外，仅从补偿效果看，无论是以现金补偿还是以股份补偿，都不能改变收购资产的盈利状况，也不能改善上市公司的盈利状况，因此进行盈利补偿只是一种并购失败的短期救济措施，并不能改变并购资产未达预期的盈利能力对上市公司及其股东的长期负面影响。

第一章 引言

第一节 研究背景
随着我国股票市场机制以及相关法律法规的日益完善，越来越多的上市公司通过并购重组的方式来达成扩大经营规模或者产业转型升级的需求。如今，我国上市公司并购重组的规模不断扩大，重组方式也不断创新，并购重组已然成为了企业进行资本运营和业务扩张的一种重要手段。然而，由于并购双方对于并购标的的了解程度存在信息不对称，购买方对并购标的资产的未来盈利水平或者价值方面等无法准确估计，导致并购的结果有可能严重损害上市公司及中小投资者的利益。因此，如何建立有效机制，规避髙估并购标的盈利能力和价值的行为，防范并控制并购重组风险，维护上市公司以及中小股东的利益，成为监管部门和广大投资者重点关心的问题。
为了解决上述问题，我国上市公司参考了在国际私募股权投资领域广泛采用的“估值调整机制”，在进行并购重组时除了股权转让合同外，一般还会同时签署一份业绩承诺补偿协议，即对并购标的的未来业绩做出承诺，如果未能达到设定的目标，收购方将会从业绩承诺的承诺方处获得补偿，从而极大地保证了并购标的资产价值的公允性，并从一定程度上降低了并购重组的风险。通过业绩承诺补偿机制，在保障并购标的资产评估价值方面起到了很好的效果，且实务中操作难度也不大，因此得到了很多上市公司的积极采用。
但是，随着业绩承诺补偿机制在并购重组实务中的运用日益成熟，业绩承诺及其补偿的形式也变得越来越多样化，渐渐也暴露出了其存在的一些问题。特别是最近几年，虽然采用了业绩承诺补偿机制，但上市公司却屡屡出现业绩失诺、随意变更补偿方式或恶意拖延补偿、不能履行或拒不履行补偿等情况，即使在承诺期实现了业绩目标，承诺期满后并购标的业绩剧变的情况也不在少数。本文重点分析的案例斯太尔，以及宇顺电子收购雅视科技案、久其软件收购亿起联科技案等，在当时都引发了社会对上市公司并购重组业绩承诺补偿机制的争议和质疑。这些现象不仅对并购方以及中小投资者造成了巨大损失，也对我国资本市场的健康发展造成了不良影响。因此，对业绩承诺及其补偿机制展开研究并进行规范刻不容缓。
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第二节 研究意义
业绩承诺补偿的实质可以看作是一个风险转移的过程，在抑制非理性并购重组，确保并购重组资产质量，保护上市公司和中小股东利益等方面发挥了非常重要的作用，是我国上市公司并购重组实务中的重要机制和常用操作。而业绩承诺补偿方式的选择，对业绩承诺的效果以及各个相关方的利益都存在较大的影响。对上述内容展开系统研究，具有以下重要意义：
一、理论意义
本文系统阐释了国内上市公司并购重组业绩承诺以及补偿机制相关的基础理论、制度背景等方面内容，在理论研究方面进一步丰富了当前业绩承诺及其补偿机制的已有研究，并有效弥补了一直以来国内在上述理论研究部分领域上的欠缺，同时也为以后进一步解决并购重组的相关实务性问题打下了基础，具有较为重要的理论和学术意义。
二、现实意义
在并购重组实务中，本文也同样具有一定的价值。通过深入研究业绩承诺及其补偿机制的具体操作模式，并分析其可能带来的各种影响以及可能存在的作用和风险，可以使人们对业绩承诺及其补偿机制有一个更为全面且客观的认识，从而很好的回应了此前对于业绩承诺及其补偿机制的争议和质疑。与此同时，通过对业绩承诺补偿机制展开研究，可以为上市公司在实际运用这一机制的过程中提供参考，同时也可以为完善上市公司并购重组监管及相关法律法规和制度的设计提供意见和建议，具有重要的实践意义和良好的社会经济效益。
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第二章 文献综述

第一节 国外文献综述
外国学者的研究主要集中在与业绩承诺原理类似的估值调整机制上，主要包括从期权的角度来研究对赌协议合理性，以及结合或有对价准则讨论其会计处理问题。虽然由于市场体制因素，同时还有经济制度以及各国国情等各方面的影响，
西方发达国家和我国在上市公司并购重组业绩承诺实务方面存在着一些差异，但是通过学习国外学者的相关研究成果，对我国业绩承诺的理论发展依然有着重要的借鉴意义。
Sahlman（1997）认为，为了有效降低并购重组的风险，可以采取分批完成对赌条款的方法。通过这一方式，收购方可以有充分的时间去了解并购标的资产的实际经营情况，从而有效减少由于信息不对称带来的风险。
Johnson（2000）首先选取了几个典型案例作为研究对象，并通过对比反映出发展中国家和发达国家在业绩承诺及其补偿机制方面存在的不同。通过研究，作者认为发达国家与发展中国家业绩承诺机制的主要区别在于相关市场制度体系不够完善，导致发展中国家在业绩承诺补偿时存在的问题更加突出。
Kohers, Frankel（2003）在深入研究美国并购重组相关案例的基础上，指出业绩承诺协议在跨国并购或者跨界并购时可以发挥非常积极的作用。尤其是对于后者，通过一纸业绩承诺协议，就能够非常有效的解决由于信息不对称所导致的各种问题，极大地降低了交易成本，且适用性也很强。但是，由于不同国家、不同行业之间法律环境、政策环境、经济环境、文化环境等多方面因素的差异，业绩承诺在实际操作中依然会面临各种各样的问题和挑战。
Dionne（2010）认为，就信息不对称问题而言，一些规模较小的私有企业存在问题显著高于大型上市企业。此外，同传统制造业相比，高科技企业以及服务性企业由于其未来收益能力存在较大波动性，在进行估值时往往存在较大的困难。对于上述问题，可以通过采用业绩补偿承诺协议来有效解决，从而在一定程度上降低投资风险，保障投资各方的切身利益。
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第二节 国内文献综述
目前，国内学者对业绩承诺的研究已经取得了不少的成果。这些研究促进了我国上市公司业绩承诺相关法律法规的不断完善，同时在保障我国上市公司并购重组的健康发展方面起到了难以估量的作用。
一、对赌协议的理论基础及作用方面
王吉舟（2005）重点研究了我国蒙牛乳业和摩根士丹利、鼎晖以及英联这三个投资机构对赌的案例，最后指出公司之间通过对赌可以实现互惠互利，并进一步指出对赌协议给企业管理层带来的不仅仅是激励效果，同时也要背负未达到对赌条件所要承担的损失股权甚至失去公司实际控制权的风险。作者指出，对赌协议在带来机遇的同时也存在着极大地风险，应理智的对待对赌协议。
李凌、黄河（2006）通过研究指出正是因为摩根斯坦利和永乐电器之间的对赌协议，最终使得国美电器将后者成功收购，并以此进一步对对赌协议的财务性质和治理效应等进行系统分析。通过研究，作者认为对赌协议是一把双刃剑，一方面可以很好的激励相关公司的管理层，但也可能造成企业管理者为达到对赌条件而进行盲目的投资，对公司的长远发展造成损害。
张波等（2009）针对对赌协议的经济效益展开了研究，通过从完全信息、不完全信息以及有限责任等几种不同情况入手，找出了帕累托有效性的具体表现和制定对赌协议的最科学的方案。作者认为，当对赌风险水平处于中等水平时，对赌协议能最大程度的激励管理层从而最终达到双赢的结局。
高闯等（2010）通过对比研究和苏宁和世荣兆业两个比较典型的并购案例，指出上市公司的业绩承诺补偿机制不管是采用现金支付的方式还是股份支付的方式都可以在一定程度上保护上市公司及中小股东的权益。不过股份支付相比现金支付而言，可以更好的降低并购过程中可能出现的高溢价和高估值情况发生的几率，还能有效减少被收购公司做出不切实际的业绩承诺的几率。
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第三章 并购重组业绩承诺及其补偿理论分析 .................... 12
第一节 业绩承诺基本概况 .................... 12
一、相关定义 ......................... 12
二、发展历程 ............................. 12
第四章 案例分析 ......................... 21
第一节 并购重组情况概述 ......................... 21
一、收购方简介——斯太尔动力股份有限公司 ................. 21
二、被收购方简介——武汉梧桐硅谷天堂投资有限公司 ............ 23
第五章 总结与建议 ....................... 39
第一节 总结 .......................... 39
第二节 对策与建议 ......................... 39

第四章 案例分析

第一节 并购重组情况概述
一、收购方简介——斯太尔动力股份有限公司
斯太尔原名湖北博盈投资股份有限公司，1993 年 10 月 1 日正式成立，注册地湖北省荆州市，注册资本人民币 23,685.23 万元。1997 年 6 月 27 日，博盈投资成功在深圳证券交易所上市，股票简称为博盈投资，代码 000760。博盈投资所属行业为汽车制造业，其主营业务为汽车零配件生产与营销，产品主要包括汽车前后桥总成，以及与之配套的齿轮等。自我国成功加入世界贸易组织以来，汽车制造业的市场竞争日趋激烈，博盈投资的经营状况也随之渐渐恶化，生产规模以及盈利水平都在不断下降。2008 至 2009 年，更是由于连续两年发生亏损而收到深交所的退市风险警示。2010 至 2011 年，公司通过各种努力，终于摆脱了持续亏损的状况，成功逃过了退市处罚，但也仍然处于亏损的边缘，两年的净利润仅分别为 425 万元以及 370 万元，利润水平非常低，迫切需要吸收一个具有良好盈利前景的并购标的来改变当前的运营窘境。截至 2012 年 9 月，博盈投资并购重组前的股权结构如下表所示：

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第五章 总结与建议

第一节 总结
本文首先回顾了国内外学者对业绩承诺及其补偿的相关研究，并对业绩承诺基础定义、发展历程、一般流程等内容进行了较为详细的说明和解释。然后，介绍了业绩承诺的作用和风险。随后，本文选取了斯太尔作为研究对象进行分析，
首先简要的介绍了斯太尔并购重组案的基本情况，以及其做出的业绩承诺的内容，为后文分析的展开打下基础。随后以斯太尔业绩承诺的影响为切入点，通过分析其业绩承诺内容以及存在的问题，以及分析业绩承诺补偿方式对斯太尔各个利益相关方财务指标的影响，得出以下结论：业绩承诺的承诺方由于存在信息优势，更有机会设计出对自己有利的业绩承诺补偿机制，而现金补偿方式由于可以保留持有的股份，可以更好地保护承诺方利益，但股份补偿由于会涉及承诺方的持股份额，对其造成的影响更大，可以极大的提高业绩失诺发生时承诺方的补偿成本，在保障上市公司和中小股东的利益方面效果更好。此外，无论采用的是现金补偿还是股份补偿，都不能改变并购标的资产的实际经营状况，业绩承诺补偿机制仅可视作一种降低并购风险的手段，并购失败的情况实际发生后也仅能在一定程度上减少上市公司和中小投资者受到的损失，并不能改变并购失败的结局对上市公司和中小股东的利益造成的长期负面影响。
参考文献（略）