第 1 章 引言
1.1 研究背景和研究意义
中小企业相对大规模企业，具有资本规模小、经营机制灵活、反应迅速等特点，让市场充满无限活力。一方面，它可以吸纳大量劳动力，提供大量就业岗位，促进社会专业化分工；另一方面，它是产品技术创新和企业家精神的重要孵化器。中小企业是国民经济持续发展的引擎，在我国经济发展中的作用不可估量。截至 2016 年年底，我国中小企业数量已有近 5000 万家，占全国企业总数的99%以上，创造了近 50%的税收总额（Total Tax Revenue）、60%的国内生产总值(Gross Domestic Product)、70%的进出口贸易额(Import and Export Trade Volume)、80%的城镇就业岗位(Township Jobs) 。在技术创新方面，中小企业发挥核心主力，开发了近 65％的专利、75％的技术创新、80％的新产品 ，是中国经济发展不可或缺的重要力量。但与其对国家经济发展就业做出的巨大贡献形成鲜明反差的是，自 1996 年以来，中小企业贷款余额占全国贷款余额的比例一直在下降，中小企业长期经受融资困境。如何缓解中小企业融资约束困境，一直是学术界和政府政策制定者致力解决的问题。Berger&Udell[10](2002)主张，市场交易型贷款主要依据借款企业数字化的财务“硬信息”发放贷款，而关系型贷款主要依据借款企业人格化特征的“软信息”发放贷款。中小企业的特点是规模小、缺乏抵押品、财务制度不健全等，难以提供符合银行信贷审核标准的“硬信息”，更多的是大量生产私密性的“软信息”。而关系型贷款是解决银企之间信息不对称问题的一种贷款技术，有助于银行获得中小企业私有化的软信息，提高申请贷款公司的信贷可获得性。在论证关系型贷款是否有助缓解中小企业融资约束的研究中，鲜有文章运用现金-现金流敏感性模型，且银企关系指标过于单一。基于此，本文试图在论证中小企业普遍存在融资约束的基础上，重点研究关系型贷款对中小企业融资约束是否有缓解作用，并对银企关系持续时间、关系银行数量、高管是否有金融从业背景对中小企业融资约束缓解作用的差异进行分析，希望能为国内关系型贷款与中小企业融资约束的研究尽绵薄之力。
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1.2 研究方法
本文综合运用了文献研究和实证研究两种方法，具体展开如下：第一，文献研究法。根据本文研究目的，通过查阅、总结和归纳国内外大量关系型贷款与中小企业融资约束相关文献，对前人的研究思路和方法归纳总结、吸收并借鉴，为后文实证部分的模型设定及指标选择，做好理论逻辑支持，并结合前人所有研究成果，提出本文的四个研究假设。第二，实证研究法。本文运用中小企业板上市公司 2011-2015 年度的财务数据和银企借贷数据，建立现金-现金流敏感性模型(Almeida et al.2004)[3]，运用Excel2013 和 Stata12.0 等计量软件实证分析，对关系型贷款与中小企业融资约束的假设关系一一验证，并分析现金-现金流敏感系数的正负号和显著性，最后得出本文的研究结论。
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第 2 章 关系型贷款与中小企业融资约束文献综述
对关系型贷款与中小企业融资约束的研究，国内外学者主要从以下两方面展开：第一，关系型融资对于企业贷款可获得性（贷款利率及贷款抵押要求）、投资效率、企业成长等的影响；第二，金融市场结构对中小企业融资约束的影响，探讨是发展中小银行，抑或提高金融发展水平，有助缓解中小企业融资约束困境。下面从这两方面展开，对国内外文献进行梳理。
2.1 国外文献综述
国外文献主要运用关系长度（银企关系持续时间）和关系规模（关系银行数量）指标衡量银企关系紧密度，并探究关系型贷款对公司贷款可获得性、贷款成本的影响。针对银企关系长度，国外学者认为，银行与企业建立合作关系时间越长，企业贷款可获得性增加，但贷款利率成本可能下降或上升。Petersen&Rajan[22](1993)运用逆向选择和道德风险理论构建研究银企关系的实证模型，探求关系型贷款对企业贷款可获得性和贷款成本的影响。结果表明，在银企关系初步建立时期，因对借款企业了解不多，银行一般会提出较高的贷款利率要求；但随着合作时间的延长，银企关系增进，银行对企业的财务、风险等信息也掌握的更多，银行会逐步降低贷款利率。Boot&Thakor(1994)[5]和 Berger&Udell(1996)[6]研究了银企合作时间长度与贷款成本的关系。银企关系能够很好的解决中小企业信息不对称，银行与企业建立的合作关系时间越长，企业越能以较低的利率、较少的抵押品获得贷款。Angelini&Disalvo and Ferri[2](1998)和 Degryse&Van Cayseele[14](2000)却提出相反的结论，以银行与企业建立关系持续时间衡量关系长度，时间越长，贷款利率反而越高，需要提供抵押物的概率下降，这与 Sharpe(1990) 和 Wilson(1993)的研究相一致。因为在银企建立合作关系初期阶段，银行为了争夺客户资源，会以较低的贷款利率吸引企业。而随着银企关系持续时间的延长，银行逐渐占据了垄断优势地位，依据议价的主动权而收回前期给予企业的利率优惠政策，并逐步提高贷款利率，对企业提出更严格的贷款条件。
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2.2 国内文献综述
国内学者对关系型贷款与中小企业融资约束问题开展实证研究，大部分采用三类模型，现金流敏感性模型、Logit/Probit 模型及多元线性回归方程，数据大体来源于权威机构调查问卷、美国 NSSBF 数据库、上市公司数据库（A 股、中小企业板、创业板、制造业），主要集中于关系型贷款与贷款可获得性和银行规模选择上的研究，以下从这两方面展开详细论述：苏峻，刘红晔，何佳[43]（2010）选取中国 3 家股份制银行 2007 年 7 月至 2007年 12 月对 569 家中小企业客户开展的随机问卷调查数据，以银企关系持续时间（银企关系持续的最长时间与企业成立时间的比值）和银企关系深度虚拟变量（是否有授信额度）衡量银企关系，研究银企关系对企业可贷款金额和贷款利率的影响。实证结果显示银企关系变量与贷款金额显著正相关，与贷款利率显著负相关，即银企关系越紧密，可贷款额度越高，贷款成本越低。何韧[31]（2010）选取世界银行 2003 年对中国 18 个城市 394 家企业开展的问卷调查数据，使用银企关系长度（企业与主银行建立关系的时间）、银企关系规模（签约银行数量）和银企关系深度虚拟变量（是否有授信额度）作为银企关系借贷变量，选用企业最近年平均贷款利率与基准贷款利率之差作为因变量，实证研究我国非上市企业的银企关系对企业贷款定价的影响。结果证实银企关系持续时间变量，对银行贷款定价不显著；企业与多家银行建立关系及彼此深入的银企关系，都能显著降低贷款利率成本。
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第 3 章 融资约束成因、衡量方式及关系型贷款理论....13
3.1 融资约束成因.....13
3.1.1 信息不对称理论...........13
3.1.2 委托代理理论....13
3.1.3 融资优序理论....13
3.2 融资约束衡量方式.......14
3.2.1 单一公司特性指标法............14
3.2.2 多指标构造复合指数法........15
3.2.3 现金流敏感性模型......17
3.3 关系型贷款理论...........22
第 4 章 关系型贷款与中小企业融资约束实证研究设计..........25
4.1 研究假设....25
4.2 模型设计....29
4.3 变量解释....30
4.4 样本选择.............31
第 5 章 关系型贷款与中小企业融资约束实证研究与分析......34
5.1 描述性统计分析............34
5.2 相关性检验..........35
5.3 回归结果分析......36
5.4 稳健性检验..........39
第 5 章 关系型贷款与中小企业融资约束实证研究与分析
5.1 描述性统计分析
表 5-1 呈现了主要变量的描述性统计结果。现金持有量变动 dcash，最小值是-0.46，最大值是 2.634，平均值是 0.029，中位数是-0.001，即总体而言，样本企业现金持有量变化量占公司期初总资产比重较低。经营性现金净流量 cf，最小值是-0.472，最大值是 4.453，平均值是 0.05，中位数是 0.038，表明我国大部分企业都会从现金流中留储一部分转为现金，遭遇一定的融资约束。关系变量 rela,表示银企关系持续时间，用公司成立年限度量银企关系长度。最小值为 5，最大值为 31，平均值为 14.989 年，标准差为 4.68，表明我国大部分中小企业银企关系持续时间相差悬殊。关系变量 relb，表示关系银行数量，最小值为 0，最大值为 10，样本平均关系银行数为 1.416 家，标准差为 1.664。样本平均值较小，离散程度较高，表明中小企业拥有关系银行数目不多，且相差悬殊。关系变量 relc，表示高管金融从业背景，为虚拟变量，平均值为 0.822，标准差为 0.383，即大部分样本企业高管都有金融从业背景。公司规模 size，最小值为 19.329，最大值为 25.201，平均值为 21.925，标准差为 0.956，说明中小板企业规模大小不一，存在一定差距。企业成长性 growth，最小值为-0.720，最大值为 20.751，平均值为 0.254，标准差为 1.187，说明中小板企业普遍成长性不高，企业未来成长空间差距悬殊。短期负债变动 dstd，平均值为 0.142；非现金净营运资本变动 dnwc，平均值为 0.073，平均值为正值，说明公司短期流动资产的增加大于短期流动负债的增加，不能偿债的风险较小；资本支出 expend，平均值为 0.098，说明有较多投资机会。
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结论
本文以我国中小企业板上市公司为研究样本，选用其 2011-2015 年财务数据和银行贷款数据，基于 Almeida 等（2004）开创的现金-现金流敏感性扩展模型，研究了我国中小企业板的上市公司是否遭遇融资约束。选用银企关系长度（公司成立年限）、关系规模（企业建立合作关系的银行数量）和关系深度（高管金融从业背景）三个指标衡量银企关系，与企业经营现金流构成交乘项，研究关系型贷款能否有效缓解中小企业融资约束，本文得出以下结论：
（1）通过交乘项现金-现金流敏感性系数值显著为负，证实了上市中小企业与银行建立密切的银企关系，能够有效缓解其融资约束。在银企关系指标中，关系银行数和高管金融从业背景能够显著降低上市中小企业的现金-现金流敏感性，即起到融资约束缓解作用，且后者缓解作用远远大于前者。
（2）中小企业板上市公司普遍遭遇融资约束，具有显著为正的现金-现金流敏感系数。因为我国的资本市场不够完全，外部融资制度环境不够成熟，上市公司虽可通过发行股票和债券融资，但融资需求仍不能得到完全满足，使得中小板上市企业仍不同程度地面临融资约束。进而对于融资方式十分有限的中小企业，融资约束程度则有过之而不及。
（3）银企关系长度增加，并不意味着银企关系更紧密，因而交乘项的现金-现金流敏感系数不显著。企业只有通过向银行办理业务种类增多，相互交往次数增多，银行对企业的内部运营和未来发展才会了解的更加充分，贷款可获得性才会显著增加。但持续时间长，并不意味着银行积累了企业更多的私有化软信息，银企关系持续时间对贷款可获得性没有显著影响。
（4）关系银行数量增加，企业议价能力增强，融资约束有所缓解，交乘项具有显著为负的现金-现金流敏感系数。即企业若在一定范围内建立与多家银行的关系，增强了企业与银行间的谈判议价能力，削弱了主银行的“套牢效应”，一定程度上有助缓解中小企业融资约束。
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参考文献（略）