金融硕士论文范文一：我国商业银行逆周期资本缓冲监管：有效性与对策研究
第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
经济增长与适度的信贷增长往往相伴相随，国际货币基金组织（IMF）对新兴市场国家的信贷激增问题进行了研究，发现信贷过度扩张可能引发金融危机进而对经济产生负面影响。反思 1994 年墨西哥金融危机、1997 年亚洲金融危机都是以信贷的过度扩张作为先导。而给全球经济带来了巨大的影响的 2008 年金融危机也是始于美国次贷危机。经济学家普遍认为宏观审慎监管的缺失是导致此轮金融危机的主要原因。金融危机之后，各国监管部门普遍意识到单方面的从微观角度实施监管，对于金融风险的防范效果会和预期有很大差距。所以除从微观角度进行审慎监管外，也应该从宏观角度切入，两方面结合共同防范由银行业顺周期性所带来的风险，维护金融体系的稳定。2009 年，制定能够有效应对金融体系顺周期性的监管体制，被在美国匹兹堡举办的 G20 峰会中提出。巴塞尔委员会于 2010 年 12 月正式发布的《巴塞尔协议Ⅲ》中集中体现了宏观审慎监管的思想，并提出了留存资本缓冲和逆周期资本缓冲两个新的监管工具。要求银行业金融机构在经济增长阶段计提部分资本用于在经济萧条时覆盖损失。不仅可以帮助提高单个银行自身的安全性，也可以达到缓解顺周期性，防范风险跨部门传染的目的。在巴塞尔协议Ⅲ的制定及实施过程中，我国作为正式的成员国家高度配合巴塞尔协议 III 的整个实施过程，积极参与其中。并且结合我国经济发展状况以及金融改革的深度，遵照新协议的有关要求，逐步形成了与我国国情相适应，更加完善的新的金融监管框架。银监会在 2012 年颁布的《商业银行资本管理办法（试行）》，标志着中国版的巴塞尔协议Ⅲ诞生，该办法已于 2013 年 1 月 1 日正式生效。 2012 年 12 月，巴塞尔委员会为了给各国监管当局进行逆周期资本缓冲监管提供指导意见，发布了《各国实行逆周期资本缓冲指引》，《指引》给出了逆周期资本缓冲机制的准确定义，并说明了逆周期资本缓冲的具体要求。在提出具体的计提方法和步骤之前，巴塞尔委员会对以众多国家为样本进行了实证研究，最后将信贷/GDP 对其长期趋势的偏离度作为计提逆周期资本缓冲的挂钩变量。但是逆周期资本缓冲机制具体在我国如何实施，还需要进一步考察研究，原因是巴塞尔委员会这次研究的主体是发达国家。所以现在我国在建立逆周期资本缓冲框架时，要结合我国经济、金融有别于发达国家的特殊性，对信贷/GDP 指标在我国的适用性进行研究，并充分考虑逆周期资本缓冲实施可能对金融发展带来的影响。
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1.2 文献综述
巴塞尔协议Ⅰ实施后，资本监管的顺周期性慢慢暴露出来，监管当局基于对资本监管顺周期性的反思，开始了对建立逆周期资本缓冲机制的探讨。1998 年，西方各国监管当局经过多轮的谈判，促使巴塞尔委员会开始修正巴塞尔协议Ⅰ。新的协议诞生之后，金融体系顺周期性问题成为社会各界学者们所关注的焦点。 最早提出商业银行的顺周期性特征的是 Borio,Furfine&Lowe (2001)，他们发现商业银行的信贷总额总是在经济上行期会有所增加，在经济下行期减少，并且银行的利润也遵从同样的变动过程[1]。Bikker&Hu(2002)的实证研究也表明银行经营具有明显的顺周期性[2]。White(2004)通过研究分析发现，资产价格、存贷利差、贷款损失等银行在经营过程比较关注的指标，它们本身存在着明显的顺周期性，这些因素会加剧经济的波动[18]。Bikker&Metzemakers(2005)研究发现，银行拨备的多少会随着 GDP 增速的变动而同向变动[3]。IMF 对欧洲银行业的研究表明，贷款损失准备金同经济增长率具有较强的顺周期性特征。Drumond（2009）通过比较巴塞尔协议 I 与 II 指出：一国的资本监管规定越接近于巴塞尔协议Ⅱ，顺周期性也越明显[8]。Borio（2009）的研究指出，商业银行的信贷行为具有明显的顺周期性，在经济繁荣发展时期，信贷/GDP 随经济的发展而上升；但是到了经济转向萧条时，在顺周期性的影响下，信贷/GDP 会大幅下降，同时经济会加速衰退[4]。Ediz,Michael&Perraudin（1998）关于英国、Gambacorta&Mistrulli(2003)关于意大利的实证研究也得出了类似的结论[10][12]。各方面的研究均表明，巴塞尔协议Ⅱ的实施会造成银行业的顺周期性，这种顺周期性在经济衰退的过程会表现的更为明显。
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第 2 章 逆周期资本缓冲监管相关理论
2.1 银行业顺周期性的成因
在市场经济运行的过程中，经济周期逐步形成，表现为经济活动以扩张-衰退-收缩-复苏的过程周而复始地循环，这种周期性在金融系统同样存在。金融系统的顺周期性是指金融业与实体部门的发展方向保持一致，经济繁荣与金融行业的扩张彼此促进，经济衰退与金融行业的收缩相互交错，这种顺周期性对于银行来说主要体现在信贷方面。即在经济扩张阶段，银行通常会低估信贷风险，放宽放贷标准，信贷总额持续显著地增加，从而作用于实体经济部门，刺激其进一步扩张，这将促使金融结构失衡，大大增加了系统性风险。相反，在经济衰退阶段，银行考虑到借款人财务状况恶化的情况，通常会严格执行放贷标准，信贷总额会相对减小，从而将实体部门的融资成本大幅推高，此时信贷规模呈加速下降态势，融资困难导致实体经济发展乏力，宏观经济加速下滑。经济周期的波动与信贷规模的变化具有正向动态反馈联系，也正因为如此，实体经济的周期性波动和金融体系的不稳定性变得更为剧烈。 银行业顺周期性的成因较为复杂。一方面，银行业的顺周期具有一定的内生性，这可能源于借贷双方的信息不对称、银行采用风险估值模型时的羊群效应等。另一方面，银行业的顺周期性可能源于金融制度和监管环境等外部因素，比如在巴塞尔Ⅱ中一些微观审慎的监管规定是顺周期的，因而当风险来临时，这些规定不但不能起到防范风险的作用，反而有可能使得银行业风险扩大。长此以往，随着银行业的经营发展，银行业内生的顺周期性和外部监管规则的顺周期效应相互作用，最终会使银行业陷入危机。
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2.2 宏观审慎监管框架
2007 年金融危机席卷全球，微观审慎监管的缺陷暴露的十分明显，对此理论界学者与实务界精英普遍认为应当从宏观审慎的视角来进一步地丰富和完善金融监管机制。为了弥补基于微观审慎监管框架下宏观视角监管的不足，巴塞尔Ⅲ中引入了全新的监管思路和管理办法，即宏观审慎监管，致力于创造宏观审慎监管与微观审慎监管相结合的新监管模式，打造全球统一的银行业资本监管量化标准。从理论上来看，传统的微观审慎管理没有充分地考虑金融机构之间、金融部门与实体经济部门间的联系，仅仅是局部均衡的。宏观审慎监管可以保证整个金融体系的稳健运行，重点考察和监管系统重要性机构，并对风险相关性进行分析，可以达到防范和化解系统性风险的目的，从而避免经济危机的发生。 宏观审慎是通过时间维度和横截面维度两个维度来实现对系统性风险的控制。第一，时间维度，需要解决的是金融体系的顺周期问题，也就是缓解和避免系统性风险随着时间不断集聚而越来越高。比如在经济上行阶段，金融体系的系统性风险会因信贷规模的扩张、资产价格的快速增长以及高杠杆率等因素而过度积累，如果在此期间金融体系没有建立足够的资本储备，一旦金融周期转向下行阶段，就会引发全面的资金压力，银行对信贷及关键金融服务的供给会随之下降。所以解决顺周期问题的关键是建立多种形式的逆周期缓冲，由此抑制系统性风险的积聚。第二，横截面维度，如何降低系统性风险的集中程度是这个维度需要解决的难题。众所周知，风险的积聚往往来自于各金融机构相似的风险暴露，或是源于银行间资产负债具有直接的关联。其中一个特别的关注点是确保从个体金融机构的角度，实施与它们经营形成的系统性风险的程度，以及经营失败造成的负面效果相匹配的防护措施。
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第 3 章 我国商业银行发展现状与逆周期资本缓冲监管的实施 ...... 19
3.1 我国商业银行发展现状分析 .... 19
3.1.1 资产负债总量 ........ 19
3.1.2 资本充足率现状 .... 19
3.1.3 信贷资产规模与质量 ..... 21
3.2 逆周期资本缓冲监管在我国的实施 .......... 23
第 4 章 我国商业银行逆周期资本缓冲的实证研究 ........ 27
4.1 逆周期资本缓冲有效性检验 .... 27
4.1.1 变量设置与样本选取 ..... 27
4.1.2 逆周期资本缓冲试算过程 ...... 27
4.1.3 有效性分析 ............ 30
4.2 逆周期资本缓冲指标体系的构建 ..... 31
4.2.1 变量选取与数据处理 ..... 32
4.2.2 模型设立 ....... 34
4.2.3 回归结果分析 ........ 34
第 5 章 逆周期资本缓冲实施的国际经验 ...... 37
5.1 逆周期资本缓冲机制在其他国家的实施情况 ............ 37
5.2 国际经验总结 .......... 38
第 5 章 逆周期资本缓冲实施的国际经验
5.1 逆周期资本缓冲机制在其他国家的实施情况
逆周期资本缓冲机制在国际范围内是有效的，并对构建宏观审慎的国际金融监管框架具有重要意义。但要引起各方注意的一点是，各个国家的国情环境不一样导致不同国家的商业银行竞争力强弱不一，因此各国在实施逆周期资本缓冲机制时都会结合本国国情，从自身实际出发做出相应的战略调整。 金融危机后，美国财政部对银行和银行控股公司的资本要求进行了重新评估，并于 2009 年 12 月公布了相关报告，要求一级金融控股公司在经济向好时保有高于最低标准的足够的高质量资本，以备经济恶化时使用。此外美国联邦储备委员会还使用了压力测试和情景分析方法对其计划资本进行了评估， 这一举措进一步明确了逆周期资本监管的目标。继而到了 2013 年 7 月，美国货币监理署、美国联邦储备委员会和联邦存款保险公司联合发布了美国国内巴塞尔Ⅲ的实施规定，帮助美国银行业确立了新的资本监管体系，该规定已于 2014 年生效。 新规主要是从资本和杠杆率监管、风险加权资产计算及市场风险资本计提三个方面做出了监管安排。为加强商业银行防范系统性风险的能力，新规参考巴塞尔协议Ⅲ将逆周期资本缓冲机制纳入到监管框架当中，并与国际规定保持一致，将其作为储备资本缓冲的延伸。在具体实施逆周期资本缓冲监管时，美国监管当局还采取了专门的差异化监管模式，只针对使用高级法的商业银行做出逆周期资本缓冲监管要求。这主要是因为银行为满足资本监管要求而进行资本调整也是有成本的，而通常规模较小的银行进行资本调整付出的成本更高。而规模较大的银行于其本身与其他金融机构的业务往来密切，相互交织，一旦单个大银行发生危险，这种负面的影响很容易被传导到其他金融机构，进一步将危机放大到整个金融体系。因而实施差异化的逆周期资本缓冲监管，既能起到防范系统性风险的作用，也不会阻碍小银行的发展。但是在制定逆周期资本缓冲监管标准时，还是以整个银行业的经营现状为基础的，并且对存款类金融机构和持股公司采用同一标准。此外，美国在设置逆周期资本缓冲监管指标时，还提出要参考其他反映系统性风险的经济、金融变量，如资产价格、预警指数及融资利差等。
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结论
本文从银行业信贷行为的顺周期性出发，对其成因及其给银行业带来的危害进行了分析。并结合国际金融危机后，国际监管部门对于构建宏观审慎监管框架的讨论与研究，说明引入逆周期资本缓冲机制，完善宏观审慎监管框架，对于维护金融稳定和促进经济发展很有必要。对巴塞尔协议Ⅲ中关于逆周期资本缓冲的主要内容、计提方法、实施原则进行了详细的讨论。针对我国目前的银行业经营发展的现状，对于逆周期资本缓冲在我国实施的有效性进行了检验，得出以下结论：
（1）我国银行业信贷行为存在着明显的顺周期性，为了维护我国金融业的安全，构建宏观审慎监管框架，我国应当实施逆周期资本缓冲，促使银行在经济上行时期积累一部分资本用于补充经济下行时的资金缺口。
（2）通过对我国 2002 年-2016 年季度数据的试算，并与我国宏观经济进行对比认为我国在过去 15 年有二个阶段需要计提逆周期资本缓冲。分别是 2002 第一季度到2005 年第二季度；2009 年第一季度到 2010 年第三季度。GDP/信贷这这一挂钩变量有效的触发了这两个阶段的逆周期资本缓冲计提。但是错误的发出了 2015 年第一季度到2016 年第四季度应计提逆周期资本缓冲的信号。因此本文认为不能只以 GDP/信贷这一挂钩变量来监测我国逆周期资本缓冲计提。
（3）文章选取了资产价格、宏观经济、银行经营三个层面的指标，通过与逆周期资本缓冲进行回归分析发现，制造业采购经理人指数、上证综合指数和不良贷款率对于监测逆周期资本缓冲具有有效性。应当在信贷/GDP 这一挂钩变量的基础上，将这些指标用做附属指标，在实施逆周期资本缓冲时进行参考。实证结果还表明，CPI、资本充足率、一致指数指标在监测逆周期资本缓冲时作用并不显著。
（4）在我国经济经增速放缓，积极实施供给侧改革的环境下，本文认为短时间内，我国并不需要计提逆周期资本缓冲监管。但是监管当局应当加强对逆周期资本缓冲挂钩变量的研究，制定一套比较准确的指标体系来为逆周期资本缓冲的实施做出指导。在实际决策时，还是应该以规则为基础，兼顾相机抉择，避免错误的计提逆周期资本缓冲，造成资金缺口，不利于经济增长。
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参考文献（略）
金融硕士论文范文二:基于EU-ETS市场的碳排放期权与便利收益实证分析
第 1 章 绪论
1.1 选题背景
近年来，由于温室气体排放所引发的全球气候变暖，厄尔尼诺现象等诸多问题越来越受到全世界每一个国家的重视，1997 年 12 月在日本东京签署了《京都议定书》，以限制温室气体的排放量为手段来抑制全球气候变暖，其中首次提出了“碳交易”的概念。“碳交易”是为降低温室气体排放的市场机制所以又称“温室气体排放权交易”，具体来说就是在条约规定的特定区域范围内，任何排出温室气体的企业都需要拥有相应数量的碳排放配额，而这些配额也允许在市场上进行买卖，以此确保区域实际排放量不超过限定排放总量的一种减排措施，例如一家企业排放量超过了配额，就需要购买新的配额，反之如果配额高出其实际排放量，则可以出售其配额。因条约具有强有力的法律效力，所以与违约所产生的高额罚金相比，排量相对较高的企业从较低的企业购买碳排放配额成为降低生产成本的有效途径，这种交易形式也就为日后的碳金融市场的兴起与繁荣奠下了良好的基础。 自 2014 年《中美气候变化联合声明》宣布之后，奥巴马和习近平又于 2015年 9 月 25 日共同发表了《中美元首气候变化联合声明》，继全球气候大会后两国元首再次重申人类面临的最重要的生存问题之一就是气候变化，而中美两个最大碳输出国无疑是面对这一挑战的关键角色，并承担重大责任。声明中强调坚定推进落实国内气候政策、加强双边协调与合作并推动可持续发展和向低碳、绿色、气候适应型经济转型的决心，另外在 2017 年中国也将建立自己的国内碳排放交易体系。
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1.2 选题意义
由于现实市场中碳排放现货价格每日都在变化，因此碳排放现货持有者要承担较大的价格风险。但承受风险的同时，持有碳排放现货可以产生便利收益，它有效说明了碳排放市场中碳排放现货持有者通过市场交易实现预期收益的期望，这也说明了便利收益是现货持有者承担价格波动风险所获得的风险溢价。和其他商品一样，稀缺性对碳交易产品影响巨大，如果碳排放量供不应求，碳排放权稀缺性越大，碳排放产品交易价格上升越快，便利收益越大，碳排放权现货持有者也就能获得更高的额外收益，反之亦然。 便利收益代表着一种交易策略期权，因为其体现了现货持有者和期货持有者所获收益之差，反映了现货价格与期货价格之间的差别，若在某个时期现货预期价格大于期货价格，便利收益为正时，现货持有者可以获得额外收益并产生期权价值，这时便利收益又可以看成是一种看涨期权；如果期货价格较高，便利收益为负，则期货合约持有者可以获得额外收益，持有的期货合约可以当作是看涨期权；因此市场参与者可以根据便利收益的性质来灵活地变换自己的交易策略，从而实现套利收益，规避交易风险，做到理性投资。Heaney 完善了Longstaff 的理论研究，以期货合约价格波动率、标的资产现货价格波动率和到期日等变量来近似估计便利收益的影响因素，并利用此来估计了 1975 到 2000年铜、锌和石墨的价格，实际证明了其估计结果的正确性，从而显示了便利收益不仅在经济统计中有重要作用，还解释了现货和期货价格之间的密切关系。由科斯定理可知，在京都议定书的约束下政府对碳排放权进行了管理后，碳排放权有一个规定的产量，如果一个企业或者国家的碳排放量超标，则需要付出相应的报酬或经济手段来在碳排放市场上购买。实际中碳排放权的期货与现货价格波动剧烈，如果市场交易者能准确地掌握碳排放资产的价格变化趋势及便利收益状况，市场参与者就可以通过灵活的交易策略，买入或卖出现货期货来有效地地实现碳排放市场的套利交易，获得超额收益，这对于市场交易者规避风险和实现盈利是必不可少的。
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第 2 章 EU-ETS 市场碳排放期货便利收益性分析
2.1 理论基础和思路
关于期货产品的定价问题，首先要考虑现货和期货之间的关系，因为期货的定价是以现货的价格为基础的，最基本的定价公式就是在无风险套利的条件下的期货定价模型，这里的无风险套利是指在不用负担任何风险、不用进行起始投资就能获得收益的情况，这一模型能较好的拟合现货价格和期货价格的关系，这一定价公式可以表达为（2.1）在这里再对便利收益进行一下说明，便利收益反映了市场对于未来商品稀缺性的预期判断，在期货合约到日期内，商品稀缺的可能性越大，则便利收益越高。如果商品使用者拥有足够多的库存，则商品稀缺的可能性很小，便利收益越低，库存与便利收益之间存在负相关关系，在期货定价问题中，便利收益是一个影响期货价格的重要因素，它是现货持有者才可以获得的，期货合约持有者所无法拥有的。
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2.2 EU-ETS 市场价格数据分析
在绪论部分我们已经介绍过，欧洲碳排放交易体系（EU-ETS）是如今全球最具有活力，发展规模最大的交易市场，也对中国建立碳排放交易体制最为具有借鉴意义，因此本文碳排放便利收益分析以欧洲气候交易所（ECX）和欧洲能源交易所（EEX）现货和期货的日交易结算价格作为 EU-ETS 的样本数据进行研究，其中 ECX 是欧盟交易规模最大且流动性较强的交易市场。关于碳排放产品种类的选取，因为欧盟中不同的国家控制碳排放产量的成本有高有低，《京都议定书》针对不同的国家制定了 3 种不同的机制来选择，分别为联合履行机制（JI）、清洁发展机制（CDM）和排放交易机制（ETS），而在 ETS 机制中 1t 碳排放权以 EUA 作为计量单位，其在碳排放交易市场中 EUA 所占比例最大，因此本文选取 EUA 作为研究对象。 欧盟碳排放交易机制(EU-ETS)自 2005 年启动以来，其发展阶段先后经历了3 个阶段，分别为试验阶段（2005 年—2007 年）、京都议定书阶段（2008 年—2012年）和后京都议定书时代（2012 年—2020 年），其中第 3 阶段从 2012 年 12 月启动，而在新的阶段中，欧盟进行了诸多改革措施，使得交易体制更加完善，市场更加有效，所以新时代的 EU-ETS 更具有研究意义，因此本文数据的时间跨度大部分都处于第三阶段内，具有典型意义，同时也方便比较第二阶段末期与第三阶段期货和现货的价格变化。
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第 3 章 期权价值分析 .... 17
3.1 便利收益期权性质分析.......... 17
3.2 期权价值计算......... 20
3.2.1 Margrabe 期权定价 .......... 20
3.2.2 利用期权价值对期货定价........ 23
第 4 章 EU-ETS 交易定价体制对中国的启示 ....... 24
4.1 欧盟碳交易定价体制分析 ...... 24
4.2 中国现阶段碳交易定价体制发展现状分析 .... 26
4.2.1 我国碳交易定价现状 ....... 26
4.2.2 我国碳交易定价所存在的问题及原因 ..... 27
4.3 中国碳交易定价机制从 EU-ETS 中得到的启示..... 29
第 4 章 EU-ETS 交易定价体制对中国的启示
在全球变暖的大背景下，生态气候问题越来越多地得到国际各界的广泛关注，国际社会也因此达成共识，要控制二氧化碳的排放量，构建长期有效的节能减排机制，走可持续发展的低碳绿色经济之路。在世界诸多的碳排放交易体系中，欧盟碳排放交易体系起步最早、规模最大，在全球碳交易市场中占据主导地位，多年实践运行效果显著，而碳价格的制定无疑是构建碳排放交易体系中关键的一环，碳排放价格不仅是一种能够有效反映供需状况、有效配置环境资源的市场信号，昂贵的碳价格还能使企业主动减少排放量，有效降低全社会的减排成本，因此我们以 EU-ETS 交易定价体制为典型进行研究，中国在构建碳交易定价体系时也可以从中吸取经验得到启示，取长补短。
4.1 欧盟碳交易定价体制分析
在前文我们提到过欧盟第一阶段由于缺乏配额分配经验，企业所得到的免费配额甚至超出了实际的排放需求，这使得配额供给出现过剩现象(如下图所示)，企业没有减排的动力，整个市场深受打击，现货 EUA 价格连续暴跌从 2006年 3 月最高的 30 欧元跌到 2007 年初最低的 3 欧元，因此 EU-ETS 在第三阶段对碳价格的制定变得更加规范，更加严格。第一点就是建立更加完善的市场交易体制，先后成立了 BLUENEXT、NP、EEX等多个碳排放权交易场所，打破了之前由 ECX 垄断市场的格局，利用市场经济的优势使得碳价格充分反映供需状况，碳价格的迅速变化使得市场参与者能够准确及时地把握市场信息，这无疑是欧盟碳交易体系成为世界最为典型、最为成熟的市场的成功因素之一。 第二点就是就是在前一点的基础上，精确了解市场中碳排放权的供需状况。从经济学角度来看，在理想状况下的市场环境中，碳排放价格与社会边际减排成本应该是相等的，这样才能使市场供需均衡。在现实生活中，减排技术的进步创新与减排总量的设定是影响这两者变化的主要因素，随着减排技术的不断进步，社会边际减排成本也在不断降低，碳排放价格也会随之下调；但减排总量的设定如果增大了，实行减排的成本也会提高，这样碳排放权的价格又会上升，这就是为什么现实中看到减排技术一直在进步，但是碳排放的价格却不会出现大幅度下调降低的原因，因为在实际中，政府设定的减排目标会随着减排技术的发展而不断提高，这造成了抑制碳价格下降的主要原因，甚至在长期趋势下碳价格还是逐步增长的，是不断动态变化的，而在 EU-ETS 中碳排放配额价格也是如此，但影响其价格的因素不只有以上两点，例如前文提到的 2012年底碳排放价格因为政策改革等因素出现了剧烈波动以致大幅暴跌，此外还有市场风险、燃料价格、政治势力等等因素都会影响其价格走势，但总的来说都是通过影响供给与需求来影响碳价格。
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结论
本文以欧洲碳交易所 EUA 现货和期货的日数据为研究样本，利用持有成本模型结合便利收益模型对碳金融产品的便利收益进行分析，在实证分析便利收益期权的特性的同时，研究现货和期货进行转换时所产生的期权价值，结论如下：
（1）持有碳排放现货时是可以获得便利收益的，期货合约1F -4F 的碳排放便利收益的走势极为相似，而且随着距离到期日越来越近，便利收益呈现较大的波动；距离到期日越远，波动性越小，这表示碳排放便利收益波动率随着距离到期的减少而增大，便利收益呈现均值回归的变化趋势。从表 2-2 中可以看出便利收益的均值随着到期日的临近而增加，特别是2 4F ?F 的便利收益始终为负，这就表示碳期货合约持有者所获得的收益高于现货持有者，将获得超额预期收益。
（2）表 3-1 至 3-4 的实证结果检验显示，碳排放便利收益与现货的预期值和期货的价格差呈现正相关性，当? ＜0 时，则呈现负相关性，各项指标模拟效果较好，这说明，市场参与者根据便利收益的变化实现现货与期货间的灵活转换能够产生明显的期权特性。
（3）当把现货和期货的转换看成是一种交换期权后，利用 Margrabe 交换期权公式得出便利收益与其结果非常相似，误差极小，这令我们可以利用其来预测未来谈期货价格走势来进行相应的策略，而且，可以从 Margrabe 交换期权模型中看出，碳排放现货、期货的价格及其波动率、相关性和资产交换周期都是期权价值的影响因素。
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参考文献（略）
金融硕士论文范文三:中国橡胶期货市场价格发现功能实证研究
第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
期货市场下形成的价格对于现货市场具有一定的参考意义，在现实交易中，绝大部分现货市场的交易价格皆以期货市场为基准，因此研究好期货市场的价格形成机制对我国在国际橡胶行业的主动权具有重要的意义。由于我国经济融入全球经济较晚，相较于西方发达国际早已制定好的贸易规则，在各个大宗商品交易中，我国的话语权大部分均处于弱势地位。以橡胶市场为例，目前对于天然橡胶的期货比较有影响力的是日本、新加坡、中国和泰国等的橡胶期货市场，其中尤以日本东京工业品交易所的影响力最大。随着我国经济的腾飞，进入新世纪之后，我国的工业用橡胶量急剧上升，推动了我国在此行业的话语权有了一定的提升，但是相较于我国汽车产量等在全球的地位，这种话语权的提升还远远不能够与之相称。国际经验表明，当一个国家不掌握某项产品的定价权和话语权时，不论其需求体量如何，均只能被动的接受别的国家或组织制定的价格。在此方面我国的经验教训可谓深刻。同是大宗商品，以铁矿石为例，其下游价格被以巴西的淡水河谷与澳大利亚的力拓、必和必拓所控制，上游价格在亚洲被以新加坡期货交易所的铁矿石期货所控制，我国作为全球最大的铁矿石需求国，却没有任何话语权，不仅浪费了大量的外汇，也成了相关具有定价权的组织所“宰割的鱼肉”。尽管关于铁矿石的研究与本文研究不大，但是在我国耗费多年精力与财力，经验与教训争取铁矿石话语权的曲折道路却具有一定的借鉴意义。这表明即使对于一般不具备高度战略的市场，对于我国如此巨大的需求量来说也应该进行适当的争取，尽管我国并非橡胶产品的主要出口国，但是只要对于其价格具有一定的影响力不仅可以解决被动接受的境况还可以在一定程度上随时对产业链进行调整。 橡胶产业作为期货市场的一个品种，我国的话语权虽强于当年铁矿石，却仍然不具有决定性的影响力，这虽然一部分是由于我国的经济分量近年才在国际上具有重要的位置，一部分由于我国并不是橡胶主要的出口国有关。下游产业，有热带国家的马来西亚、泰国、印度尼西亚、菲律宾等组成联盟，以产量的多寡来影响橡胶市场的价格，上游中，涉足较早的日本、欧美等国家在期货、现货价格中保持者强大的话语权与定价权。天然橡胶作为热带国家的经济作物，在我国仅有少数产量，远远不能够满足于国内的需求量。
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1.2 国内外研究现状
国外对于橡胶期货价格发现的研究起步较早，并且有很多经典的理论成果。在新世纪之前，主要基于规范方面的定性研究，其中只有少量的实证研究，之后实证研究在橡胶期货价格发现中便越来越多。下文也主要从定性与定量两方面阐述国外相关领域的研究现状。 对于一个领域的研究，首先从其定义开始。关于橡胶期货市场的价格发现的定义，目前学术界还没有统一的定论。Working(1960)、Muth(1961)、Silvapulle (1999) 、Albert Ballinge (2014)、Grossman(2015)分别从不同的角度阐述了其关于橡胶期货价格发现的解释，主要基于传统经济学的有效市场假说、理性预期、微观经济理论与宏观经济结构等角度，还有的学者基于信息流动速度与效率等角度阐述了其解释。 由于期货与现货市场之间存在的相关性，Samuelson 关于期货的到期效应，从时间角度阐述了随着时间的临近，橡胶期货的价格波动性变小并逐渐趋于现货的价格，而当时间远离交割日期时，期货市场的价格波动剧烈并在高于现货价格的区间波动。对此，Rutledge 持相反观点，其认为不论期货市场的价格或者现货市场的价格均具有一定的规律性，时间效应虽存在正向影响，但是现货的需求对期货的价格起着更大的影响，期货的价格在对于现货市场的影响较弱。而像 Anderson、Garbade、Silber、Laik和 Lain、Ghosh、Fortenbery 和 Zapata 等人则在现货与期货之间建立动态模型，利用协整分析等方法验证两者之间的关系。虽然有的学者之间的结论持相反观点，比如有的学者认为“期货价格在时间效应上是现货价格的无偏估计量”的结论并不准确，这主要是因为在模型的选取过程中，不同学者的模型不同、选取的数据不同等造成的，但是其思想方法却又一定的借鉴意义。
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第 2 章 期货市场价格发现的相关理论与要素
2.1 期货市场价格发现功能相关理论概述
经过国际期货学术界对仓储成本的研究，发展了期货市场持有成本理论和仓储价格理论，有效的解释了期货商品仓储费用与价格方面的关系；根据传统经济学理性人假设，发展了理性预期理论，为期货价格发现功能的研究提供了基础。持有成本理论是由 French 和 Cornell 借由一个套利组合论证的建构在完美市场假设下的定价模型。持有成本理论是指，期货的价格应该是现货价格同现货持有期货之间产生的成本总和，包括现货仓储费，运输费，保险费和借款利息四个部分。持有成本的理论包含几个基本假设：第一，借贷利率相同且维持不变；第二，无逐日盯市的保证金结算风险；第三，无税收与交易成本；第四，卖空成分股无限制；第五，无股利不确定性风险；第六，股指成分股可无限分割；第七，期货和现货头寸均持有到期货合约到期日。但是，持有成本理论仅仅是通过一个简单的加法，运用当下时刻现货的价格加上至未来某时刻的仓储成本，从而得出未来某时刻期货的价格，其中的变量只是一个仓储成本而已，未考虑宏观经济因素，政策因素等等，因此，持有成本理论实际上考较的因素并不全面也不完善，至少对许多真正影响期货价格的因素并未提及，这就导致持有成本理论存在固有缺陷。期货市场并不是会一直出现期货价格高于现货价格的，因此当有的时候出现现货价格高于期货价格时，从公式上来看，这段时间的仓储就是个负数，所以持有成本理论就无法很好的解释产生该现象的原因。
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2.2 期货市场价格发现功能的特点
期货交易的价格发现功能主要有四大特点：预期性、公开性、权威性以及连续性。 第一，预期性。期货价格是基于现货价格的基础上，交易者根据未来经济走势，商品供需情况，宏观经济形势等因素，综合得出来的价格预期值。期货市场里的交易者们会根据现货价格，从宏观经济走势层面分析，根据商品生产的各个环节一一比对，预测未来某时刻该商品的供给情况，同时根据市场上诸多需求方，预测该商品未来时刻的需求量，得出自己对商品期货的预估值，因此一定程度上，期货的价格反映了现在到未来某时刻的一段时间内，商品供需的变化。 第二，公开性。所有的金融市场对交易信息的披露都具有极其严格的规定，这不只是市场制度的组成部分，更是金融市场繁荣与发展的必须基础。因此期货交易制度同样具有完整的的信息披露机制，信息披露的范围包括每时每刻的交易价格、交易量、持仓量等关键信息，市场上的交易者们可以通过该信息披露机制，随时了解市场上过去一段时间内每一笔的交易情况，这些都将作为预期值反映到下一刻的交易当中去。 第三，权威性。随着金融市场的不断改革，期货市场交易制度的不断完善，期货交易作为一套严格的程序，以国家金融制度为依托，形成一个所有交易者所公认的价格。期货交易的自由报价，即时交易，每秒更新当前最新价格，很大程度上避免了由于信息不对称而出现的风险。在期货市场上，参与期货交易的不仅有商品生产链的各个端口，以及商品需求方的每个方面，包括了生产加工贸易等方方面面，还有大量的国内国外的投机者，共同在市场上交易，共同维护着这套程序的运行，因此，在进行期货交易时，交易的报价就具有非常大的权威性。同时，随着经济的发展、制度的完善，交易的权威将越来越大，获得更大市场认可的同时，也更能增强价格发现功能。 第四，连续性。从每个交易日的交易时间开始，期货的交易就是连续不断，每时每刻都是均衡状态，每时每刻都有买家也都有卖家在市场上按照期货交易的规则进行买卖撮合。每一秒的价格都在变动之中。因此，期货价格具有很强的连续性，从而不断反映每时每刻市场上商品的供求关系。
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第 3 章 世界及中国橡胶市场分析 ..... 12
3.1 世界及中国橡胶市场发展现状 .... 1
3.2 影响橡胶价格的因素分析 ......... 16
第 4 章 中国橡胶期货市场价格发现功能的实证分析 ..... 20
4.1 基本模型及思路 .... 20
4.2 数据来源和样本选取 ........ 20
4.3 基本统计量特征和相关性分析 ........ 21
4.4 数据的平稳性检验 .......... 22
4.5 VAR 模型 .......... 23
4.6 Johansen 协整检验 ......... 24
4.7 向量误差修正模型 .......... 25
4.8 Granger 因果检验 .......... 26
4.9 Garbade-Silber 模型 ....... 27
4.10 脉冲响应 ......... 28
第 5 章 增强中国橡胶期货市场价格发现功能的建议与展望 ....... 32
5.1 研究建议 .......... 32
5.2 研究展望 .......... 33
第 5 章 增强中国橡胶期货市场价格发现功能的建议与展望
5.1 研究建议
我国经济已经进入发展新常态，经济结构和市场创新都产生了新的变化，期货作为金融市场的重要组成部分，为国民经济的发展贡献了巨大的力量，因此，新常态下的期货市场理应在资源配置和服务实体经济等方面具备新的发展。本章在之前实证分析的结果上，结合期货相关的研究理论，得出中国期货价格发现功能较弱的原因有以下几点： （1）期货市场上较少的品种和较小的交易规模，无法快速跟上我国经济发展的速度的需要，目前国内上市的期货品种就 44 个，金融期货品种 2 个，期权品种还处于试点阶段，相对于美国等大国而言，还像个刚出生的婴儿；交易规模更是比沪深股市的交易规模小的多，这将直接影响期货品种功能的发挥。 （2）期货市场投资者结构不合理，我国期货市场依旧以散户为主，占了 95%的比例，以投机为主，而机构投资者相对依旧很少，这就造成了我国期货市场价格和现货市场价格偏离程度很大，暴涨暴跌，而且，散户对于信息的获取处于弱势地位，因此无法很好地将真实有效的信息反映在期货的价格之中，这对于建立一个成熟有效的期货市场是十分不利的。 （3）期货市场投资方式和工具缺乏，难以满足广大投资者及套期保值者的需要。相对于股票基金的多种投资组合方式与投资工具，期货依旧处于野蛮的开荒时代，没有设计优良的期货投资衍生工具，也没有更加优化的套利方式，几乎只有最原始的工具，无法满足具有投资分散化需求的资本大鳄。
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结论
做市商随时为市场提供流动性，不断的在市场上向交易者卖出证券，同时不断买入交易者卖出的证券，相当于一个居间的位置，因此做市商可以很好地保持市场的流动性与及时性，只有流动性充足，才有可能吸引大量的投资者前来，因此规模才能不断扩大。同时，做市商为了保证自己的利润，只有将买卖价格一直保持稳定，因此，做市商对于保证市场价格稳定，抑制过度投机具有非常重要的意义。最后，由于做市商之间往往存在这激烈的竞争，所以做市商常常会对每个交易日中的商品交易价格进行研究分析，找出隐藏在其中的变化与趋势，从而对期货价格作出合理的预测与估计，因此做市商的报价往往是最权威最合理的那个，才能保证自己不在激烈的竞争中被打败，这样就有助于将期货价格稳定在一个有效的区间内，不至于造成盲目的追涨杀跌，出现期货价格远远偏离现货价格的情况。
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参考文献（略）