第 1 章绪论
1.1研究背景及意义
在市场经济体系中，宏观经济的运行总是处于周期性的波动。作为宏观经济运行状况的“晴雨表”，股票市场也呈现出上下波动的运行状况，其与宏观经济的相关性问题始终是经济、金融领域的重要研究对象，股票市场的波动也是当代金融界关注的问题之一。我国证券市场自 1990 年上海证券交易所成立开始起步，从最初的 14 家上市公司发展到现在的 2000 多家，可谓发展迅速。股票市场作为信用化、证券化深入发展的产物，在我国的经济发展中起到的作用也越来越明显。股票市场是否能够健康稳定的发展，直接影响到了我国经济的发展和投资者的利益。股票价格的过度波动、暴涨暴跌不仅会打击投资者的信心，还会阻碍证券市场的资源配置，破坏市场的价格发现机制，甚至危害实体经济的稳定。上证指数是以上交所挂牌的全部股票为计算范围，以发行量为权数综合计算得到的股票指数，它反映了上海证券市场的总体走势。研究上证指数的波动规律，并分析其波动与经济运行的关系，有利于股票市场健康稳定的发展。上证指数的价格波动反映了其不确定性，它不仅取决于上市公司的经营状况，同时还受到宏观经济变量的影响。正确认识股票市场的运行与宏观经济的周期、经济增长、宏观政策、通货膨胀、国际资本市场波动等因素的相关性，具有重要的现实意义。从微观的角度看，经济增长、经济周期、通货膨胀、宏观经济政策、国际股市等是股市波动的基本经济影响因素。上证指数的波动无论对投资者的收益、金融从业机构的发展、上市公司的筹资成本均有重要影响。特别对投资者而言，强化对股市波动规律的认识，有利于把握股票市场的涨跌，适时选择买入或卖出，避免系统性风险积聚而导致的较大损失，理性的把握投资和投机，为投资者在股市中追求最大化收益提供依据。
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1.2文献综述
国内外学者对证券市场的价格指数波动研究主要从两个方面展开，一是从股票市场与经济运行的相关关系这一角度出发，剖析宏观经济的运行对股票市场的传导效应，二是从某地区股票市场与其他资本市场的关系出发，分析外围市场对内部市场的波动溢出效应。前者又可以具体分为宏观政策与股票市场、经济周期与股票市场、宏观经济波动与股票市场等方面进行阐述。这部分研究主要从货币政策、财政政策如何影响股票市场以及政策与市场两者间的相互关系入手。大多数学者侧重与研究货币政策与股票市场的关系，主要因为货币政策对股票市场及实体经济都有直接影响，而财政政策通常需要通过实体经济传导到股票市场。货币政策的影响，分为两方面的观点：一些学者认为货币政策可以影响证券市场上的资产价格，并运用了计量分析评价了各类政策的发布对市场产生的相关效应，而另外一些学者经过研究得出货币中性的结论，认为货币政策不能真正影响股票价格。国外学者的研究方面，Ner（i2004）通过研究货币政策对股票价格变动的影响，发现政府对货币政策会影响投资者的利率预期，进而影响到实体经济，通过实体经济的传导，使股票定价基础发生变化，股票市场也随之波动。Bernanke&. Kuttner（2005）运用 VAR 模型研究了美联储的货币政策对道琼斯工业价格指数收益的影响。他们研究发现，不被投资者预期到的货币政策才能导致超额的收益。同时指出不同行业的股票价格对未预期货币政策的响应不同。Alexandros &.Ioannidis（2008）研究了经济合作与发展组织中 13 个国家的股票市场收益率与其货币政策，认为货币政策的效应显著：扩张的货币政策能够提高股票市场收益，股票市场能迅速吸收货币政策信息，且是货币政策传导的重要通道。Bjornland&. Leitemo（2009）利用 SVAR 模型分析货币政策对股票市场的效应，将短期、长期约束相结合设立识别条件。通过实证研究表明短期内宏观经济变量对货币政策的冲击反应滞后，而货币政策能对宏观经济变量及时做出反应。
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第 2 章市场波动与宏观经济的理论分析
2.1 经济增长与经济周期对股票市场波动的影响
一般认为经济增长是影响股票市场长期走势的最基本因素，其对股票价格指数波动的起到内在作用的机理为：宏观经济的发展情况影响各个行业的景气情况，而行业的发展又直接影响上市公司的盈利能力和发展潜力，进而影响上市公司的估值水平；同时，持续的经济增长使得居民收入水平提高，居民收入水平提高又在一定程度上拉动消费需求，也会增加上市企业的经济效益，居民收入的增加也会导致证券市场的资金充裕，促进证券市场的投资需求。汉米尔顿认为，股票市场包括基本波动、基本波动之中的次级波动以及日常的高频波动，基本波动最为重要，是股票市场运行的趋势。按照计算波峰或波谷的周期计量方法，一个股票市场周期包括了一个基本的牛市运动和一个基本的熊市运动。股票市场周期性的波动具有两个基本特征：一是股票市场的周期是股市长期趋势的变化交替，即基本波动间的交替，不是次级波动的变换或日常的波动；二是股市的周期运动是股票市场整体的下降或上升趋势变化，而不是少数股票或板块的价格变化。一般而言，完整的周期包括两个长期趋势（基本波动）和四个基本阶段。两个长期趋势是股票市场的长期上升和长期下降的趋势，四个基本阶段分别是熊市阶段、熊市向牛市转变的低位震荡徘徊阶段以及牛市阶段和牛熊转换过程中的高位盘整阶段。在每个基本阶段，股票的成交数量、股票价格等指标有不同的表现，在每个阶段的表现都具有各自的代表性。比如，在熊市阶段，价格持续下跌，交易量随之不断下降，呈现价跌量减的现象；熊市向牛市转变的低位震荡徘徊阶段，股票价格不再创新低，而是在低位徘徊，交易量却持续走低，市场交易冷清，呈现出无价无市的状况；而在牛市阶段，股票的交易量放大，交易价格逐步上升，表现为有价有市；在牛熊转换过程中的高位横盘阶段，股票价格不再创新高，出现盘整，而股票交易量相对上涨阶段有所萎缩，逐步出现了有价无市的情形。
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2.2 通货膨胀对股市波动的影响
通货膨胀是影响股票市场波动的另一个重要的宏观经济因素。通货膨胀会大熬制收入和财富的再分配，扭曲商品相对价格，降低资源配置效率，促发泡沫经济。通货膨胀对股票市场的影响较为复杂，既有刺激股票市场上涨的一面，又有抑制股价上升的一面。通货膨胀主要是由于过多地增加货币供给造成的，一般货币供应量增大，股票价格上升，反之，货币供应量减少，股票价格下降。但在特殊情况下又有相反的作用。一般来说，当经济未处于充分就业状态，适当的通货膨胀能够促使经济繁荣，就业增加，使得居民收入和企业利润提高。企业利润增加，促使其扩大投资，增加企业价值，同时，企业利润增加，其可分配的股息红利随之增加，从而刺激股价上涨；居民收入的增加，使其对风险资产的投资需求上升，也有利于股价的上涨。另一方面，股份公司的资产按照贬值的货币重新估价，是股票比存款具有保值作用，投资者也会把部分银行存款转换为股票，进一步刺激股票价格的上升。但是，如果通货膨胀率超出正常的范围，情况就有所变化。一方面，物价的普遍持续上涨使得企业的原材料成本提高而降低企业的盈利能力。当经济处于充分就业时，物价的进一步上涨无法刺激就业，只会使得工人要求更高的工资水平，从而提高劳动力成本，使得企业的盈利进一步降低甚至出现亏损；另一方面，由于物价的上涨使得居民的购买力水平下降，抑制了居民的消费需求，造成企业销量下降，而人们对货币贬值、物价上涨趋势的担心，导致大量的货币资金流入大宗商品领域实现保值，而不会去投资预期股息减少的股票，当人们对经济失去信心而不投资企业，纷纷抛售股票，使得股票市场的整体价格下降。
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第 3 章研究的技术方法........... 15
3.1 EMD 方法 ............ 15
3.2 EEMD 方法简介......... 17
3.3 VAR 模型 ............. 18
第 4 章上证综指的 EEMD 分解实证分析.......... 22
4.1 样本的选取与 EEMD 分解...... 22
4.2 上证指数波动特性分析 ........... 25
4.3 上证指数波动的宏观变量影响因素分析 .... 29
4.4 外围市场对上证指数高频波动的影响分析 ....... 33
第 5 章研究结论及拓展........... 37
5.1 本文的主要结论 ........ 37
5.2 后续研究展望 ..... 38
第 4 章上证综指的 EEMD 分解实证分析
4.1.1 数据选取的说明
本节选取上证指数每周的收盘价来考察其波动特性，对其进行 EEMD 分解。由于从整体的角度分析上证指数的波动特性，较长的时间跨度更有可能分解出具有经济意义或结构性的特征，且以周收盘价为观测值产生的样本点在数量和规模上更易于分析，因此本节选取的样本区间为 1997 年 1 月至 2014 年 6 月，共 878个观测值。由于上证指数的收盘价变动范围是 1000 到 6000 点附近的数量级别，属于奇异样本数据，为了方便与其他的宏观数据进行比较分析，应对收盘价数据进行标准化处理。通过归一化数据处理，可以将上证指数收盘数据限制在一定的范围，另外，由于 EEMD 分解中白噪声加入条件的限制[3]，归一化处理也可以提高 EEMD分解精度。本节采用 Matlab 中的 prestd 函数，将上证指数收盘数据归一到单位方差和零均值，标准化后上证指数的走势情况如下图所示。
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结论
根据第 2 章的理论分析，我们知道上证指数的波动主要受到经济增长、宏观经济周期、通货膨胀、宏观经济政策等因素的影响，但是各个宏观经济因素对上证指数到底是否存在影响，如果存在其影响程度如何，需要在实证分析的基础上给与证明，根据现实和理论的异同给出解释。本文利用信号分解中的 EEMD 方法，对上证指数 2007 年 1 月至 2014 年 6 月的价格序列进行分解，对得到的一系列本征模函数进行分析，并进一步将其分为高频、低频、趋势三个分量，对三个分量的经济意义进行解释，最后有针对性的分别建立相应模型进行分析，得到的有关结论如下：上证指数进行 EEMD 分解后，可以划分为趋势、低频、高频三个分量。趋势分量代表了上证指数的长期运行趋势，从 2007 年 1 月至 2014 年 6 月，上证指数的长期趋势是上升的，但上升趋势有所减缓，另外，趋势项也可以作为上证指数牛、熊市的“分水岭”；低频分量与上证指数的波动方向基本一致，其与上证指数的 Pearson 相关系数为 0.71，方差贡献达到了 67.82%，反映了上证指数的中长期波动，本文认为低频分量的波动受到宏观经济的影响，并从直观上发现低频分量中的 IMF6、IMF5 分别与 CPI 和工业增加值的走势十分接近；而高频分量的平均周期短，代表了上证指数的短期波动，本文认为其主要受到市场波动如投资者心理、短期事件政策刺激、外围市场的波动溢出效应等因素影响。
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参考文献（略）