第 1 章 绪论
1.1 研究背景与意义
1.1.1 研究背景
在 1998 年和 2001 年期间，我国证监部门先后出台《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》以及《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，在此之后在国内证券市场之中便出现了“ST 制度”[1]。在“ST 制度”设立之后，一些上市企业若是自身经营出现问题，便会被特殊处理，最终可能会面临退市的威胁。
超日公司最初是非常优秀的民营企业，但是超日公司由于对市场判断失误、盲目扩张、发行“11 超日债”等原因导致 2011 年至 2013 年连续三年出现亏损，证券交易所依照相关规定，对其进行特别处理，此时的超日面临着退市的威胁。遇到超日公司类似问题的企业非常多，而超日作为民营企业引入市场机制破产重组保壳成功的典型例子，对其研究具有较强代表性，能够为其它企业的重组保壳提供借鉴。
从目前超日公司实际情况来看，和非上市企业相比，超日公司依旧拥有更多优势。对于超日公司，获得上市资格就相当于获得了非常丰富的资源，所以，超日公司不会主动将这一资格丢弃。基于这一背景，在超日公司出现亏损的情况下，其更加希望能够转变亏损局面。而通过资产重组的方式，能够在相对短的周期之内确保超日公司的账面质量得以优化，也能够改善超日公司的财务情况，超日公司在出现了连续亏损的情况下，为了能够继续保有其上市资格，会选择采用此种方式确保企业由亏损而转向盈利。所以，资产重组在资本市场运行过程中发挥着极为重要的作用，同时也是对超日公司资源进一步优化配置的有效方法。借助于资产重组除了能够提升超日公司的经营管理水平之外，还可以对超日公司的产业结构加以优化调节，确保超日公司所拥有的盈利能力得以进一步提升。所以，超日公司会选择资产重组方式解决企业目前所面临的困境。不过，超日公司开展资产重组工作时，仅仅是针对产权加以调整，如此只能确保企业可以在相对短的周期内实现盈利，从长远来看，依旧不能对超日公司的资源进行优化配置，无法确保超日公司能够达到效益最大化的目标。
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1.2 国内外研究现状
1.2.1 国外研究现状
(1) 国外并购重组动因研究
学者 C Tamayo（2017）研究了企业在财务困境下面临破产程序选择时的企业动力学和行业均衡问题。由于重组双方可能存在信息不对称，所以，通常会在金融合同之中规定了违约、重新谈判和重组的具体策略[4]。重新谈判需要重新分配企业盈余，而重组则应当更加重视对于债权人的监督。拥有较佳信誉的公司违约的可能性较小。在研究之中学者还针对模型进行了校准，以更好的将美国破产以及企业动态各项数据实现更好匹配。学者通过相关实验证明，破产重组方案设计不合理可能会导致企业所面临的财务问题大幅增加，这样将会影响到重组的效果以及重组后企业的发展。学者 Stephan（2018）提出了一个理论，该理论解释了为什么某些陷入财务困境的公司宁愿选择成本更高的正式破产程序，也不愿直接重新谈判。在研究中指出，索赔人对正式计划所带来的结果以及对司法自由裁量权的信任程度将会直接影响其决策[5]。该模型之中对于是否选择破产重组这一最终决策的影响因素有很多，如公司价值、破产带来的影响、绝对优先级以及重组计划等等。学者 Gerard（2019）基于特定框架构建了企业的最优资本结构模型，在所构建的框架中，企业可以选择进入重组或清算。债权人会对重组后股东的预期激励加以估算，并将其计入事前信贷息差[6]。如果重组的效率低于清算，选择重组的情况下实际上会使股东面临更糟的境况。
(2) 国外资产重组绩效研究
学者 Mazhari（2012）开发了相应的模型，该模型假定高级债权人能够对企业在破产过程中选择重组还是选择清算拥有强大的控制权。在该模型构建过程中，结合 1989年至 2011 年期间大量的美国公司破产案例，进行相关参数确定。通过研究得出，由于企业破产清算效率偏低，会导致企业出现严重的价值损失问题。该学者经过研究得出，研究的样本中，所有破产公司的损失平均值高达总价值的 0.28%[7]。学者在研究之中对于造成价值损失的因素加以分析，得出了导致价值损失的因素包含重组对于企业价值估算偏差、无效清算因素以及清算折价偏差等。学者 Donald（2016）在研究中指出了，由于存在着信息不对称问题，所以有必要针对重组之中破产清算工作加以分析。在研究中重点探讨了银行和破产清算对应的关系，而且分析了企业规模情况对于破产清算带来的影响。
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第 2 章 基础理论
2.1 重组的概念和分析内容
2.1.1 重组的概念
（1）破产重组
破产重组，是指当企业资不抵债时，管理层可以向法院申请破产重组。法律允许由同一个企业的管理层向债权人提出一个重组方案，延期归还债务，停止发放股息。破产重组，最广义的含义包括企业倒闭和清算。清算是公司依法被宣布完全解体，资产全部变卖，进行偿债。破产不只是企业倒闭、清算，而且包括依法重组和调整。狭义的破产重组是企业依法进行财务整顿后存活下来。调整是在法庭之外，由债权人以及债务人进行的和解。可见，重组和调整均是资不抵债而需要破产的企业，经过财务整顿，实现资本结构重组，以及经过领导班子的调整，生产、经营计划的转变，而获得重生。
（2）资产重组
现阶段，针对资产重组未能制定统一且明确的定义，大部分学者认为所谓资产重组指的是在企业进行改组过程中，把之前资产以及之前负债等，借助于合并以及吸收等不同方法和手段再次加以划分以及调整，使得企业所拥有的资产构成发生一定变化，而且企业运营模式随之也会出现改变[17]。资产重组不仅仅包含对企业资产进行重新的划分以及组合，同时也包含对企业负债进行重新的划分以及组合。企业借助于资产重组工作能够更好的处理企业之中的不良资产，将企业之中所包含的一些落后资产加以淘汰，将企业之中所包含的优良资产加以留存，从而进一步的对企业自身的资源进行优化配置，使得企业所拥有的整体竞争实力得以强化。
（3）债务重组
所谓债务重组，又称之为债务重整，其指的是债务人实际经营过程中出现一定的危机问题情况下，不能够按照约定对债务进行偿还，在双方经过协商达成一致情况之下，借助于转让资产以及股份等手段，对债务进行偿还[18]。借助于债务重组能够确保债务人所承担的债务可以进一步降低，而且还能够有效的减小企业所承担的负债比例。在进行债务重组的过程中，不能使企业所拥有的资产得以增加，所以，无法确保企业所拥有的变现能力增加。不过却能够将企业所承担的债务转变为企业的资本，从而可以确保企业所承担的债务压力显著降低。
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2.2 相关理论
2.2.1 财务协同效应
所谓财务协同，是指在企业进行重组之后，在财务方面为公司所创造的相应收益，这些收益主要表现为企业所拥有的财务能力提升、企业所缴纳的税收降低和相应的预期协同效应。企业重组过程中所表现出来的财务协同效应基本上和资金存在着密切关联性。通常来说，在重组过程中，被重组企业一般都会存在着相对严重的资金短缺问题，而进行重组之后，投资方便可以把一些成本费用相对低的企业内部资金投资在被重组公司之中一些收益相对高的业务之中，从而能够确保在进行重组之后企业的资金利用率能够显著提升，即发挥出了财务协同效用[24]。
2.2.2 市场势力
市场势力包含有三个方面的内容，其一，通过重组能够确保企业所占据的市场份额进一步增大；其二，借助于重组能够确保对于供货商议价能力以及对于消费者的议价能力均有所提升；其三，通过重组能够确保产业更加集中化。在市场势力理论之中，对于企业而言，开展重组工作的动机是为了借助于这样的方式减少企业的竞争对手，确保企业产品在市场中占有比例进一步增加，达到增加企业效益以及改善企业经营现状的目的，同时也为企业带来更多的长期获利机会[25]。
2.2.3 产权理论
依照产权理论相关观点来看，对于企业而言，产权是权力界定的一种方式，而且在企业的治理工作之中，所有权是最为基本的制度，所以产权理论同样也是企业治理工作重要基础与保障[26]。产权理论认为，企业在治理的过程中，产权安排发挥着最为关键作用与影响。产权的归属情况将会直接影响到企业绩效的情况，所以，产权理论认为应当借助于对主权的界定从而优化企业治理工作，确保经营人员所拥有的所有权能够得到科学与合理的配置，如此才可以确保企业所有者能够尽可能保障企业效益提升，这是企业治理工作的核心。但是，随着产权理论的进一步发展，学者还提出了在企业经营过程中，同样应当借助于市场更好地对经营者加以监督与管理，从而确保企业的绩效能够进一步提升。
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第3章 超日公司及重组情况分析.....................................123.1 超日公司概况................................12
3.1.1 超日公司简介.........................12
3.1.2 超日公司重组前经营情况..............................13
第4章 超日公司重组后存在的问题.................................24
4.1 公司治理结构不完善...................................24
4.1.1 债权人的监督职能虚化.......................................24
4.1.2 管理人任职资格统一困难...................................24
第5章 超日公司重组后的对策................................28
5.1 调整重组后治理结构..................................28
5.1.1 强化董事会的监督职能...................................28
5.1.2 强化债权人的监督职能..............................................28
第 5 章 超日公司重组后的对策
5.1 调整重组后治理结构
5.1.1 强化董事会的监督职能
从超日公司之前所开展的相关管理工作能够看出，企业董事会机构被授予了相应的职能，代表着股东的利益，对企业管理人员所开展的管理工作加以有效监督。在企业开展经营活动时，若是可以充分得发挥出董事会所拥有的监管功能，便能够有效的对由于所有权以及控制权出现分离而导致代理成本增加的问题加以控制。对于超日公司而言，要想更好地防治重组后管理人员出现投机行为，更好地防止企业自身业绩发生滑坡，要求企业应当制定更为高效以及健全的监督机制。对于企业重组后的经营活动而言，其所发挥的监督作用显得更加关键。首先，应当确保把董事会成员所拥有的利益能够和企业管理人员所开展的各种战略行为形成密切关联性，这样才能够更好的对董事会成员形成激励作用，才能够督促他们更加主动地开展监管工作，从而保证管理人员能够对股东切身利益具有更大的责任心[42]。其次，要想确保所开展的监督工作拥有更大实际作用，要求董事会应当处于相对独立的状态，而且作为董事成员在重组过程之中不可以参与决策。再次，在针对重组之后协鑫集成公司的管理人员开展监督工作时，要求监督职能需要适当加以分散化，同时要把监督工作同样在财务报告之中加以说明。最后，要求董事会之中各个成员应当具备相应的专业知识以及技能，如此才能够确保在开展监督工作时取得更好的监督效果[43]。
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结论
参考文献（略）