第 1 章 绪论
1.1 研究背景、目的及意义
中国经济已由“计划经济体制”转变为“以市场机制作为配置社会资源基础的社会主义市场经济体制”，即进入一个由“旧常态”转型到“新常态”的经济发展阶段。“新常态”的背景下，劳动力成本增加，资源与环境间的矛盾加剧，经济增长进入中低速阶段，因此传统的货币工具不再满足当下的宏观调控需求。另外，随着中国金融业的不断发展，金融创新和民间金融如雨后春笋般出现，中国的货币政策外部环境也发生了很大变化。中国经济发展阶段与新的市场结构与运行机制密不可分，而在“新常态”的发展阶段下，货币政策仍具有中国特色。
与财政政策相比，货币政策是以调节经济短期波动为目的工具，其特点为灵活有效。中央银行运用货币政策工具来调节可操作目标，继而中介目标发生连锁变化，最后通过各种渠道实现货币政策最终目标的实现，该过程被称为货币政策传导机制。随着经济形势的动态发展，为了适应当时的宏观经济与金融发展需求，自 1984 年中国人民银行（以下简称为央行）成立以来，我国货币政策中介目标的演进大致历经三个阶段。第一阶段为 1984-1993 年，以人民币信贷规模和现金发行量作为货币政策的中介目标。第二阶段为 1994-1997 年，央行逐渐弱化人民币信贷规模这一指标，转而提升货币供应量作为中介目标指标目标判定的核心指标。自 1995 年 3 月起，全国人民代表大会上通过的《中华人民共和国中国人民银行法》正式把货币供应量作为货币政策的中介目标。第三阶段是 1998 年至今，以货币供应量作为货币政策中介目标，并将信贷规模作为经常性的监测指标。然而，全球经济现处于低位增长和弱势复苏状态，中国所面临的内部与外部环境变得更加严峻，国际宏观经济形势的变化和金融创新的挑战将是对中国货币政策中介目标的选择影响深远的两大因素。
从 20 世纪 70 年代开始，西方发达经济体系主要以货币供应量作为本国货币政策中介目标，同时，中央银行将货币数量和货币增长率纳入重要决策变量。进入 20 世纪 90 年代，西方国家开始抛弃该指标，转向利率或者通货膨胀目标制，其中美国就是此浪潮的典型代表。美国是当今世界最重要的经济强国，其金融体系也是全球最为完善的，因此，美联储的货币政策框架与操作经验值得我们重视。
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1.2 文献综述
1.2.1 国外相关文献综述
针对货币供应量作为货币政策的中介目标，国外学者有不少研究成果，但他们的研究方向略有差异，主要集中在以下三点：（1）对货币供应量作为中介目标理论基础的研究；（2）对货币供应量与最终目标间的关系研究；（3）对中介目标国际经验选择的研究。
首先，货币数量论是货币供应量作为中介目标最核心的理论基础，该理论强调货币是影响宏观经济的重要因素，货币数量的变动在经济上升阶段是影响物价的主要因素，而通胀大多是由货币数量过度增长导致的，因此选择货币供应量作为中介目标是合理的。纵观 20 世纪以来的研究成果，货币供应量中介目标理论基础经历了费雪交易方程式到剑桥方程式，再到弗里德曼的现代货币理论，最后到理性预期理论的历史演变。
再者，对于货币供应量与最终目标间的关系研究，Feldstein and Stock（1993）认为当政策目标为名义 GDP 时，使用广义货币 M2 作为货币政策中介目标是有效的3。McCandless and Weber（1995）统计了 110 个国家在 1960-1990 年间的样本数据，针对不同统计口径的货币增长率、平均通胀率和经济增长率之间的关系进行了研究，得出结论：货币增长率和通胀率的相关性接近于 1，货币供应量的增加从长期影响上看将引发通胀率同步上升4。Friedman（1996）表示由于金融创新使得金融资产相互替代增大，世界金融市场一体化加深等原因，货币供应量这一中介目标对物价和产出变动的预测能力消失了。此外，Friedman（1998）统计研究美联储 1974-1994 年间的时间序列数据，结果显示在实验期范围内，无论在广义货币供给或狭义货币供给的观点里，最终产出和物价的关系始终无法维持稳定，这种短期不稳定的关系可能是由于宏观经济条件的不断变化引起的6。Poole（2000）统计分析了 1993 年《世界银行发展报告》，结果表明在其它条件相同的背景下，极端高货币增长的国家同样存在较高的通货通胀率。与此同时，也表示当年度通胀率处于 20%-50%时，降低货币增长可适当控制通货膨胀，然而低通胀的条件下，货币增长与经济通胀之间的统计关系并不明显。
最后，由发达国家货币政策的实践经验来看，货币政策中介目标的演进几经辗转，经历了数量与价格选择方面的多次更迭8（伍戈和高荣婧，2015）。91011其中对美联储货币政策执行效果的研究，代表性的学者及其研究包括：Doh（2010），Neely（2010），D’Amico and King（2013）等等。Poole（2000）表示因面临快速上涨的通胀压力，美国成为首先提出控制货币总量的国家。但在20 世纪 90 年的初，货币总量作为美联储决策参照的重要性逐渐下降，广义货币 M2 的可控性下降，与名义 GDP 的密切度也在下降，但比起货币供应量，利率对美国经济体系的影响力更大。
.................................第 2 章 货币政策中介目标选择的理论
2.1 货币政策中介目标的含义与作用
为更加深入地探讨这个主题，首先要明白货币政策的中介目标是什么，设立目的是为何。简而言之，设立货币政策中介目标是为了达到货币政策最终目标，是临界于操作目标与最终目标中间的一个金融变量23。由于货币政策的最终目标往往是体现在宏观层面，难以被直接调控的，所以中央银行必须设立这样一个可以控制、调整的，且与货币政策最终目标有很强相关性的变量来进行调整，推动实现最终目标。其二，从利用货币工具进行调整并使最终目标朝预期方向发生转变，这当中是有时滞的。作为中介目标，既可以对货币工具的调控产生敏感且迅速的反应，又能够因为与最终目标的关系而对其产生影响，有利于央行对于货币工具使用效果的监测、管理，使其能够对最终目标产生与预期方向一致的影响，提高宏观调控效率。最后，各国的央行都有权依据市场实际情况或国情需要机动地制定未达成货币政策目标的权衡性措施，这被称之为机动抉择。然而，实际情况是各国都倾向于制定带有一定规律性的货币政策，而非完全遵照机动抉择。此时，中介目标通常被当成一种媒介，一种使大众了解央行的策略方向，重要考量点的有效媒介。同时，中介目标能使大众能够更好地对政策的落地实施、目标的达成进行有效地监督。
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2.2 货币政策中介目标的选择标准
基于上述对中介目标的定义，关于中介目标的选择标准的首选便是可控性。作为中介目标，中央银行必须能够通过货币政策操作对其产生实际影响，进而达成最终目标。其二，设立的中介目标须与最终目标有正面、稳定的相关性，保证央行对于中介目标的调控能够对最终目标产生可预测的影响。其三，中介目标的数值应当是可测的，即其具体数据是可以迅速准确获得的，且是方便观察、监控的，便于执行过程中的反馈及修改。
20 世纪 30 年代，英国经济学家 J.M.凯恩斯提出了“有效需求”决定就业的理论。凯恩斯主义提倡扩张型财政政策，通过增加需求来平衡供求关系，最终达到经济增长的目的。在凯恩斯理论中，利率就是货币政策传导机制中重要的变量。在这一理论看来，利率对于总支出的影响，尤其是投资类支出的影响是相当明显的。凯恩斯的观点中，金融资产被分成了货币和债券两大类，货币的特点是流动性及无收益性，货币需求被分为交易需求、预防需求和投机需求三大类。凯恩斯及其后继者通过数据统计得出这三种需求都与利率成负相关关系。其二者关系可表述为：在扩张性财政政策下，货币供应（M）增加导致利率降低（R）即融资成本降低，投资者愿意融资进行再投资，投资（I）增加，市场活跃度高，最终实现全民的收入（Y）增加；反之，在紧缩性政策下，货币供应（M）减少导致利率（R）上升，融资意愿降低，投资（I）减少，市场低迷，民众收入（Y）下降25。综上所述，凯恩斯理论中利率的高低对市场总支出有着显著的影响，进而影响市场总体的供求关系。一方面，当市场热度过高、发展过快时，政府可以通过货币手段提高利率，降低投资热情，从而达到稳定市场的目的；另一方面，当市场低迷时，亦可以通过调节货币的方式降低利率，刺激投资消费活动，带动总需求的增长。
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第 3 章 美国货币供应量中介目标的相关分析 ................................. 163.1 美国施行货币供应量中介目标的社会背景 ............................. 16
3.1.1 美国经济背景 ......................... 16
3.1.2 美国政治背景 ..................................... 17
第 4 章 中国货币供应量中介目标的相关分析 ................................. 25
4.1 中国施行货币供应量中介目标的社会背景 ............................. 25
4.1.1 中国经济背景 ..................... 25
4.1.2 中国政治背景 .................... 26
第 5 章 中美两国货币供应量中介目标的对比与启示 ..................... 33
5.1 中美货币供应量中介目标的对比分析 ................. 33
5.1.1 社会环境 .......................... 33
5.1.2 形成路径 ................................. 33
第 5 章 中美两国货币供应量中介目标的对比与启示
5.1 中美货币供应量中介目标的对比分析
5.1.1 社会环境
中、美两国作为世界上的两大经济体，在国际经济社会中都有着举足轻重的位置。但是两者在社会制度上却有着根本性的差别。美国经济体制从自由的市场经济发展而来，甚至在相当长的一段时间里都没有绝对的权力机关对其进行管制，可以说美国的经济调控机关（如美联储）或手段都是在过度自由而造成危机之后出现的，其初衷是为了解决过度自由化市场所带来的问题。其过程是从绝对自由化到受干预的自由化。而中国恰好相反，中国在相当长的一段时间内实施的是全面计划经济体制，其市场化是为了解决绝对计划制给经济带来的“滞胀”，是从绝对计划制到可自由调控的计划制的进程。
这两大经济体都以或曾经以货币供应量作为中介目标，但是形成环境还是有所差异的，美国在以货币供应量作为中介目标以前曾经经历了很长一段时间的“计划”经济——为了国家目的采取盯住利率的目标，稳定资金成本，以货币供应量为中介目标实质上是为了解决长期盯住利率导致的通货膨胀问题。而中国在以货币供应量为中介目标的时候，正是对外开放逐步扩大的时候，更改中介目标主要是为了弥补因日益丰富的融资渠道与经济增长相关性日渐减少的贷款规模量的不足。可以说前者是为了控制通货膨胀、稳定物价，后者是为了有效地控制经济增长增速。
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第 6 章 主要结论及政策建议
6.1 主要结论
参考文献（略）