引言
1.1研究背景
二十世纪八十年代以来，无论是在发达国家，如美国、西欧、日本，还是在新兴的发展中国家，如东亚国家、拉美国家，均出现了股票、房地产等资产价格泡沬，这些泡沫的大量出现、累积和破裂，造成了金融体系的不稳定，甚至会引发实体经济的严重衰退。1985年日本与美国签订了广场协议，日元兑美元开始升值，大量资金幵始进入日本。同时日本政府为了补贴出口采取了宽松的货币政策，股票和房产等资产价格幵始上涨。日本的企业从银行融资后，资金大部分并没有投入实业，而是进入“收益率”更高的股市和房市等，更加助长了上涨趋势，巨大股价和房价的泡沫正在膨胀。
但由于物价水平较稳定，日本央行并没有动用货币政策对泡沫进行抑制。当泡沫过度膨胀时，再采取货币紧缩措施己为时已晚，相反会导致泡沫加速破裂。泡沫破裂使银行坏账剧增、引发的金融危机让这个当时世界经济第二强国进入了失去的十年，经济至今仍然低迷。1997年前泰国等东南亚各国国内外资本大量聚集在股票、房地产等市场，资产价格泡沫膨胀，后由于经济发展潜力不足、银行呆账增加同时国际金融游资伺机发动攻击，导致泡沫破裂，引发东南亚金融危机，使经济严重受损，1998年泰国等曾经的亚洲四小虎、香港、韩国等国经济都出现负增长。二十世纪九十年代初随着互联网的发展，美国出现了低失业、低通胀和高增长的局面，进入“新经济时代”。而美国股市急剧上涨，尤其是有大量互联网公司上市的纳斯达克市场从1990年不足千点暴涨至2000年的5000点以上。
而互联网上市公司其实并没有足够的盈利来支撑如此高的股价，但是只要有互联网标签，有能吸引到注意力的热点，就会受到投资者的热捧与炒作。美国股市价格远远超过了实际经济所决定的水平，股市泡沫严重，但美联储没有利用货币政策来抑制股市泡沫。当股市泡沫破灭后，美国的互联网产业遭遇重创，进入寒冬期，美国经济也明显减速。
美联储为了挽救经济，降低了利率与贴现率，释放流动性，美国经济经过短期调整后得以恢复。但是美国继互联网后并没有找到新的经济增长点，而依赖于过度消费、金融自由化和房地产市场来维持增长，最终酿成2007年的次贷危机，使美国经济再次陷入衰退，至今未走出泥潭。而且危机席卷全球，愈演愈烈，对其他地区和国家经济造成重大打击，直接和潜在危害程度甚至可与1929年大衰退相比。中国股票市场从1990年诞生以来，经历了由小到大，由弱到强的过程。
上市公司数量从最初的几家到2011年年底的2317家，市场的体系和结构不断完善，市场的广度和深度不断增加，逐步形成了包括主板、中小企业板、创业板等的市场体系，市值占GDP比重从最初不足10%到2007年最顶峰时的1.5倍。股市成为是企业重要的融资平台，同时也是居民投资理财的重要渠道，截止2011年年底我国股票开户数超过2亿。然而自其诞生之日起，股市已经历数轮的暴涨暴跌，而且随着股市的不断发展，股市泡沫对我国的金融安全和金融发展的潜在威胁也越来越大。
1.2选题意义
股市泡沫的膨胀和破裂并不会造成财富的增加和减少，但是在泡沫膨胀的过程中，资本的逐利性会使本来应该流入实体经济的资本进入了股市，使得对实体经济投资不足，影响经济的长期发展。当股市泡沫高涨时，所有人的名义财富都得以增加，会促使公众向银行借款来进行消费、投资或者再投资股市，这就将股市泡沫与银行信贷紧紧拴在一起。银行信贷的基础是不可能实现的名义财富，在泡沫破灭之前信贷额已经远远超过贷款者的还款能力。
一旦泡沫破裂，银行的贷款与股票有关的贷款注定收不回来，严重时会导致银行资金链断裂，诱发金融危机。股市泡沫的膨胀和破裂过程实际上是财富转移的过程，而现有的富裕阶层往往能够更加容易的从泡沫膨胀中获得好处同时避免泡沫破裂的损失，这将进一步导致贫富差距扩大，影响社会稳定。中国传统的货币政策传导机制是基于中央银行控制、以商业银行为主体的金融体系，资金供求和银行信贷成本是货币政策实现的主要渠道。然而随着包括股市在内的资本市场快速发展壮大，它们已经构成了对货币政策执行效果的重大冲击。Taylor (1993)提出以利率为货币政策调控目标的泰勒规则（TaylorRule)准确而简洁地反映了西方国家近年来的货币政策实践，已成为美联储、英格兰银行等西方国家中央银行制定和执行货币政策的重要依据。目前，我国是以货币供应量作为货币政策的调控目标，其在指标可测性、可控性和最终目标关联度上都不太令人满意。同时，我国己经对金融体系进行了持续改革，利率市场化不断推进。因此，借鉴泰勒规则并结合中国实际情况进行改进，构建包含股市泡沫的货币政策利率反应模型，探索货币政策应对股市泡沫变动的反应，保持金融体系稳定和经济平稳发展，具有重要的理论意义与现实意义。
第2章文献综述 .............9
2.1货币政策是否应该对股市泡沫作出反应 .............11
2.2货币政策是否曾对股市泡沫作出反应............. 12
2.3股票价格对实体经济的影响 .............14
2.4文献归纳与评述 .............16
第3章泰勒规则理论、修正与扩展.............18
3.1货币政策规则 .............22
3.2泰勒规则理论 .............24
3.3前瞻性泰勒规则 .............26
3.4利率平滑与货币政策反应函数............. 31
3.5加入股市泡沬因素的泰勒规则与货币政策反应函数第4章股市泡沬理论与测度.............33
4.1股市泡沫理论与模型 .............34
4.2股市泡沫检验与测度方法 .............36
4.3基于动态剩余收益估值模型的中国股市泡沫度测度.............39
结论
本文基于2002年到2011间上市公司的季度财务数据，使用动态剩余收益估值模型估计了我国股市此段时间内的泡沫度。并结合2002年到2011间中国季度宏观经济数据，采用加入了股市泡沫的泰勒规则和前瞻性泰勒规则进行Granger因果检验、协整检验，基于货币政策反应模型进行广义矩估计，分析了股市泡沫对货币政策的影响，主要结论有：
第一，我国股市尚不成熟，股市泡沫与股价呈明显正相关。泡沫随着股价的上涨过度膨胀，并随着股价的下跌急剧破裂。在成熟的市场上，股价的上涨或下跌应该是股票内在价值增加或减小的体现，并不引起股市泡沫大幅波动。可见我国股市尚不成熟，价值投资理念并未完全形成。但通过2002年1季度到2004年2季度与2009年1季度到2011年4季度两个阶段对比发现，股市泡沫度均维持在长期均衡泡沬度附近，上证综指后期却明显高于前期，说明我国股市得到了发展，内在价值得以增长。
第二，利率对通货膨胀缺口和产出缺口反应不足。泰勒规则、前瞻性泰勒规则和货币政策反应模型的通货膨胀缺口和产出缺口的反应系数都较小，均小于1。当通货膨胀扩大1个百分点，短期利率上调幅度小于1个百分点，将导致实际利率的下降，这将刺激总需求，导致通货膨胀率继续上升。实际上由于我国利率市场未完全开放，我国通胀缺口和产出缺口对利率的反应系数一般不会很大。
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