第 1 章 绪论
1.1 选题背景
1.1.1现实背景
中国国有企业在投资领域长期发挥着支柱性作用，但是国有企业的投资效率普遍不高，尤其是过度投资问题备受诟病。数据显示，2008 年中央政府应对金融危机出台“一揽子计划”，其中大部分资金流入到国有企业之中，导致国有企业过度投资愈发严重，甚至引发某些地区和行业的产能过剩。事实上，中国国有企业的过度投资问题由来已久，这可能源于企业内部的委托代理问题，也可能源于企业外部的政府干预因素。一方面，在中国国有企业内部存在“内部人控制”的治理结构，管理层拥有企业的实际控制权，他们出于谋求私利的动机投资于净现值为负的项目（钟海燕，2010）。另一方面，在中国转轨经济制度背景下，中国国有企业的投资行为呈现显著的制度特征，政府干预也是导致国有企业过度投资的重要原因之一（程仲鸣，2008；章卫东，2014）。
中国国有企业具有“经济目标”与“政治目标”的双重目标，它不仅具有一般企业的价值最大化目标，同时还承担了相应的社会责任与额外的政策性负担（黄速建，2006）。在中国财政分权与“双税制”的政府管理体制下，地方政府承担了发展经济、扩大就业、增加税收和维护稳定的“政府目标”。通常，地方政府将部分“政府目标”转嫁给辖区国有企业承担，而对于国有企业而言，这部分转嫁的“政府目标”就是企业承担的政策性负担。尽管国有企业承担政策性负担可以获得信贷、税收与政府补贴等政策优惠（廖冠民、沈红波，2014），但是也耗费了企业资源，损害了企业的经济效率（林毅夫等，2004）。另外，在中国地方官员“晋升锦标赛”的治理模式下，官员晋升与地区经济增长密切相关，地方官员具有引导国有企业扩大投资以促进地区经济增长的动机（曹春芳，2013）。
各级政府作为国有企业的终极控制人，通过委托企业法人代理行使大股东权利参与企业决策，从而将“政府目标”内部化于国有企业的目标体系之中。此外，在中国党管干部原则下，上级党组织与国资监管部门掌握着国企高管任命、考核与晋升的权利。国企高管为了获得政治晋升机会，往往迎合政府转嫁的“政府目标”，国企高管的“政治迎合动机”可能引发国有企业的过度投资（刘青松和肖星，2015）。但是，在国企高管绩效考核指标中，企业业绩是评价国企高管工作业绩的重要指标，因此国企高管政治晋升也可能发挥积极的激励效应，从而抑制管理层代理问题所引发的企业过度投资（姜秀付等，2014）。
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1.2 研究意义
1.2.1 理论意义
（1）检验国企高管“内部晋升”与“外部晋升”激励效应的差异性。本文研究表明国企高管“内部晋升”与“外部晋升”的激励效应存在显著差异，证明国企高管政治晋升的负向激励效应主要来源于“外部晋升”，从而丰富现有国企高管政治晋升的研究文献。
（2）揭示国企高管政治晋升影响企业过度投资的内部传导机制。本文研究表明代理成本在国企高管政治晋升对企业过度投资影响中起到部分中介效应，并且代理成本增加不是因为“高管挥霍浪费”所致，而是“高管决策失误”引发企业营运效率下降所致，从而揭示国企高管政治晋升负向激励效应的形成机理。
（3）揭示国企高管政治晋升影响企业过度投资的外部调节机制。本文研究表明政府干预在国企高管政治晋升对企业过度投资影响中起到正向调节效应，从而揭示国企高管政治晋升对企业过度投资影响的外部调节机制，表明国企高管政治晋升的负向激励效应在一定程度上来源于政府干预。
1.2.2 现实意义
（1）本文研究结论对于推进国有企业激励制度改革具有一定理论参考价值。中共中央、国务院《关于深化国有企业改革的指导意见》中指出：“加强和改进党对国有企业的领导，明确党组织在公司法人治理结构中的法定地位”。因此，现阶段健全国有企业高管的政治晋升制度，发挥政治晋升激励的公司治理效应，对于加强和改进党对国有企业的领导具有重要现实意义。因此，应该进一步完善国企高管政治晋升的考核与执行机制，明确企业业绩在国企高管晋升考核中的决定性作用，依据国企分类治理原则有针对性地减少政府对国有企业的行政干预。
（2）本文研究结论对于提高国有企业投资效率具有一定理论参考价值。中国国有企业的投资效率普遍不高，主要表现为非效率的过度投资，严重制约中国国有企业的可持续发展。本文研究表明，国企高管政治晋升总体上提高企业过度投资程度，其根本原因是国企高管政治晋升考核与执行机制偏离“经济目标”所致。因此，应该进一步完善国企高管政治晋升的考核与执行机制，进一步完善国有企业公司法人治理结构，落实国有企业“三重一大”集体决策机制，从而有效抑制国企高管因政治晋升所引发的代理问题，进而提高国有企业投资效率。
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第 2 章 文献综述
2.1 国企高管政治晋升研究综述
中国国有企业存在多层委托代理关系与所有权缺位，导致国企高管自利性动机的机会主义行为盛行，这是中国国有企业效率低下的重要原因（Zhang，1997；李寿喜，2007；吴延兵，2012）。由于中国国有企业的薪酬定价管制，薪酬激励的有效性明显弱化（陈冬华等，2005），甚至引发在职消费与腐败等替代行为（陈信元等，2009；辛清泉、谭伟强，2009）。那么，政治晋升激励作为中国国有企业的特殊激励方式，能否发挥降低代理成本、提升企业绩效的激励效应，这是摆在学者面前亟待解决的问题。因此，本节通过文献梳理，系统阐释国企高管政治晋升的概念内涵、影响因素与激励效应，从而构建国企高管政治晋升的理论分析框架。
2.1.1 国企高管政治晋升的概念内涵
晋升通常是指有等级之分的职务、职称等，从低级别向高级别的升迁。在企业组织内部，职位晋升主要是指企业员工沿着职位等级序列上升的情形。在国外企业中，高管作为整个公司的最高层，没有进一步晋升的空间与通道，国外文献中的高管变更通常是指对业绩较差高管的解聘（Defond and Hung，2004；Chang and Wong，2009；Boyne and James，2011）。与之对比，中国国有企业高管拥有晋升的空间与通道：一方面，中国国有企业多数实行集团化管理模式，国企高管可以晋升到上一级企业集团任职；另一方面，在“政企旋转门”制度下，国企高管有机会“交流”到政府任职。文献梳理发现，对于国企高管政治晋升的概念存在两种界定方式：第一种是将国企高管提拔或者平级调入政府部门担任重要领导职务定义为政治晋升（廖冠民、张广婷，2012；杨瑞龙，2013；王曾等，2014；陈仕华，2015；刘青松、肖星，2015；俞鸿琳、张书宇，2016）。另一种是将国企高管升迁至上一级企业集团或者其他行政级别更高的企业集团担任重要高管职务，以及由企业副职升任正职定义为政治晋升，通常利用高管职位的薪酬差距代表政治晋升的激励强度（廖理等，2009；张兆国等，2013），或者利用晋升预期、晋升概率、晋升机会等复合指标代表政治晋升的激励强度（徐细雄，2012；郝项超，2015；卢馨等，2016；曹伟等，2016；张洪辉、章琳一，2016）。
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2.2 国有企业过度投资研究综述
1958 年，Modigliani and Miller 的 MM 定理开创了企业微观投资研究的先河。但是，MM 定理建立在严苛的假设条件之上，完全脱离了真实的社会环境，学者们在大量研究基础上提出了两个竞争性假说：一是“信息不对称理论”，该理论认为资本市场的信息不对称影响企业投资支出，最终导致公司投资扭曲（Fazzari，Hubbard and Petersen，1988）；二是“代理成本理论”，该理论认为代理成本影响企业投资支出，导致投资不足或过度投资（Jensen，1986；Richardson，2006）。近年来，学者们将行为财务理论与制度环境理论引入企业投资研究，形成了四个主流研究方向：第一、委托代理理论背景下的企业投资研究，即从管理者自利动机、大股东侵占动机视角分析代理冲突对企业投资行为以及投资效率的影响。第二、信息不对称理论背景下的企业投资研究，即分析资本市场的信息不对称如何影响企业投资支出，尤其是融资约束对于企业投资行为与投资效率的影响。第三、制度环境理论背景下的企业投资研究，主要研究市场机制之外的制度因素，例如法制环境、金融发展水平、政府干预程度、文化宗教等对于企业投资行为与投资效率的影响。第四、行为金融理论背景下的企业投资研究，即从企业管理层的非理性因素视角，分析管理层过度自信、情绪波动、认知偏差等非理性因素对于企业投资行为与投资效率的影响。
在中国转轨经济体制下，中国国有企业呈现出“政府干预”与“内部人控制”共存的公司治理特征。在“内部人控制”的公司治理结构下，国有企业高管拥有企业的实际控制权，他们具有通过扩大投资规模获取私人收益的动机（钟海燕等，2010；罗明琦等，2014），公司治理机制与外部治理环境的改善能够抑制企业过度投资行为（李维安，2007；杨华军和胡奕明，2007；李延喜，2015）。另一方面，中国国有企业作为公有制经济的代表，长期掌控着国民经济的重要部门与关键领域，已经成为政府干预与参与经济活动的重要载体（黄速建，2006）。在财政分权与“双税制”的经济体制下，地方政府承担着经济增长、扩大就业，增加财政、维持稳定的“政府目标”，地方政府通过干预国有企业投资转嫁“政府目标”，政府干预是影响国有企业投资的重要因素之一（程仲鸣，2008；钟海燕，2010；章卫东，2014）。政治关联对于企业发展起到了“双刃剑”作用，政治关联的公司往往承担了更多的政策性负担，从而影响了国有企业的正常投资决策（郝建富，2012）。因此，本文从内部治理机制、外部治理环境、政府干预与政治关联视角对国有企业过度投资的相关文献进行梳理与评价。
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第 3 章 理论分析 ..................................... 353.1 基础理论 ....................................... 35
3.1.1 企业投资理论 ............................ 35
3.1.2 现代产权理论 ......................... 38
第 4 章 实证研究设计 ........................ 53
4.1 研究假设 ................................. 53
4.2 样本选择与数据来源 ................... 57
4.3 变量选择与度量 .................... 58
第 5 章 实证分析与结果讨论 .......................... 67
5.1 描述性统计 ................................. 67
5.1.1 企业背景特征的描述性统计 ................................ 67
5.1.2 企业过度投资情况的描述性统计 ......................... 68
第 5 章 实证分析与结果讨论
5.1 描述性统计
5.1.1 企业背景特征的描述性统计
本文以 2009-2016 年中国 A 股非金融类国有上市公司为基础样本，删除终极控制人为高校、科研院所和社会团体的国有企业，删除所有权性质发生变更的国有企业，删除高管（董事长或总经理）未发生变更或正常变更的国有企业，最终得到了596 家样本公司8 年共计 4768 个公司-年度样本观测值。根据模型（4.1）回归后的残差值判断，残差值大于 0 即过度投资的样本观测值为 1458 个，占总体样本观测值的 30.58%。在 1458 个样本观测值中，非政治晋升的样本观测值 1116 个，政治晋升的样本观测值 342 个，其中“内部晋升“的样本观测值 257 个，“外部晋升”的样本观测值 85 个。
本文通过地区类别、行业类别、政府控制类别与终极控制人类别 4 个公司背景特征对 596 家样本公司进行描述性统计。地区类型是指根据地区市场化程度，将北京、上海、天津、广东、江苏、浙江、福建 7 省①界定为高市场化地区，其余省份界定为低市场化地区；行业类别是指按照黄群慧、余菁（2013）的划分方法，将一般商业性国有企业界定为非管制类国有企业，将特殊功能性、公共事业性国有企业界定为管制类国有企业；政府控制类别是指根据政府对国有企业的控制方式，将国有企业划分为直接控制与间接控制（集团控制）两种类型；终极控制人类别是指根据国有企业的终极控制人级别将国有企业划分为中央企业与地方国有企业两种类型。样本公司背景特征的描述性统计见表 5-1 所示。
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第 6 章 研究结论与政策建议
6.1 研究结论
本文在文献综述与理论分析的基础上，选取 2009-2016 年沪深 A 股非金融类国有上市公司为研究样本，实证检验国企高管政治晋升对企业过度投资的影响结果与作用机制，主要得出以下研究结论：
（1）在政治晋升与非政治晋升的国有企业中，均存在自由现金流的过度投资行为，并且过度投资程度在两者之间显著差异；进一步将政治晋升区分为“内部晋升”与“外部晋升”两种类型，在“内部晋升”与“外部晋升”的国有企业中，均存在自由现金流的过度投资行为，并且过度投资程度在两者之间显著差异。总体而言，政治晋升的国有企业其过度投资程度比非政治晋升的国有企业严重，“外部晋升”的国有企业其过度投资程度比“内部晋升”的国有企业严重。
（2）总体上，国企高管政治晋升提高了企业过度投资程度。国企高管“外部晋升”与“内部晋升”对企业过度投资的影响存在显著差异，“外部晋升”显著提高了企业过度投资程度，而“内部晋升”对企业过度投资影响不显著；由此证明，国企高管政治晋升的负向激励效应主要是“外部晋升”所致。稳健性检验表明，在2009-2012 年间国有上市公司的过度投资程度更严重，政治晋升对企业过度投资的负向激励效应更明显，而在 2013-2016 年间国有上市公司的过度投资程度明显减弱，并且政治晋升对企业过度投资的负向激励效显著降低。
（3）代理成本在国企高管政治晋升对企业过度投资的影响中起到部分中介效应，尤其在“外部晋升”样本企业中中介效应更为显著，在“内部晋升”样本企业中中介效应不成立。此外，分别采用“资产周转率”与“管理费用率”作为代理成本的替代变量，实证结果表明“资产周转率”起到了部分中介效应，“管理费用率”中介效应不成立；由此证明，国企高管政治晋升导致企业做出低效投资决策或其它决策失误，但是没有显著提高高管在职消费水平与企业非生产性支出。
参考文献（略）